星石投资二季度策略：全球疫情不改产业升级与行业集中大趋势

　　摘要：

　　对于投资而言，短期扰动往往是难以准确把握的；对于我们来说更有价值的投资线索，就是在纷繁复杂的变化之中，把握那些不变的规律。

　　站在长期的维度来看，新冠疫情虽然扰动了短期的经济复苏节奏，但不会改变两个大趋势：一是在“工程师红利释放+政策全面升级+研发投入高增”的共同呵护之下，产业持续升级；二是存量经济之下消费、周期各行各业持续集中，马太效应强化。沿着这条路径，我们能够持续挖掘出具备成长性的优质公司。

　　站在中期的维度来看，国内疫情已经得到有效管控，生产生活不断恢复，随着逆周期调控发力，内需将率先企稳修复。外需受全球疫情影响对经济有一定拖累，但为抵御疫情冲击，全球流动性大幅宽松，也将给资本市场带来支撑。宽松的流动性叠加政策刺激、消费回补、以及持续的产业升级，科技、周期、消费板块都有较好的投资机会。

　　具体来说，我们重点关注6大行业的投资机会：大众消费与服务、5G产业链、有色、高端装备、新能源产业链、医药生物。

　　一、宏观展望：内需有望率先修复，全球流动性宽松

　　2020年，突如其来的新冠疫情对全球经济复苏节奏带来扰动，1-2月份中国的经济数据触底，无论是消费还是投资，相比往年同期的下降幅度都在20%以上。总体来看疫情对于一季度的经济冲击主要源于两方面，一是全民居家隔离，消费需求受到抑制；二是疫情防控加大迁移难度，复工复产受阻，逆周期调控政策难发力。展望二季度，我们认为宏观层面最大的驱动因素看两方面：一是复工复产后国内逆周期调控发力，将驱动内需率先修复；二是全球流动性大幅宽松。

　　1、国内疫情缓解，二季度内需有望率先修复

　　目前，国内疫情已经基本得到控制，企业复工复产已经有序展开。3月下旬以来，除境外输入病例之外，本土单日新增病例已降至个位数，截至3月28日，国内现有确诊病例也降至2691人；隔离入境人员、调减国际客运航班等措施相继推出，有助于加强对境外输入病例的防控。随着疫情得到控制，企业复工复产也在有序推进：截至3月25日，全国除湖北外规模以上工业企业平均开工率超过95%，中小企业开工率也达到71.7%。除此之外，高频数据也显示发电耗煤趋势性回升，目前已经基本恢复到往日同期正常水平。经济活动回归正常化，刺激性政策才能够真正渗透至实体经济。

　　近期重要会议指出：“确保实现决胜全面建成小康社会目标任务”，“要加大宏观政策调节和实施力度”。目前国内政策工具箱还有充足的应对空间，潜在宽松空间较大，预计二季度逆周期调节举措将加速出台：货币政策方面，随着海外加速宽松，主要央行政策利率已经处于0附近，中美十年期国债利差已经达到180bp以上，远超过80-100bp的“舒适区间”。而且2020年结构性通胀消退，货币政策掣肘进一步解除，预计二季度国内货币政策将加快跟进全球宽松。财政政策方面，近期重要会议指出将通过适当提高财政赤字率、发行特别国债、增加地方政府专项债规模等一揽子计划稳定经济增长；除此之外，PSL、证金债等预算外手段也还有进一步发力的空间。由于二季度外需压力较大，稳内需的重要性更加凸显，预计新、老基建将共同发力稳投资，并进一步扩大消费端刺激、减税降费等。此外，预计地产政策将在“房住不炒”的框架下继续强化因城施策，一方面能够释放合理需求，保障房企现金流；另一方面保障土地市场正常运转，也能够适度带动地方经济发展。

　　宽松的流动性配合宽财政和地产因城施策，有望共同推动信用扩张，预计二季度开始经济将触底反弹。从投资端来看，今年地方专项债已经前置发行10233亿，其中68%投向了基建相关领域，比2019年的20%明显提升，而3月份基建项目的复工率也基本恢复至90%左右，政府行为对经济的支持预计将在2季度得到体现。整体而言我们认为国内疫情对经济影响最大的阶段已经过去，预计二季度经济将迎来补偿性修复，而且反弹将持续。

　　2、海外防疫明显升级，流动性大幅宽松呵护经济，预计三季度外需逐步回稳

　　虽然海外疫情仍然处于发酵期，但是，目前各国已经相继开始效仿中国加强防疫和隔离措施，截至3月25日，全球已经有超过60个国家宣布进入“紧急状态”，部分国家已经初见成效。参考中国、韩国、新加坡疫情防控的经验，加强隔离对抑制疫情传播是非常有效的，可以作为疫情拐点的领先指标。按照中国、韩国、新加坡疫情防控的进度，从开始实施严格的检测、隔离管控措施到疫情高峰拐点到来，所需的时间大约在14-21天。伴随着海外各国疫情防控升级我们预计海外疫情拐点可能在4月中旬左右到来。

　　在强化疫情防控的同时，为了应对疫情对于宏观经济的冲击，海外各国逆周期调控举措也在加快实施。一方面，各大央行快速推出各类宽松政策呵护经济和资本市场，流动性宽松幅度超过市场预期。比如，美联储近期针对市场的潜在风险推出一系列宽松举措，从快速降息至0利率→QE→各类流动性工具→无限量QE，充分显示出为了呵护经济与市场，流动性支持将上不封顶的态度，这是在2008年金融危机期间都不曾出现过的。在美联储“无限量”流动性支持之下，海外市场流动性紧张的状况已经初步缓解，美元指数回落、VIX指数下跌、黄金也重新开始显示避险属性。另一方面，各国近期也相继推出大规模财政刺激，3月26日召开的G20特别峰会提出，G20将启动总价值5万亿美元的经济刺激计划，以应对疫情对全球社会、经济和金融带来的负面影响。

