杨德龙：谨防低估值陷阱

　　战胜贪婪和恐惧是做价值投资的前提也是做价值投资的基础，作为价值投资者也要刻意的去锻炼自己的这种心态。我在从业这十几年的时间里一直坚持做价值投资，并且要做逆向投资。因为逆向投资是价值投资重要的理念，就是在市场悲观的时候去布局好公司，然后在市场情绪亢奋的时候减仓。著名的逆向投资大师邓普顿从小受到他父亲的影响，掌握了逆向投资的方法。他在书中讲到，他小时候经常去他爸办公室玩，然后他爸的办公室下面有一个土地拍卖所，平时土地拍卖所都是人声鼎沸的，这时候他爸就干自己的事不去理会，但是每过几年总会有经济很差的时候，土地拍卖所无人问津，甚至出现有的土地拍卖没有人报价买入的这种现象，这时候他爸就会放下手中的活然后匆匆下楼，做整个拍卖场唯一的出价者，以极低的价格买入这些土地，几十年下来买了好多便宜的土地，这样邓普顿真正的从实践中认识到做逆向投资是买入好资产的最佳办法。

　　前海开源基金在成立的九年来，我们经历了好几轮牛熊市。我们之所以能够把资产管理规模从0做到现在1200亿左右，和我们做中国特色价值投资是分不开的。大家可以回顾一下，在2014年初市场在2000点的时候，当时A股已经熊了七年，很难让人把A股和牛市联系起来。而这时候前海开源基金提出A股将会迎来十年一遇的特大牛市，而在当年的7月份A股市场应声上涨，出现了一轮轰轰烈烈的牛市。而到2015年上半年，整个市场进入到亢奋状态，场内融资和场外配资大行其道，很多投资者甚至高喊1万点。在2015年的5月21号前海开源基金发了公告，严格控制创业板仓位，将基金的仓位降到最低，成功躲过了随后三轮的大跌。可以说在当时看到市场泡沫大的人很多，但是能够付诸行动，战胜贪婪，在4600点左右进行大幅减仓的公募基金里面只有前海开源基金一家，我们当时也是一战成名的，但是在当时也是不被市场理解。所以大家可以回头看一下当时的评论，大部分人都是质疑的，但是在质疑声中往往市场就见顶了。在2016年，A股市场刚经过三轮下跌，特别是经历过2016年初熔断之后，整个市场信心全无，前海开源基金结束了长达九个月的接近空仓的状态，开始全面加仓，积极布局优质股票，成功的抓住了随后两年价值投资的机会，很多优质股票大幅上涨。而在2016年3月份，我提出“千点大反弹”的观点引起市场广泛的关注，这给当时极度低迷的市场带来了信心。当时我提出的“白龙马”的概念也深入人心，即白马股加行业龙头，就是代表了这一批既有业绩又有行业龙头地位的好公司。在2017年底，整个市场开始兴奋，并且“千点大反弹”基本上实现的时候，市场再次出现了估值上的泡沫，在中美贸易摩擦等事件的影响，我们再次较大幅度减仓，做出了一个重要的决定，从而规避了2018年大幅下跌的走势。在2018年国庆节之前，国庆节放假最后一天，市场跌到2600点附近，很多人没有信心的时候，我们提出八个字的观点“棋局明朗，全面加仓”。在2018年的10月份果断的在底部布局，既提振了市场信心，同时又进行了左侧建仓，抓住了底部。 

　　近年来，在前段时间10月份A股和港股均出现大幅下跌，很多投资者再次陷入了恐慌，高呼金融危机的人越来越多。而在这个时候前海开源基金果断进行了自购，用自有资金自购了旗下基金2.9亿元，在所有宣布自购的基金公司中资金量目前来看是排第一位的，体现出我们一贯的知行合一，看多做多的风格，也体现出我们对于中国资本市场长期的看好。短期的这种下跌往往是带来了机会，所以整体来看，做价值投资我们要正确的理解市场的波动，所谓危机就是危中有机，而在危机来的时候你能找到好的机会。市场情绪亢奋的时候是经济正常增长的时候，不太可能以便宜的价格买入好公司，所以我们反而是要趁市场没信心的时候来克服内心的恐惧，从长期的角度去配置好公司，这样才能够取得长期投资胜利。我将前海开源基金在过去九年成立以来积攒的这些成功的经验与大家分享，也希望能够为中国特色价值投资理论带来实践的鲜活案例，让更多的人受益于正确的价值投资理念。

　　做价值投资的时候要避免陷入到低估值陷阱，价值陷阱又称为低估值陷阱。近年来有一部分投资者，包括部分机构投资者崇尚买低估值股票，有的股票估值已经跌破了十倍，以为这样就能够通过长期持有来获得好的回报，结果五六年下来收益非常低，远远跑输市场。其实做价值投资并不代表着低估值的企业一定有价值，其实估值的高低反映了投资者对于企业未来的预期。往往大家对企业的未来预期比较好的时候，知道公司未来会有好的成长才会给他高估值。也就是说低估值的企业可能是有缺陷的，要么现在是处于利润的高峰，比如说周期股，周期性行业在最高点估值最低，但是利润是高峰，等到周期向下的时候利润大幅下滑，估值反而随着股价的下跌而上涨，这就是周期股的低估值陷阱。如果不是周期股，稳定增长的行业为什么也会有低估值，因为大家对它未来的增长没有信心，比如说担心它未来的业绩可能要缩水，未来的成长性下降，这时候给的估值也会比较低。具体的行业我们就不说了，但是大家都明白，有一些行业是存在进入到夕阳行业的这种风险。在夕阳行业里面，即使估值低也不代表未来就能成长，所以陷入到低估值陷阱实际上是对价值投资的一种误解，没有真正吃透价值投资。 

　　巴菲特在遇到芒格之前一直是坚持买低估值的股票，但是遇到芒格之后开始去买伟大的公司。他曾经说过，我宁愿以一个普通的价格买入伟大的公司，也不以一个伟大的价格买入普通的公司。当然，他说伟大的价格实际上就是以便宜的价格买普通的公司，而这改变了巴菲特的投资生涯。只有买入伟大的公司，你才能真正的和伟大的公司一起成长，获得长期的复利增长。所以巴菲特在后来回忆的时候说，自从遇到了芒格我才真正从猿变成了人。他这句话很幽默地体现出，芒格对于巴菲特的影响是非常大的，是改变了巴菲特的投资理念。我们记住这句话就不会陷入到低估值陷阱，大家要记住低估值是一个结果而不是原因，就是说低估值可能是有自身缺陷的，大家要认真的分析之后再做决定。