华商基金邓默三年逾1.45倍业绩背后：集自上而下、定性定量、中观策略于一身

在基金经理的序列中，来自华商基金的邓默是名绩优者，截至2021年末，他最近三年的整体收益超过了1.45倍；同时，也是相对独立的一位。

通过对他近期基金表现的研究以及对他长期交投及持仓进行复盘，我们发现他的制胜之道其实是多种投资策略的融合，其中包括：自上而下、定性定量、中观策略、择时。

多策略共振打造出了绩优产品。他的代表作华商新量混合更是在运行6年多的时间里，年化收益率逾20%。（wind数据，截至2021年12月31日）

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能力圈打造：十年磨一剑

邓默是华商基金旗下的量化投资大咖。

他自2011年6月加入华商基金以来，在证券投研行业摸爬滚打10年有余，担任基金经理的期限逾6年。历经了“十年磨一剑”的历练，他从实战中脱颖而出，成长为市场上的一名绩优基金经理。

从业以来，他先后管理过8只基金，目前在管产品5只。据Wind数据，截至2021年12月31日，任职期他管理过的基金全部都取得了正收益，在管两年以上的基金，年化回报高达16%-27%。

华商新量化堪称是邓默的代表作，是他从2015年9月9日首度担任基金经理至今仍在管理的产品。截至2021年末，在他任职期间，华商新量化无论是最近1年，2年，3年还是5年均排进了同类前1/2。最近三年净值增长率达到243.35%，在1502只同类产品中位列115位，即排名前8%；最近5年，尽管经历了2018年的熊市，但该基金仍取得了171.7%的收益，在793只同类基金中排名111位，即行业前14%。（数据来源：海通证券(600837)，截至2021年12月31日） 

中国公募基金市场上的量化基金始于2005年就成立了，但早些年业内仅零星陆续推出了一些产品，并未形成气候。直到2010年以后，“人脑+机器”的理念开始在国内流行起来，量化基金的发展才驶入了快车道。

邓默是在2011年加入华商基金的。这一年，他数学博士毕业，具备了强大的数理统计和分析能力的软实力，历任金融工程行业研究员、产品设计、基金经理、部门总经理。

一路走来，邓默通过努力和积累，成为了绩优基金经理。截至目前，他除了管理多只基金产品外，另担任华商基金量化投资总监、量化投资部总经理、公司投资决策委员会委员以及公募业务权益投资决策委员会委员等投研领域较为重要的核心岗位。

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投资理念：内涵丰富

经历了“十年磨一剑”的历练，邓默的投资能力通过了长期实战的考验，并构建了自己的一套投资体系。

正所谓“大道至简”。邓默的投资体系其实并不复杂，可简单概况为：以自上而下、定量与定性分析相结合的方法，甄选具有优良品质的上市公司构建组合，并通过严控风险，实现基金资产的长期可持续增值。

投资体系若做细化，内涵则又十分丰富的。他的“自上而下”的投资理念又可以理解为基本面因子主动量化体系。

首先，从宏观层面分析，他会综合流动性、政策环境、风险偏好等指标对市场趋势进行判断；

接着立足中观层面，通过行业特点、增速、天花板、竞争格局等综合分析，筛选出最符合当前的宏观环境的行业；

最后回到微观层面，通过管理机制、业绩、潜在空间、能力边界、估值等入手，选出风险与回报相对最优的个股。

“自上而下”是基金行业内较为主流的投资方法，但邓默与同行存在着显著的不同。作为量化基金经理，他以ROE为核心变量去把握长周期机会，并通过景气度指标库选择特定时期的高景气行业，并在行业内通过多因子体系进行选股。 

在“自上而下”的上中下三个层面，邓默最为看重的是中观层面。他在长期投资过程中，做到了芒格所说的在有鱼的地方钓鱼，即致力于在高景气行业选择优质资产，“以合理的价格”买到好赛道上的好公司。在他看来，无论价值还是成长投资，都得选择资产优质、景气度高的行业。

在行业景气度的判断上，他建立了隐性和显性两类因子库。其中，ROE是最为典型的显性因子，他通常会选择平均行业ROE＞10%且ROE波动率＜4%或者ROE底部开始反转的行业。隐性因子则包括销量增速、库存、研发增速等等。 

最后，落到选股层面，他重点关注估值和盈利两大类因子，通过因子变化筛选行业和股票。经济较为平稳时以盈利因子为锚，经济预期下行时以估值为锚，以PB、PE及PEG为主要指标，在不同行业选取不同估值因子。选择ROE向上的行业做重点配置，在其中选取估值合理的股票。

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新的一年：选择再出发

在邓默看来，A股市场上存在着一些长坡厚雪的机会，但是这个市场短期又具有明显的结构化特征。为此，即便对于长坡厚雪，他选择顺时进行仓位管理。

对于市场的结构化特征，橡树资本创始人霍华德·马克斯在他的《投资最重要的事》一书中提到了类似的一个重要概念——周期。他说：“无视周期并推算趋势是投资者所做的最危险的事情之一。我们或许永远不会知道要去往哪里，但最好明白我们身在何处。也就是说，即使我们不能预测周期性波动的时间和幅度，力争弄清我们处于周期的哪个阶段并采取相应的行动也是很重要的。” 

邓默觉得，A股市场总体可以划分为五大板块，分别为上游资源、中游制造、消费、信息技术和金融地产。由于受到产业政策和流动性等的影响，市场存在着明显的行业轮动特征。

投资大师沃伦巴菲特说：“通过把自己的投资范围限制在少数几个易于理解的行业中，一个聪明伶俐，见多识广和认真刻苦的人就可以以比较准确的精度判断投资风险。”

从过往来看，消费、信息技术、金融地产显现出了长期机会。通过历史数据分析，这三者有比较稳定的盈利预期，战胜市场的概率高。

即便看重这样的长周期机会，邓默也会顺时做出仓位调整。比如，他在2019年伊时发现：随着电子景气度因子的向好（台积电业绩指引上调，面板价格开始回升），电子行业的配置时点较好。等到当年二季度的时候，他发现这个行业ROE开始掉头向上，于是开始超配电子行业。从事后来看，他无疑踏准了节奏。AMAC电子指数在2019年下半年涨幅达到27.33%，2020年上涨24.17%，2021年又涨了10.21%。

虽然他看好消费板块的长期机会，但是他也曾依据短期的结构化特征进行减仓。比如，2021年二季度，他开始减配了白酒、医药等消费板块，理由主要两点：一方面是因为龙头白酒一季报开始数据逐渐下滑，另一方面动销数据表现平淡，除了CXO以外的医药公司出现了罕见的业绩下滑，高估值难以长期维系。

通过Brinson业绩归因发现，大多数报告期选股收益占主导，邓默具有挖掘个股alpha的能力。2020年上半年和下半年，行业配置收益显著，这与基金重仓食品饮料与电力设备及新能源有关，享受到了优质行业的beta收益。

而很快，这样一位融合了自上而下、定性定量、中观策略于一身，且具备择时能力的基金经理又将再出发。目前，由邓默拟任基金经理的华商品质慧选混合（A类014558，C类014559）正在火热发行中。该基金将聚焦好行业中的“优良”公司。

在新基金的管理上，邓默仍将会在把握长周期机会的大前提下，依据不同市场周期做出结构化处理，谋求为投资者赚取长期可持续收益。

免责申明：以上内容仅供参考，并不构成投资建议，请投资者自行把握并承担决策责任。

风险提示：市场有风险，入市需谨慎，基金过往业绩不代表未来表现

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