　　由于海外的疫情防控滞后于中国，预计二季度外需端仍会面临一定的压制，但目前全球流动性极度宽松、各国的高额财政刺激计划也已经陆续落地，预计随着政策刺激效果不断累计，外需从三季度开始有望逐步回稳。

　　二、产业升级和行业集中大趋势不变，各类别均有较好投资机会

　　对于投资而言，我们认为更重要的是在变化中把握不变的规律。在当下中国，两个重要的长期趋势正在持续显现：

　　一是中国经济结构转型、产业升级。在国内工程师红利持续释放、政策全面支持创新、企业研发投入高速增长的共同呵护下，中国在科技领域不断取得突破。这些趋势是不会因新冠疫情而中断的，相反，疫情催化下这个过程有望进一步提速。比如用工缺口将倒逼企业提升生产流程的自动化、智能化，疫情期间各类在线应用渗透率也快速提升，诸多投资机会也将从中诞生。

　　二是行业集中度持续提升。存量经济时代下，抢夺市场份额成为大部分周期、消费类企业唯一的出路，未来强者恒强的逻辑将持续演绎，行业的集中度会持续提升。以快递行业为例，头部企业凭借强大的成本管控能力和优质的服务不断抢夺市场份额，目前行业CR8市占率已经达到80%以上。而面对新冠疫情，头部企业具备更强的“抗逆性”，疫情后更会加速提升市场份额。

　　因此，站在长期的维度，沿着这两条路径出发，我们能够源源不断的挖掘出具备成长性的优质公司。中期来看，在逆周期调节持续发力的背景下，未来内需有望率先修复，叠加宽松的流动性支持，科技、周期、消费都有值得挖掘的投资机会。

　　在行业选择上，目前我们重点关注6大方向的投资机会：

　　1、大众消费与服务：受益于疫情后消费回补+行业集中

　　中期来看，随着内需端刺激政策陆续出台，二季度消费有望回补。前期由于疫情的蔓延，线下消费受到了比较严重的压制，但消费需求并没有消失；随着疫情的好转，各地干部带头消费、消费券补贴等提振消费举措相继出台，前期受疫情压抑的消费需求有望逐渐释放。线上消费与服务本身受疫情的影响较小，前期的主要制约因素在于物流、配送，而随着疫情好转，物流恢复之后，有望继续保持高速成长。

　　长期来看，中小企业加快退出，市场份额向头部企业持续集中。由于头部企业现金流更加稳定、生产经营恢复能力更强，疫情之后随着需求回补，头部企业市场份额将加快扩张。

　　2、5G产业链：受益于低利率+新基建+产业转型升级

　　2020年是5G正式商用元年，随着网络基础的完善，基于5G网络的应用服务将层出不穷，产业链的投资机会从5G基站、5G终端，逐步转向5G流量基础设施及5G应用，这是长期不变的趋势。

　　中期来看，疫情深刻改变了人们的生活、工作方式，在线类应用得到快速渗透；而逆周期调控下新基建节奏加速，也将释放硬件需求。

　　3、有色金属：受益于全球流动性宽松和成本端支撑

　　从供给端来看，疫情冲击下大宗商品价格已经下穿成本线，进入底部区间，海外债务压力较大的矿山巨头可能开启新一轮主动减产，这意味着大宗商品价格进一步下跌空间非常有限，成本端能够形成支撑。

　　此外，为了对冲疫情对经济的冲击，世界各国进一步加强逆周期调节将是确定性的方向，全球流动性大宽松，短期来看通缩担忧得以缓解，中期来看全球各国逆周期调节加码将最终带动经济和通胀回暖。而有色金属属于早周期行业，随着海外疫情见顶、流动性宽松带动名义利率下行，有色资源股将具备较高弹性。

　　4、高端装备：受益于产业升级与国产替代

　　长期来看，伴随着工程师红利持续释放，国内高端装备领域技术突破不断出现，进口替代的大趋势不会改变，相关企业市占率不断提升。

　　中期来看，国产设备与进口产品技术差距已经持续收窄，而疫情扩散下海外产能受限，将进一步强化国产替代的逻辑。此外，疫情之下的用工难强化了劳动力密集型产业对于自动化、智能化的需求，自动化装备的潜在需求转化率后续有望上一台阶。

　　5、新能源汽车产业链

　　从长期趋势上来看，国内产业政策持续护航，海外传统巨头也纷纷向电动化转型，新能源汽车产业中长期向上的趋势不变。

　　而且，从产业链的角度来看，我国新能源汽车产业链无论是完整度还是产业链上各环节的市场份额，都处于全球领先地位，头部企业已经进入到海外巨头供应链。未来随着海内外终端需求释放，将带动整个产业链景气度向上。

　　6、医药生物

　　长期来看，在供给端，医改持续推进，优先审评+医保谈判打通了国产创新药快速上市、放量之路，带量采购+严格限制辅助用药也为创新药和高端仿制药释放了巨大市场空间。在需求端，未来10年是我国人口老龄化比例的加速提升期，老龄化和消费升级都将促进医疗保健支出的增长，行业需求端长期向好。

　　中期来看，本次疫情不但不影响行业长期发展逻辑，反而还将进一步加快医疗系统的补短板进程，同时疫情影响下行业需求端还将得到提振。