新医改 新机遇

    通过对比我们发现，中国的医改模式不同于美国，而曾经走过相同经济发展路径，但有着类似人口结构和文化背景的其他东亚经济体（例如日本、韩国、台湾地区）走过的道路对我国更有借鉴意义，这次经济体在医改的过程中行业都曾面临减速的压力，但国际化、创新、行业并购整合成为医药板块发展的重要驱动力，行业减速≠指数跑输。

    与此相对应的，中国医药行业未来将面临四大发展机遇——星火燎原的创新药、渐入佳境的医药国际化、于无声处听惊雷的低价药/品牌普药/OTC以及面临政策+整合利好的医药商业龙。

    关注战略性投资机遇

    2016年是医药板块的小年，板块分化并不明显。预计2017年，虽然行业估值仍在34倍左右。但上市公司的平均增长水平已明显快于行业。在医药机构配置和估值溢价率处于历史偏低水平的背景下，医药板块的走势仍有望向好。而板块中业绩增长确定，估值合理的品种更是有望走出值得期望的行情。

01 “医保、医药、医疗”齐下，医改呈现新形势

    2016年是“十三五”的开局之年，也是可以载入中国医药(600056,股吧)行业史册的关键一年。在医药行业进入整体增速放缓的新常态下，去年重磅政策频出，从深化医改的红头文件，到研发、生产、流通各个环节出台的系列政策，可以看到，医改正进入深水区和攻坚期，而行业正处于深刻变革之中，上市公司也处于分化加剧阶段。

    纵观近年医药行业发展，医药的“黄金十年”已然过去，行业增速常年维持在GDP增速两倍以上的情况正在面临压力，但在人口老龄化加速下行业需求依然稳定，行业长期保持稳定增长依然可期。新医改、新格局、新机遇，在“三医联动”的新医改大背景下，行业和企业格局正逐步发生新的变化，医药行业的投资也面临新的机遇和选择。

    医保实现最大力度覆盖：过去十几年来，医保覆盖面的迅速扩张是拉动医药市场快速增长的重要因素。根据卫计委的统计，仅在2004-2010年，中国城镇居民拥有医保人数就从1.2亿提升至4.3亿人；新农合参合人数从0.8亿大幅提升到8.4亿人。短短几年间，中国城镇居民和新农合参保人数超过12亿人，医保覆盖率已高达95%，实现了从无到有的广覆盖。

图1 2004至2015城镇居民参保人数 数据来源：和讯理财客

图2 2004至2015新农合参与人数  数据来源：和讯理财客

    医保目录大幅扩容： 2004年国家医保目录新增化学制剂118个品种，新增中成药248个品种；2009年国家医保目录新增化学制剂133个品种，新增中成药164个品种，各地方增补的品种更是不一枚举。

    由于纳入医保目录的处方药能够享受一定比例的医保报销，可以减轻患者负担，有利于促进产品的终端放量。因此过去10年中的两轮医保目录扩容为行业增添了一批新的放量品种，而且不乏优质品种经过放量成长为过10亿甚至数十亿的重磅大品种，对行业和上市公司的成长产生深刻影响。

    政府医疗卫生支出逐年提升：在财政支出方面，2009年中国开始启动新一轮医疗卫生体制改革，伴随国家8500亿医改资金的投入，政府卫生支出占卫生总费用的比例由2007年的22%提升到2014年的30%，为医药行业过去几年实现快速增长提供了增量资金。

图3 1978-2014年中国医疗卫生费用支出结构情况  数据来源：和讯理财客

    医药-大浪淘沙，强者恒强：回顾近年国内医药领域的发展历史和产业现状，国家层面从2000年开始就不断从流通、生产等环节推动行业的整合兼并和优胜劣汰，GMP、GSP等相关强制认证工作不断推出，不断淘汰技术落后的中小企业。近年来更是从上游的研发端、下游的销售端全面推动行业的整合。

图4 政策推动下医药行业的产业提升  数据来源：和讯理财客

    自去年以来的“临床试验数据核查、仿制药一致性评价和新药优先审评”这三把利剑直指行业研发痛点，促使行业研发逐步走向规范，追求向国际标准看齐的真正创新。

    近年来，地方上那些过于激进的价格政策未必会广泛推广（比如三明模式的一品两规、低价中标等），但定价趋势将越发灵活和市场化。从政策层面来看，招标进度逐步加快，二次议价渐成趋势，医保支付价有望登场，未来定价权或将成为企业产品的“护身符”，拥有国家省级奖项，海外GMP认证、一致性评价、临床急需紧缺药、低价药的产品将在新一轮的定价机制中拥有较强的价格维护能力。

    而从营销层面来看，临床需求将从传统的利益性品种向治疗性品种倾斜，有效性将成为新的核心指标，药企的营销方式也将面临重大变革。

图5 医药销售正在经历新变化  数据来源：和讯理财客

    医疗-提升效率，任重道远：2016年是“十三五”的开局之年，新一轮医改启动以来，顶层设计不断完善，新医改工作已经进入攻坚期和深水区。近年来政府出台的多项医改政策无不坚持了保基本、强基层的策略，分级诊疗势在必行，同时医疗、医保、医药三医联动也成为医改深入的重要保障。在医药分家和分级诊疗的大背景下，让医院回归医疗本质，让医院体系效率提升已成为万策之本。

