星石投资杨玲解读2020年“两会”：七大核心关注点和两大投资方向

　　5月22日，李克强总理代表国务院向第十三届人大作《政府工作报告》，几个核心关注点：

　　（1）历史罕见的不设经济增长目标，但不设经济增长目标不意味着没有目标，经济增长更注重质量和效率；

　　（2）复杂外部环境下，扩大开放的决心不动摇；有利于稳定国内外投资者的投资预期，中国市场对外资的吸引力将持续提升；

　　（3）就业是重中之重，排在主要目标的首位；就业压力较大的主要是退出劳动力市场人群、新增失业人群、在职未就业人群；

　　（4）积极的财政政策更加积极有为：3.6万亿增量+2.5万亿减负；

　　（5）稳健的货币政策要更加灵活适度，M2、社融增速要明显高于去年；

　　（6）新、旧基建投资是今年稳定经济增长的重要抓手：其中未来5年新基建直接投资规模有望达到10万亿；旧基建方面除了传统的“铁公机”，旧改也是重要看点；

　　（7）强调重点区域发展，新型城镇化和城市群建设是重要看点；京津冀、大湾区、长三角以及雄安新区等重点区域建设将是承接基建投资的重要方向。

　　投资启示：关注“两新一重”，代表产业转型升级+国产替代方向的“新基建”相关产业，比如5G产业链、新能源汽车产业链等；以及与新型城镇化、重大工程建设相关的周期类别、消费类别可能会受益。

　　1、不设经济增长目标不意味着没有目标，经济增长更注重质量和效率

　　此次《政府工作报告》中并没有提出具体的经济增长目标，主要原因在于全球疫情和经贸形势存在不确定性。《政府工作报告》中还提出“（不设具体的经济增长目标）有利于引导各方面集中精力抓好‘六稳’、‘六保’”。

　　我们认为不设经济增长目标，意味着不再强调总量刺激，更注重经济增长质量和效率，在就业优先的前提下，通过市场化的手段引导资金投向有质量和效益的重点项目，即《政府工作报告》中提出的支持既促消费惠民生又调结构增后劲的“两新一重”建设。

　　但不设经济增长目标并不意味着没有目标，根据1单位GDP增速对应的新增就业来测算，或需要3%的实际GDP增速；在一季度GDP增速-6.8%的情况下，要实现全年3%左右的增速，那么接下来三个季度GDP增速则需要保持在5.9%左右。根据3.6%赤字率多出1万亿财政赤字测试，意味着2020年或需要5.4%的名义GDP增速。

　　2、复杂外部环境下，扩大开放的决心不动摇

　　最近一段时间，由于疫情的全球爆发，大国关系存在着一定的不确定性，但是这并没有影响我们对外开放的节奏。此次《政府工作报告》当中也提出要“积极利用外资；大幅缩减外资准入负面清单，出台跨境服务贸易负面清单”；“共同落实中美第一阶段经贸协议”、“加强与各国经贸合作，实现互利共赢”；并且，要“筹办好第三届进博会，积极扩大进口，发展更高水平面向世界的大市场”。

　　加快更高水平的对外开放有利于稳定国内外投资者对中国的投资预期，虽然当前市场有一定的逆全球化声音，但是由于中国坚持对外开放不动摇，且有着强大的市场规模优势、完善的基础设施、大长全的产业链优势以及性价比高的人才优势，对外资的吸引力将持续提升。根据商务部披露的1-4月吸收外资数据，累计同比下降6.1%，单月同比上涨11.8%。未来中国利用外资的数据有望持续回升。

　　3、就业是重中之重，排在主要目标的首位

　　《政府工作报告》提出，今年要优先稳就业保民生，城镇新增就业目标下调至900万人以上，城镇调查、登记失业率目标分别上调至6%、5.5%。

　　在疫情冲击之下，我国确实面临着比较大的就业压力，今年2-4月，我国城镇调查失业率分别为6.2%、5.9%和6.0%，处于历史高位；而且，城镇新增就业人数也大幅下降，1-4月城镇新增就业人数354万，累计同比-22.9%；除此之外，今年还有874万的高校应届毕业生，就业市场的供需矛盾比较突出。

　　我们认为，就业压力较大的主要是退出劳动力市场人群、新增失业人群、在职未就业人群。对此《政府工作报告》强调要千方百计稳定和扩大就业，今明两年职业技能培训3500万人次以上，高职院校扩招200万人。

　　4、积极的财政政策更加积极有为：3.6万亿增量+2.5万亿减负

　　积极的财政政策要更加积极有为，预算赤字率上调为3.6%以上，对应新增1万亿赤字规模，同时发行1万亿抗疫特别国债，这部分资金将全部转给地方。地方政府专项债增至3.75万亿，较去年增加1.6万亿，其中中央预算内投资安排6000亿元，重点支持新基建、新兴城镇化等“两新一重”建设。并且重点强调区域发展战略，未来京津冀协同发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化发展、成渝地区双城经济圈建设等有望成为新的经济增长点。

　　（1）财政赤字率目标3.6%以上。今年一季度，为了对冲疫情对于经济的影响，一般公共预算和政府性基金赤字率合计8%，同比提升3.6个百分点。全年来看，如果按照一般公共预算赤字率3.6%，特别国债发行1万亿，地方政府专项债新增3.75万亿，再加上政策性银行债、地方政府融资平台，政府相关融资占GDP的比重可能达到10%左右。

