方正富邦基金：创业板试点注册制 助力市场化改革

　　4月27日，中央全面深化改革委员会通过的《创业板改革并试点注册制总体实施方案》，证监会和深交所随后出台相应系列规则，向市场征求意见。创业板改革是继科创板之后国内资本市场改革新的重要一步，也是4月17日中共中央政治局会议提出的“完善要素市场化配置体制机制”后的重要举措。自始，创业板将成为科创板之后的第二个注册制试点板块。

　　政策改革红利推动牛市

　　当前，全球面临新冠肺炎疫情挑战，全球产业体系、科技体系、金融体系均可能面临重构，国内外金融市场都出现大幅度震荡。推进各项改革正是我国应对挑战，化“危”化“机”的重要手段。另一方面，我国融资结构中股权融资占比长期不足5%，尤其在当前复杂的国内外环境下，大力气发展直接融资尤其是股权融资将为经济转型提供有力支撑。

　　站在更高维度看，中国资本市场每一轮大行情周期，与资本市场政策改革周期均有重合，可以说，每一轮牛市一定程度上享受了改革红利。例如，2004年1月，《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》即“国九条”的颁布，解决了长期以来困扰股市的股权分置问题的政策，奠定2007年大牛市的基础。2014年5月，国务院发布了《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》即“新国九条”，促进了2015年牛市行情。

　　2018年12月的中央经济工作会议开始，资本市场深化改革的表述的频次和力度持续增强，2019年以来，融资、交易规则加大优化幅度，降准释放流动性，对外开放进程提速等举措，都表明进入了新一轮资本市场的政策改革周期。

　　政策助力市场化改革

　　无论是美国还是香港，成熟资本市场都保持了自由的流入性和高的淘汰率。以不断孕育世界最伟大公司的纳斯达克为例，1971年纳斯达克创立，1996年于纳斯达克上市的公司达5556家，创历史最高记录，此后，每年退市公司家数逐渐超过了新上市公司家数，至今上市公司数量一直稳定在2800家左右。

　　我们总结，这次政策导向是推动资本市场的宽进宽出，以形成更为市场化的运作机制。

　　一方面，上市条件放宽。参考科创板制度，规定企业最近两年净利润均为正，且累计净利润不低于5000万元或者预计市值不低于10亿元，并且最近一年净利润为正且营业收入不低于1亿元；同时，取消了最近一期末不存在未弥补亏损的要求。

　　另一方面，精简优化退市流程。健全退市机制，丰富退市标准体系，将净利润连续亏损指标调整为扣除非经常性损益前后孰低的净利润为负，且营业收入低于1亿元的组合类财务指标。参考科创板规则，新增连续20个交易日市值低于5亿元的交易类退市指标、信息披露或者规范运作存在重大缺陷且未按期改正的规范类退市指标等；并将将退市触发年限统一为两年；取消暂停上市和恢复上市环节，交易类退市不再设置退市整理期。这些政策都有利于淘汰劣质公司，促进市场净化。

　　另外，在交易制度上，科创板上市公司从上市后第六个交易日开始采用±20%的涨跌幅限制。根据中信证券(600030,股吧)的统计，科创板开板以来，99 个公司合计11141 个交易日中仅出现过46 次涨停板和36 次跌停板，平均每个科创板公司上市以来触发涨跌停限制不足一次，触发概率仅0.74%。这意味着，未来游资以打涨停板吸引散户跟风的股炒作难度显著加大，有利于降低纯粹的概念炒作热度，加速市场优胜劣汰。

　　龙头券商最为受益

　　回顾历史，资本市场对每一次政策改革都会给予积极的回应。根据东北证券(000686,股吧)统计，注册制相关政策推进的重要时点，如2018年11月5日科创板正式宣布设立、2019年6月13日科创板开板、2019年12月28日新《证券法》草案审议通过、2020年3月1日新《证券法》正式实施，创业板指均在短期取得较好收益；券商指数和创投指数则在当天和一周后的涨幅更高，尤其是科创板首次宣布设立后一周，创投指数涨幅更是高达30%。

　　具体来看，投行业务排名靠前的龙头券商将成为主要受益的板块。根据申万的统计，科创板注册制推出后，A 股股权承销集中度显著提升，2020 年初至今，IPO 主承销CR5 为69%，比2017年提升33pct，预计创业板注册制改革将加速投行业务集中趋势。此外， A股创投、新股概念及参股、拟分拆上市的标的亦将获益。

　　从更长周期看，制度上的优胜劣汰将进一步提升蓝筹股估值，而对上市盈利条件的放宽，亦有利于高速增长的企业，特别是轻资产的科技企业获得更多资本市场的支持。

　　投资方面，我们判断在全球疫情尚未根本性好转，疫情受到经济影响完全呈现之前，市场会谨慎的选择基本面确定性更高的板块。展望长期，我们认为，国内经济恢复向好局面不变，未来国内利率仍存较大下降空间，疫情引发的市场风险偏好严重恶化概率不大，此外，可以期待国内更有力度的刺激政策。当前，A股明显已处于底部区域，我们对未来一年A股长期走势非常有信心。