我已授权

注册

【钜阵债券策略私募月报】通胀阴霾挥之不去,利率政策微调,维持债券市场中性判断

2019-11-28 16:29:02 和讯名家 

  债券策略展望

  我们维持自8月以来的判断,债券市场为中性。以信用债投资为主的私募基金仍然能获得相对稳定地票息收入,但价格变动带来的浮动收益将会降低,甚至出现负贡献。而大量参与利率债交易的私募基金收益的不确定性将会提高。

  宏观经济

  10月经济数据显示,经济整体数据疲软,通胀压力大,央行政策保持耐心。先行指标PMI回落,且继续低于50临界点,工业增加值、发电量、固定资产投资增速均不理想,工业企业利润降速略有扩大,库存继续下跌,但。整体上反应工业企业生产热情不足,仍处于主动去库存阶段。下游消费转弱,房地产以价换量,加快资金回笼。货币供应量维持平稳。11月初 MLF下调利率,但资金成本未明显下降,社会融资额较往年平稳增涨,M1、M2保持低速增长。

  债市表现

  10月各类债券指数升跌互现,其中利率债下跌明显,国债指数下跌0.51%,金融债仅下跌0.34%。信用债保持上涨态势。中债综合指数到期收益率已处于过去15年的历史低位。10月信用债与利率债之间的利差有所反弹,但仍处历史偏低水平。10年期国债一二级利差略有增加,但差异仍小,未对二级市场利率产生明显的方向性影响。

  债券策略私募表现

  9月债券策略私募平均收益仍然为正,0.37%,但较8月有所回落,符合预期。这主要受累于债券的结构性行情影响。该类策略私募2019年累计收益3.71%,为近4年新高。

  以下为研报具体内容

  【钜阵债券策略私募月报】

  通胀阴霾挥之不去,利率政策微调,维持债券市场中性判断

  一、宏观经济1、经济数据整体仍然疲软10月经济数据显示,先行指标PMI再次回落至49.3,仍然低于50临界点。在分项中,原材料价格、生产和新出口订单是主要拖累因素,但工业增加值、发电量、固定资产投资增速均不理想,工业企业利润降速略有扩大,库存继续下跌。整体上反应工业企业生产热情不足,仍处于主动去库存阶段。

  2、下游消费略走平

  下游需求近3年一直处于下滑趋势,尽管今年以来数据企稳,但已下一个台阶。最新数据显示,下游消费略有下降,其中家电领域下降明显,汽车仍然处于下降通道,但降幅有所收窄。

  3、房地产商以价换量,效果尚待观察

  房地产商以价换量,去库存,加快资金回收,但速度缓慢。房地产待售面积持续下降,房地产价格持续下降,现房和期房销售面积略有恢复,但现房增速修复缓慢。

  4、出口数据略有改善

  当月出口金额同比增速降幅收窄,但累计出口金额同比增速仍然疲弱。目前中美贸易第一轮仍在磋商,缺乏新的正面信息,签署的时间和地点没有消息。尽管我们对第一轮磋商仍偏正面,但后续的谈判步伐艰难,存在诸多不确定性。

  5、货币供给平稳,通胀压力仍在货币供应量维持平稳,10月当月社会融资额有所下降,但累计融资额保持增加。尽管11月下调中期借贷便利(MLF)利率,但资金成本没有明显下降,M1、M2保持低速增长,显示央行继续保持足够的耐性,并未放出大量流动性,与政策方向一致。

  个人消费品物价指数(CPI)受食品,尤其猪肉价格影响,进一步拉升至10月的3.8%水平,创2012年以来新高。若扣除食品和能源的影响,核心CPI维持在2016年以来的较低水平,1.5%。这种结构性的行情可能会延续至明年上半年。今年带来的通胀的翘尾效应会增加明年CPI明显回落的可能性。而PPI持续走低,但随着上游企业补充库存,原材料采购价格回升,PPI有望反弹。