02中国医改：新格局下的新机遇

    从供给侧改革的角度来看医药产业，中国医药健康产业目前面临的主要问题可以归为两类：一类是真正优质的供给稀缺，市场无限的有效需求难以得到充分释放，比如HPV疫苗等新药迟迟不能获批，因此，在老龄化格局不可逆转的大趋势下，真正的优质药品、器械以及医疗服务仍然不缺乏市场的追捧；另一类是同质化的低端供给长期存在，比如低端仿制药领域的无序竞争，虽然仿制药一致性评价有望启动药品行业的供给侧改革，但政策实际执行效果仍有待观察。因此，我们认为未来国内医药行业长期的发展机遇也可以从上述两个层面去探索和寻找。

    优质供给的企业脱颖而出：从高端供给的角度来看，能提供优质供给的企业将强者恒强，成长速度有望长期超越行业平均水平。无论是企业自主的新药和器械创新，还是与海外龙头企业合作引进国内稀缺的产品和技术（引进来），亦或是凭借优质的产品打开全球化的国际市场（走出去），此外可以提供创新的商业模式的企业都将有望脱颖而出。

图6提供优质供给企业的特点  数据来源：和讯理财客

    新政策环境带来创新药的新战略机遇：近年来，我国新药研发环境显著改善，一方面，国内创新药物研发领域的支持政策正处于密集发布期，国家“863计划”、“973计划”、“自然科学基金”都将生物医药作为最优先发展的项目，战略性新兴产业专项资金从2011年开始一年申报一次，重点扶持生物技术药物创新。

    另一方面，大量海归人员不断创业，在当前国家鼓励创新、为创新药审批开辟绿色通道等政策的推动下，创新药的研发和审评周期有望进一步缩短，从而有效延长产品的有效生命周期；医保目录调整窗口开启，预计未来会有更多的国产创新药成为地方医保的支付品种，患者支付水平的提升进一步推动了销售的放量增长，也在很大程度上鼓励了新药的研发。

图7 近年来新药研发环境的改善  数据来源：和讯理财客

    总体来看，这些政策的出发点是与国际接轨，鼓励创新。药监局把药品的质量向国际先进水平看齐，国内药品开发今后会更多的考虑患者需求和临床应用，这也是国外药企研发的思路。很多有实力的公司（有技术、经验、资金的公司）今后会有很大的机会。在监管部门新的政策引导下，企业的研发战略、市场战略必将迎来大的转型，创新药和制剂出口也将受益于政策利好从而迎来新的发展机遇。

03总结

    如果说创新药和国际化是国内药企未来十年的发展趋势，是“高大上”路线的代表，那么在另一个领域上，一场“无声的变革”也在悄然进行，随着低价药政策的执行以及消费升级的持续，很多已上市多年的品种也面临着新的发展机遇。

    一系列政策利好低价药：在政策积极引导之前，低价药本身利润微薄，生产销售不够积极，同时缺乏费用进行临床推广，难以适应临床用药规则，市场空间受到严重挤占。但系列政策发布以来，国家发改委及地方公布的低价药目录为低价药重新夺回部分市场份额，创造了契机。随着用量的重新增长，市场份额逐渐回升，原先受限于供应量的品种更能够实现规模化效应。

    独家品种先行：根据政策规定，低价药目录品种享有直接挂网采购优势，避免严重的同类产品价格战。规定对药价的放开，调价空间的存在为企业利润增长带来新的驱动力。

    消费升级拉动OTC品牌企业业绩：我国现有各类药物大约1.5万种，目前有OTC产品4727个。据CHIS估计，2016年中国OTC市场规模将达2234亿元，2020年中国OTC市场规模将达到世界第一。过去10年，处方药市场增速大于OTC增速，渠道高毛产品终端拦截现象严重，品牌OTC企业发展缓慢；而当下处方药增速基本于OTC持平，消费者品牌意识觉醒，药店推广方式变化（从“毛利优先”到“满足顾客第一诉求”），品牌OTC企业价格弹性逐步显现。。在可以预见的未来，该领域虽然无法实现跨越式的发展，但保持长期稳健的增长将是大概率事件，是低风险偏好投资者的理想选择。

04医药行业未来面临的三大机遇

    首先、两票制试点范围拓宽，分销企业整合提速

    2016年伊始，医改在流通环节的关注力度便在持续加强，《国务院办公厅关于印发深化医药卫生体制改革2016年重点工作任务的通知》中指出优化药品购销秩序，压缩流通环节，综合医改试点省份要在全省范围内推行“两票制”（生产企业到流通企业开一次发票，流通企业到医疗机构开一次发票），积极鼓励公立医院综合改革试点城市推行“两票制”，鼓励医院与药品生产企业直接结算药品货款、药品生产企业与配送企业结算配送费用，压缩中间环节。

    其次、零售药店并购活跃，龙头企业继续领跑

    药店是中国分布最广的医疗终端机构。来自国家CFDA的数据显示，截至2014年底，我国的药店总数为434920家，比2013年增加了1318家，店数增长率为8.33%。药店行业集中度低，行业整装待发迎来黄金整合期。

    再次、处方外流值得长期关注，DTP+院边店成为突破口

    中远期看，处方外流是行业大趋势，虽然实现过程是一个相对较长的过程。从驱动因素看，药品零差率后医院对药品依赖降低，随着医药药占比的指标压力、医院弃标的压力，未来大医院的处方药品有望流向药店等新零售终端的份额，而其中不影响医生医院先有利益格局的DTP+院边店模式可能会率先破冰，获得发展。

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