富荣基金固定收益周报：经济与政策的再平衡

　　一、重点关注

　　一季度经济数据已经全部出炉，GDP、工业增加值以及投资、消费、出口均都好于预期，社融和M2企稳反弹，PPI低位企稳，CPI重回“2”以上，失业率小幅上升，虽然后续经济企稳还存在一定变数，比如海外经济下滑、PPI通缩以及政策效果消退等，但整体来看，经济本身和市场预期已经发生重要变化。

　　中国正经历由“高增长”向“高质量”经济发展的过程，本届政府对经济转型抱有很大的定力，因此随着经济阶段性的企稳，各项传统的刺激经济的手段短期内也有可能边际收紧，比如近期重提“货币总闸门”，MLF的缩量续作，资金面锁长放短，政治局会议重提“房住不炒”（去年12月13日政治局会议未提），防止流动性泛滥导致过度加杠杆以及房价过快上涨；另一方面减税降费，出台汽车、家电、电子消费等补贴政策，鼓励消费，实施金融行业供给侧改革，提升直接融资，在中长期依托消费增长和金融市场的资源配置功能来促进经济更加健康地发展。

　　在经济短期企稳以及政策重回相对中性后，债市趋势性上涨行情短期内可能比较难发生，但经济向上弹性有限，财政积极和经济调结构也需要货币政策和利率水平相对温和，预计利率快速大幅上行也不现实，大概率会处于震荡行情。

　　二、上周市场回顾

　　资金面:

　　上周央行7D逆回购投放3000亿元，MLF投放2000亿元，MLF到期3685亿元，开市场净投放1325亿元。随着MLF续作和公开市场净投放，资金面紧张有所缓解，一周来看，银行间市场隔夜回购利率2.69%，与上周持平，7天回购利率2.76%，上行3.08BP，14天回购利率2.89%，下行0.81BP，21天回购利率3.11，上行21.72BP。

　　利率债：

　　利率债上周整体处于震荡走势，一季度经济数据全面超预期，仍旧对利率债走势产生压力，但不同市场行情有所分化，国开好于国债，期货好于现货，长端好于短端。全周来看1年期国债收益率上行15.97BP，3年期国债收益率上行4.63BP，10年期国债收益率上行4.07BP；1年期国开债收益率上行6.89BP，3年期国开债收益率下行0.29BP，10年期国开债收益率下行0.20BP。

　　信用债：

　　信用债回调之后于利率债，上周收益率继续上行，且幅度大于利率债，信用利差走阔，5年期最为明显。具体来看，短端1年期以内品种由于相应期限国债收益率大幅上行，信用利差被动收窄17-18BP，3年期的中票和企业债利差上行1-5BP，5年期企业债和城投债信用利差上行7-12BP，7年期利差无变化。

　　附表：信用债收益率，利差的基准为同期限国债，数据来源：WIND、富荣基金

　　可转债：

　　上周股市在经济数据全面利好的情况下短线反弹，下半周在近期高位震荡整理，上证综指收于3270.80点，周涨2.58%，深成指收于10418.24，周涨2.82%。转债市场弱于股市，上证转债周涨0.65%，中证转债周涨0.88%，深证转债周涨1.26%。个券涨幅前三位为凯龙转债、亨通转债和精测转债，周涨幅分别为25.42%、15.22%和14.90%，跌幅前三位为博彦转债、山鹰转债(110567行情,资料)和兄弟转债，跌幅分别为-5.19%、-5.17%和-5.13%。

　　三、本周市场展望

　　1、 基本面

　　国际方面：

　　美国3月新屋开工总数年化113.9万户，创2017年5月以来新低，预期123万户，前值116.2万户。

　　美国4月Markit制造业PMI初值52.4，预期52.8，前值52.4；4月Markit服务业PMI初值52.9，创2017年3月以来新低，预期55，前值55.3；4月Markit综合PMI初值52.8，前值54.6。

　　美国3月工业产出环比降0.1%，预期升0.2%，前值升0.1%；制造业产出环比持平，预期升0.1%，前值降0.4%修正为降0.3%。

　　美国3月零售销售环比1.6%，预期1%，前值-0.2%；零售销售（除汽车与汽油）环比0.9%，预期0.4%，前值-0.6%修正为-0.7%；零售销售（除汽车）环比1.2%，预期0.7%，前值-0.4%修正为-0.2%。

　　美国2月贸易帐逆差494亿美元，逆差规模创8个月新低，预期逆差534亿美元，前值逆差511亿美元。

　　国内方面：

　　GDP：中国2019年一季度GDP同比增6.4%，预期6.3%，去年四季度增速为6.4%。

　　工业：中国3月规模以上工业增加值同比增8.5%，比1-2月份加快3.2个百分点，预期6%。一季度，规模以上工业增加值同比增长6.5%。

　　投资：2019年1-3月份，全国固定资产投资（不含农户）101871亿元，同比增长6.3%，增速比1-2月份加快0.2个百分点。从环比速度看，3月份固定资产投资（不含农户）增长0.45%。其中，民间固定资产投资61492亿元，同比增长6.4%，增速比1-2月份回落1.1个百分点。

　　房地产投资：2019年1-3月份，全国房地产开发投资23803亿元，同比增长11.8%，增速比1-2月份提高0.2个百分点。其中，住宅投资17256亿元，增长17.3%，增速回落0.7个百分点。住宅投资占房地产开发投资的比重为72.5%。

　　消费：中国3月社会消费品零售总额同比增8.7%，预期8.2%。一季度，社会消费品零售总额97790亿元，同比名义增长8.3%。

　　就业：中国3月城镇调查失业率为5.2%，前值5.3%。

　　政治局会议：中共中央政治局19日召开会议，信号一：开局好于预期 仍需保持清醒。信号二：稳中求进、突出主线、守住底线、把握好度。信号三：聚焦关键问题 做好经济工作。信号四：打赢脱贫攻坚战 继续实行最严格考核评估。

　　国常会：4月17日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，听取2019年全国两会建议提案承办情况汇报，要求更好汇聚众智促进经济社会平稳健康发展；确定进一步降低小微企业融资成本的措施，加大金融对实体经济的支持。

　　2、 债市走势展望

　　政策起效和数据回暖使得债市上涨的根基发生一定动摇，4月份以来的收益率大幅调整是市场根据基本面和政策面改变对债市的重新定价。调整后的收益率（国债和国开债）位于过去10年40%历史分位数附近，预计中位数（10年国债3.5%-3.6%，10年国开4.0%-4.1%）会有较强阻力，从这点看上行空间不大。但另一方面，现在看收益率趋势性的下行概率还不大，经济反弹会有一定惯性，政策的效果还没有完全显现，预计债市一段时间会维持震荡格局。