基岩资本：中企境外IPO数量反超境内，美股市场长期利好新经济板块

　　1月8日，基岩资本、基岩研究院联合清科研究中心发布《2018年全球中概股市场研究报告》(以下简称《报告》)。《报告》指出，2018年以来，在国内A股IPO审核趋严，IPO过会率大幅下滑的影响下，2018年前11月中企境内上市数量仅100家；相反，港股、美股市场上市数量均有所增长，上市中企数量共计103家，首次反超国内上市数量。

　　究其原因，《报告》认为，是由于A股上市门槛高，企业需寻求大额融资，海外市场上市时间明确、上市周期较短等。同时，美股相对更高的科技股投资偏好，将有助于背后投资者获得更理想的投资回报。

　　不过，科创板的设立将支持国内未上市科技创新型企业在国内上市，使中国投资者分享其业绩增长的红利。同时，科创板的推出也为海外的中概股公司回归提供对接平台，有助科创企业除美股、港股外选择国内上市。

　　2018年前11月中概股上市数量首次反超国内

　　目前，随着国内经济发展步伐的加快，企业境内外资本市场上市融资的需求不断膨胀。而企业选择在境内或境外资本市场上市很重要的参考因素之一是资本市场的行情表现及政策环境。

　　根据清科研究中心统计，2018年以来，在国内A股IPO审核趋严，IPO过会率大幅下滑的影响下，2018年前11月中企境内上市数量仅100家；相反，港股、美股市场上市数量均有所增长，上市中企数量共计103家，首次反超国内上市数量。

　　值得注意的是，港股市场为吸引内地优质独角兽企业，尤其未盈利生物医药企业的上市，发布了上市新政，此后，中企赴港上市数量也迎来一波新的增长，前11月上市数量达到73家，逼近历史中企赴港上市高峰。

　　2018 年，港交所的 IPO 募资金额最终达到 357 亿美元，超过纽交所，位居全球交易所之首。

　　而这样的势头还将在 2019 年予以延续。

　　德勤预计，2019 年将与 2018 年基本相同，有 200 家公司在香港上市，融资额最多达到 2300 亿港元。科技、医药和未有盈利的生物科技，以及教育等新经济企业很可能引起最大的市场关注。毕马威也预测，2019 年香港能吸引大约 200 家公司上市，集资金额超过 2000 亿港元，2019 年香港将以中小型 IPO 为主导。

　　那么，为何中企偏爱赴海外上市呢?

　　《报告》认为主要有三大原因。首先，当前我国A股市场对新上市企业设置了较为严格的盈利门槛。国内网信领域企业，尤其是互联网和移动互联网行业方面，由于企业的特殊商业模式和竞争环境，部分优秀企业在上市前很难达到A股市场的上市门槛(尤其是盈利方面的限制)。故而不得不选择前往海外市场上市。

　　根据清科研究中心私募通数据统计，2017年赴美上市的19家中国企业中有近半企业首发市盈率为负，充分体现了美国证券交易委员会在财务指标方面，尤其是利润指标方面对于拟上市企业的宽容度。

　　其次，企业为寻求大额融资，奔赴海外。根据清科研究中心数据，中企海外上市平均首发融资除了在2008年金融危机时小于境内市场外，近十年中企海外上市的平均首发融资额都高于境内市场，如2017年海外中企的平均融资额是境内的2.5倍。

　　此外，海外证券市场的发行制度大部分采用注册制和市场化的上市程序，在上市手续上透明度高而且周期较短。其中，首次公开发行融资大多一年内便能够实现。在香港市场，企业通常情况下6-9个月就可以完成IPO的全部过程；而美国市场的上市周期可能更短，根据纳斯达克发布的上市指导显示企业的上市申请一般需要4-6周的时间处理。

　　因此，许多拟上市企业选择海外上市，主要原因就在于海外市场上市所需时间预期明朗，融资速度快，企业融资的时间成本较低。

　　美股市场长期利好新经济板块

　　经普华永道研究表明，在市值排行前100的企业中，有72家均在美国市场上市，不仅仅是美国本土公司，其他国家的大型企业也乐意选择美国这个相对成熟稳定的市场。例如：中国知名企业阿里巴巴(NASDAQ:BABA)、百度(NASDAQ:BIDU)、京东(NASDAQ: JD)等。