  二、债市表现

  1、利率债指数回调,信用债保持上涨

  10月各类债券指数升跌互现,其中利率债表现欠佳,国债指数下跌0.51%,金融债下跌0.34%。而各类信用债保持不同程度上涨。

  2、债券整体收益率及信用利差低位震荡

  10月中债综合指数到期收益率略有上升,但仍处于过去15年的低位。该位置被金融危机、多个利率周期、资金供应松紧周期和通胀周期检验。要破位,需要有经济数据超预期下滑的支持,或者政策超预期放松支持,否则收益率将维持目前水平震荡。目前经济疲弱仍然是债市的主要支撑点,但货币政策或者货币供应仍然受制于通胀,收益率大概率维持目前水平震荡。

  从内部结构看,10月信用债与利率债之间的利差有所反弹,但仍处历史偏低水平。而3A与2A的信用利差有所缩窄。较低的信用利差也压缩了信用债收益率进一步下跌的空间。

  另外,10月10年期国债一二级利差略有增加,一级市场利率略低于二级市场利率,但幅度较小,一级市场对二级市场利率引导影响效果较小。

  3、货币政策松紧有度,资金成本未见下降

  经过前期净投放后,10月央行保持净回笼,以7天逆回购(R007)为代表的短期借贷资金成本自6月开始回升至较平稳的水平,与早前政策定调保持一致,未见有“放水”迹象。尽管11月央行下调MLF利率,但资金成本没出现下降。

  三、债券基金表现

  10月公募、私募债券基金表现分化。公募债券基金中一级债基和指数基金均出现下跌,而持有少量股票比例的二级债基略有盈利,主要受益于股票市场。而私募债券基金表现稳健,平均上涨0.37%,收益率较9月有所提高,符合预期。这主要受累于债券的结构性行情影响。该类策略私募2019年累计收益3.86%,为近4年新高。

  从分位数角度,前10%的债券私募平均收益在0.04%,前30%的私募平均收益为5.38%,前50%的平均收益为4.04%。

  四、债券策略展望10月债券市场回调,收益率回升符合预期。我们维持债券市场为中性的判断,债券市场仍将维持震荡局面。前期债券收益率的反弹为未来收益率重启下跌创造机会,然而,反弹的幅度与机会大小成正比,要打破当前格局并非易事。

  从正面看,疲弱的经济数据是债券市场的重要支撑,非标的去化引导更多资金流向标准化债券。相反,通胀的短期压力、流动性和货币政策的平稳、债券指数收益率处于过去15年历史大底,各类信用利差偏低等负面因素制约均债市表现。

  未来一段时间,经济数据和通胀是左右债券市场表现的正、反两面因素。要打破目前僵局,收益率跌破历史低位需要有经济数据的持续疲弱,经贸谈判不确定性增加,通胀回落的支持,缓解央行压力才能释放流动性,压低债券收益率。从政策制定者角度,目前央行正努力平衡经济和通胀之间压力,近期也逐步增加逆周期操作,包括下调MLF利率和7天回购利率。这也符合最近央行发布的《2019年第三季度中国货币政策执行报告》中内容提及的加强逆周期调节,加强结构调整,降低融资成本的方向。市场预期11月将下调LPR利率。一定程度上,这反应经济下行压力较大,坚持针对性降低融资成本政策的迫切性。然而,短期的结构性通胀压力是可见的抑制央行政策的因素。而这种压力可能将延续至明年一季度。我们需要观察该压力的变化以及央行货币政策微调的力度和频率。

  由此,以信用债投资为主的私募基金仍然能获得相对稳定地票息收入,并在信用风险频发的环境中寻找被错杀的折价债券,获得价格回升的收益。而大量参与利率债交易的私募基金收益的不确定性将会提高。

本文首发于微信公众号:钜阵资本。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

(责任编辑:李佳佳 HN153)
看全文
写评论已有条评论跟帖用户自律公约
提 交还可输入500

最新评论

查看剩下100条评论

和讯热销金融证券产品

【免责声明】本文仅代表作者本人观点,与和讯网无关。和讯网站对文中陈述、观点判断保持中立,不对所包含内容的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证。请读者仅作参考,并请自行承担全部责任。