科创板运行一年 来看国投瑞银基金总经理的“买家秀”

国投瑞银基金

科创板开板即将满一周年，审核也从1.0升级至2.0阶段。目前，上海证券交易所正在以问题为导向，优化科创板“资本供给”和“制度供给”。

上市公司和投资者，是每一个资本市场板块最重要的两大服务对象。而由于投资门槛较高，以公募基金为代表的机构投资者成为科创板流动性的主力来源。

作为科创板股票的强力“买家”，公募基金这一年体验如何呢？

来听听国投瑞银基金(博客,微博)总经理王彦杰先生的观点：

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距离科创板正式开板近一年，在这一年科创板平稳发展，注册制推进有序。请您从机构投资者的角度观察，认为科创板目前可能存在的问题有哪些？有哪些建议？

王彦杰：1）减小自律委员会对于外部战略配售的限制。这一规定阻碍了长线资金通过战略配售途径参与科创板投资，按照目前自律委员会提出的“发行股票数大于等于8000万股，或募资额大于等于15亿元”要求的企业仅10-20家，已经上市的公司中，仅有中国通号(688009,股吧)、澜起科技(688008,股吧)、金山办公等个别企业做了对外战略配售。

2）从出口和入口两个维度防范科创板出现IPO“堰塞湖”问题。目前已经受理但未发行的科创板公司已高达近140家，出口端，我们认为可以适当加快上市节奏，入口段，我们认为需要严格审查受理企业信披的真实性和规范性。

3）提升券商跟投比例或延长跟投股票限售期。券商跟投比例的大小影响到IPO定价的合理性，及券商推荐标的的质地。我们认为现阶段可以适当提升券商跟投比例，延长跟投股票限售期，对券商进行更有效的约束（目前跟头比例小于5%，但是承销保荐费在8%-10%，完全能覆盖）。

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经过这一年的投资经验积累，您认为该如何对科创板公司估值定价？

王彦杰：目前，科创板整体估值水平达到68PE左右（ttm），1.4倍于创业板。由于科创板允许亏损企业上市，传统的估值方法如市盈率、市净率及现金流贴现，可能因为不能准确的反映企业的真实价值而失效，技术资产、市场份额、盈利模式等因素在企业估值定价中的权重大幅提升。在估值方法方面，针对不同的行业不同的发展阶段，应采用不同的估值体系。

例如：

电子行业估值方面，处在产能建设中的晶圆制造类的重资产企业，建议采用PB或者EV/EBIDTA两种相对估值法；处在早期研发期的轻资产芯片设计类企业，建议采用EV/Sale或者EV/EBIDTA法；上游半导体设备/材料类企业，利润有可能会因为研发摊销等而短期释放不出来，建议采用PS法。

计算机行业估值方面，从美股的经验来看，可以更多的关注行业核心地位以及相对估值体系中的市销率、EV/EBITDA等指标。

云计算、互联网公司，在上市初期并未实现盈利，但仍然能通过PS等方式给予相对合理的估值体系。

医药行业估值方面，主要是基于成本的分析法、基于市场的分析法、预期收益分析法、现金流折现法和实物期权模型五大类；其中，对于处于早期的新药研发项目，在其商业应用及市场前景并不明朗的情况下，成本分析法及市场分析法是两种很常用的财务分析模型。

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注册制下信息披露是核心。您认为目前信息披露是否有可完善改进之处？对基金投资来说，重点关注哪部分信披内容？

王彦杰：信息披露的具体内容需要根据科创板上市公司的具体情况继续完善，要更具体化对公司核心竞争力、经营活动和未来发展产生重大影响的披露内容的要求，真正做到完善的信息披露。

对于基金投资而言，

1）需要重点关注的是研发投入、核心专利、知识产权的情况以及所获知识产权部分是否存在与行业竞争对手有诉讼情形；

2）对于创始人团队的历史沿革以及变化情况需要有所了解，包括核心人员的离职情况，以及在技术领域的专利所属情况；

3）公司历史上融资和股权转让的情况，以及股权转让定价的标准是什么，这样能够更加清晰的了解企业估值变化的进程；

4）对于公司经营活动和未来发展可能存在不利影响的其他重大风险因素。

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今年的政府工作报告中，提及资本市场表述时只有言简意赅的一句话，即“改革创业板并试点注册制”。当晚，证监会网站迅速发布了一个重要通知，就《创业板首次公开发行证券发行与承销特别规定》（征求意见稿）公开征求意见。中国资本市场的改革又将育出新的生机。对于创业板试点注册制，您有哪些建议以及期待？

王彦杰：1） 科创板已经将估值低于10亿的企业排除在IPO门槛之外，建议创业板包容性更强一些，对上市条件中的市值要求略微放宽，充分体现服务中小企业的定位；

2） 创业板应加强与新三板转板机制对接，特别是新三板已经完成精选层及转板机制改革突破的情况下，未来将提供大量上市资源，这也与创业板的注册制推进相匹配；

3） 创业板整体上市流程能否快于科创板，能够在一定周期内其上市企业数量优于科创板，对于市场流动性以及整体板块形象都有极大助力；

4） 创业板除了类比科创板，新股上市五日内不设涨跌幅以外，能否尝试在其间采用T+0回转交易机制，在最短时间内实现价格的充分博弈，高效地实现市场价格发现的作用；

5） 希望创业板退市制度能够更加有效的践行，保证市场真正实现优胜劣汰。