　　即便是在全球股市陷入下行的2018年，美国三大股指依然相对保持强势和坚挺。

　　美股市场之所以如此表现优秀，《报告》认为其根本原因在于美国市场监管政策的严格，成熟机构投资者为主的投资者构成，国家经济基本面强劲和通胀水平温和等。最近公布的经济数据均显示，当前美国就业率极高，宏观经济基本面良好，处于近十年来最健康的状态。

　　造成美股动荡的主因——美联储加息也有可能暂缓。2018年12月20日，美联储第四次加息之后，美联储官员预计2019年将加息2次，少于9月份预测的3次。

　　市场普遍认为，美联储加息可能接近尾声。根据历史经验，在美联储结束其加息周期时，美股自身与新兴市场股市将开始有所表现。而在整个降息周期，新兴市场往往会有超预期的表现。2019年可能结束的这轮美联储加息周期，对美股与新兴市场来说是一个极大的利好消息。

　　同时，凭借市场规范、价格形成机制以及投资者构成等方面的领先优势，美股体现出较高的价值投资稀缺性，有助于新经济企业获得合理估值。更进一步而言， A股、美股、港股市场均对于生物医药、互联网等新兴产业企业给予了较高的估值，虽在市场整体估值方面，美股市场低于A股，但在生物医药、互联网企业而言，美股市场估值已远超A股。

　　根据清科研究中心统计，以截至2018年10月31日三大市场市盈率中值来看，在美股市场整体市盈率估值中值仅达到A股整体市场市盈率中值不足一半的情况下，美股投资者对于医疗健康行业的估值已达到A股市场的1.5倍，美股市场互联网行业的估值甚至达到A股市场的1.7倍。

　　可见，美国投资者对于生物医药、互联网领域企业的更高认可度。整体而言，相对A股、港股市场，美股市场投资者对于生物医药、信息技术等高科技行业的偏好更高。因此，美股相对更高的科技股投资偏好，将有助于背后投资者获得更理想的投资回报。

　　中概股迎发展新机遇

　　2018年，随着美股市场允许尚未IPO情况下符合条件的私人企业“直接上市”，以及港股市场开放“同股不同权”结构企业以及未盈利生物科技企业赴港上市，中概股迎来了新的机遇。

　　实际上，“同股不同权”在资本市场上已不新鲜，美国双层股权制度也已经发展得相对成熟，不过很多地区如中国大陆仍然坚持“同股同权”制度。但可以看到的是，全球资本市场的上市规则都在寻求改革，积极拥抱新经济。港交所已于2018年4月修改上市规则，接纳“同股不同权”企业上市。A股也在积极推动完善法律法规、制定规则，探索在同股不同权方面放松管制。《报告》预计，在国家政策的正面引导下，预计A股针对“同股不同权”科技企业的明细制度将很快出台。

　　总体来说，随着全球市场上市规则的进一步丰富和细化，同股不同权企业未来将迎来更多上市地选择。

　　与此同时，2018年，在中国资产管理行业施行最严新规、国际贸易争端挫伤投资者信心、中国推行金融市场扩大开放等重大事件的综合作用之下，国内私募股权市场的外币基金募资和投资两端却呈现高涨的热情。

　　根据清科研究中心调研统计，2018年前11月，中国股权投资市场外币基金募资总规模达到2,370.43亿元人民币，相较去年同期上升136.9%；投资总规模达到4,475.76亿元人民币，相较去年同期上升69.6%。由于传导机制的因素，外资募资端较投资端呈现出更为可观的同比增长率；未来随着募得资金逐步投资释放，国内一级市场的外币投资比例也将持续上升。与一级市场募资、投资相对应地，2018年前11月国内企业出海IPO的数量亦出现同步上升，共发生103起境外上市事件，同比上升71.7%。

　　清科研究中心认为，在全球经济与自由贸易环境遭遇挑战的大背景下，中国凭借良好经济形势和产业升级前景，以及倡导的扩大开放、自由贸易、互惠互利等价值观，吸引了全球范围内资本的关注。中国新经济的头部企业具有长期投资价值，而投资中概股一定程度上即是投资中国新经济的头部企业，未来伴随着高新领域创业公司的发展成熟，中概股的“实力派”阵营还将继续扩张。

　　更为重要的一点在于，2018年11月5日，在首届中国国际进口博览会开幕式上宣布，将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制，这代表着我国注册制实施的帷幕正式被拉开。科创板的设立将支持国内未上市科技创新型企业在国内上市，使中国投资者分享其业绩增长的红利。同时，科创板的推出也为海外的中概股公司回归提供对接平台，有助科创企业除美股、港股外选择国内上市。