　　虽然政府融资规模较快上行，但不用过于担心政府杠杆率的问题。按照BIS的数据，2019Q4我国政府杠杆率为54.9%，在全球主要经济体当中处于中等偏低的水平。而根据国内社科院的数据，截至2020Q1，我国政府部门杠杆率为40.5%，其中中央政府杠杆率仅为17.2%，地方政府杠杆率为23.3%。因此，不用过于担心政府杠杆率的问题，尤其是中央政府具有明显的加杠杆空间。

　　（2）特别国债：发行1万亿抗疫特别国债，专款专用，主要用于疫情防控相关的项目。历史上，财政部曾两次发行特别国债，一次是1998年补充中农工建四大国有银行的资本金；一次是2007年发行1.55万亿特别国债用于注资成立中投公司。

　　（3）专项债：新增专项债规模3.75万亿，相比去年增加1.6万亿，创历年最大增幅。而且，更更重的是，相比往年，今年专项债发行有两个比较明显的特征：第一、今年财政部下达提前批专项债的时间更早、额度更多。目前专项债提前批额度已经达到2.3万亿，接近2019年全年专项债的发行额度；第二、今年专项债用于基建的比例大幅增加，按照已经提前下发的部分来看，今年有将近80%的专项债都用于基建项目，而去年这一比例仅为25%左右。因此，今年专项债将是稳定基建投资和经济增长的主要举措。

　　（4）减税降费持续推进，预计新增2.5万亿减负，其中长期减负为5000亿，来自继续执行下调增值税税率和企业养老保险费率等制度；2万亿为短期减负，来自减税降费政策延缓至今年年底。

　　5、稳健的货币政策要更加灵活适度，M2、社融增速要明显高于去年

　　此次《政府工作报告》延续不提具体M2、社融增速目标的惯例，但是在措辞上更加积极：关于M2和社融增速，此次的表述为“M2、社融增速要明显高于去年”；而2018年的表述是“保持广义货币M2、信贷和社会融资规模合理增长”，2019年是“广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配”。

　　而且，今年专项债大幅扩容、特别国债下发，都需要宽松货币政策提供比较宽裕的流动性支持。因此，我们认为今年M2、社融增速相比2019年都有望有比较明显的抬升，未来进一步降准降息仍有可能。

　　6、新、旧基建投资是今年稳定经济增长的重要抓手

　　今年，由于新冠疫情的冲击，宏观经济各个方面都受到了比较严重的影响，全年来看，新、旧基建投资将是稳定经济增长的重要抓手。

　　（1）新基建：未来5年新基建直接投资规模有望达到10万亿

　　此次《政府工作报告》提出，要“加强新型基础设施建设”，具体内容包括发展新一代信息网络，拓展5G应用，建设充电桩，推广新能源汽车等。虽然2020年新基建规模相对老基建较小，但是增速较快。比如，以5G基建为例，2020年三大运营商5G资本开支目标为1803亿元，同比增长338%；除此之外，按照规划，全年特高压建设项目投资总规模也将达到1811亿元，同比增长200%左右。

　　根据工信部赛迪智库《“新基建”发展白皮书》，新基建7大项到2025年将直接投资总计10.0万亿元、带动投资17.1万亿元，其中5G直接投资2.5万亿元（带动投资5万亿元）、特高压5000亿元（1.2万亿元）、高铁城轨4.5万亿元（5.7万亿元）、充电桩900亿元（2700亿元）、大数据中心1.5万亿元（3.5万亿元）、人工智能2200亿元（4000亿元）、工业互联网6500亿元（1万亿元）。

　　（2）旧基建：除了传统的“铁公机”，旧改空间或达5万亿

　　除了传统的铁路、公路、机场建设，此次《政府工作报告》还比较关注城市老旧小区改造。根据住建部的初步统计，全国共有老旧小区将近16万个，涉及居民超过4200万户；据国务院参事、原住建部副部长仇保兴测算，全国老旧小区改造的市场空间或达5万亿元。

　　按照计划，今年要改造的城镇老旧小区3.9万个，涉及居民近700万户，按照比例折算，今年老旧小区改造的市场规模有望达到8000亿。

　　7、强调重点区域发展，新型城镇化和城市群建设是重要看点

　　京津冀、大湾区、长三角以及雄安新区等重点区域建设将是承接基建投资的重要方向。此次《政府工作报告》提出，要“加快落实区域发展战略”，特别是“深入推进京津冀协同发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化发展”。

　　比如，以雄安新区为例，2020年1月，河北省十三届人大三次会议召开，会议宣称2020年雄安新区将加快基础设施和公共服务等项目建设，统筹58个续建项目和2020年新开工项目，完成投资8000亿元以上。

　　投资启示

　　《政府工作报告》整体基调是拖底而非强刺激，并且通过更大力度的改革开放来应对内外部环境的变化和挑战。

　　对A股投资来说，坚定不移的实施改革有利于提高整体市场的信心；同时，相比其他市场，A股的估值水平仍然处于低位，权益资产的性价比对于资金具有较强的吸引力。

　　另一方面，横向来看，我国疫情最先得到控制，经济恢复也处于全球领先的地位；而且，国内财政政策、货币政策持续发力，会对国内经济形成一定的支撑。

　　而且，此次《政府工作报告》提出，重点支持既促消费惠民生又调结构增后劲的“两新一重”建设，所以我们认为代表产业转型升级+国产替代方向的“新基建”相关产业，比如5G产业链、新能源汽车产业链等；以及与新型城镇化、重大工程建设相关的周期类别、消费类别可能会受益。