千亿、百亿级母基金、直投基金如何运筹帷幄把握风向

第十五届中国（深圳）私募基金高峰论坛2021年4月22-23日在深圳福田香格里拉大酒店举办。粤财基金总经理刘志成、福田引导基金总经理汪云沾、盛景嘉成母基金管理合伙人王晓辉、招商局资本董事总经理朱正炜、光大控股母基金投资总监刘奕洵出席会议并参与了《股权投资基金的源头活水-母基金赋能新征程》圆桌论坛，中国科技金融促进会风险投资专业委员会常务副会长唐劲草为圆桌论坛主持人。

发言实录如下：

主持人-唐劲草：尊敬的各位领导，各位来宾、各位投资行业的同仁，大家中午好！

首先我代表中国科技金融促进会风险投资专业委员会，也代表母基金研究中心向第十五届中国（深圳）私募基金高峰论坛的召开表示祝贺。经常来到美丽的深圳，每次来的感觉又不一样，深圳是一座日新月异的城市。我们今天的圆桌论坛主要是有关母基金的话题，在论坛正式开始之前，按照惯例还是请在座各位嘉宾简单介绍一下自己的机构或是自己个人的情况。

刘奕洵：各位嘉宾大家中午好，我是光大控股母基金，首先介绍一下我们这个机构。光大控股是光大集团的一级公司，总部在香港，也是香港的上市公司，我们公司主要从事VC、PE的工作，目前管理的资产规模大概是1500亿左右。我们公司是跨境资产的运作平台，在境外包括美国、欧洲、中东都有进行投资。我们在国内，北京、上海、深圳设了办公室。光大控股母基金是光大控股旗下专门从事母基金投资管理的部门，我们部门主要从事市场化母基金的工作，市场化母基金我们管理到现在大概是有200多亿的规模，投资的子基金大概有60多个，覆盖的项目1000多个。目前已经投资国内头部子基金，我们也投资了大量的黑马基金，我们属于覆盖头部和两端的策略，有相关的投资机会也可以和我们一起分享，谢谢大家。

主持人-唐劲草：刘博士是第一次上投资行业的论坛，所以大家很幸运。

王晓辉：各位领导、各位来宾大家好，我是盛景嘉成的王晓辉，盛景嘉成是一个市场化的投资机构，我们有母基金和直投基金两块业务。母基金我们从2014年开始做，到现在为止在中国、美国、以色列三地大概投资了70多个GP，100多只基金，给出的现金100多亿，到现在为止我们的母基金覆盖3000多个项目，到上个月底为止覆盖的项目成功IPO的有142个，给LP的回报也还不错。最好的一只母基金DPI已经做到了70%多，并不像大家想象的母基金回报周期非常长，其实也不算长。我们还有直投，直投基本上是在文娱和科技领域，2019年、2020年已经有十几家项目IPO了，希望有更多的机会和大家合作，谢谢。

刘志成：大家中午好我来自粤财基金的刘志成，粤财基金是我们广东粤财控股的全资子公司，粤财控股是广东省政府唯一一个省属金融平台，所以我们做的基金这块主要是政策性基金为主，属于政府投资基金。粤财控股现在管理的股权基金规模在800亿左右，粤财基金主要负责粤财控股承接广东省政府的政府引导基金，现在主要是两只基金：一是广东省产业发展基金，这是广东省出的100亿，目前已经放大到400多亿。二是广东省半导体集成电路基金，这是去年12月成立的基金，基金首期规模200亿，今年下半年在筹划第二期300亿，总共500亿的规模。我们的投资主要是直投+投资、基金三种模式，谢谢。

朱正炜：感谢唐总的邀请，参加这个活动好几届了，这个活动能持续下去本身就是一件很了不起的事。

我也向在座各位新老朋友介绍一下招商局资本。招商局资本是招商局集团下属的股权投资平台，招商局集团是央企，总部在香港，也是国资委排名从资产规模到净利润都是第一的一家央企。央企中招商局是唯一以金融控股为主业的集团，耳熟能详的招商银行(600036,股吧)、招商证券(600999,股吧)、招商仁和保险以及招商资本都是旗下子公司，我们叫“4+N”组合，N只其它一些金融机构。

对于招商局资本来说，截止到去年底的管理资产规模是2800亿，其中直投为主，母基金大概是10%多一点。其中母基金的业务也是从2016年底开始探索。截止到目前，总共投资的GP数量在30多家，既有参与国家级的产业结构调整基金也有大湾区的共同基金，也有市场头部的白马基金，也有一些垂直领域、做得比较专、比较精的相对规模比较小的黑马基金。

汪云沾：大家中午好，我是深圳福田引导基金的汪云沾。我们是福田区的产业母基金，我们主要做母基金，目前有效决策的57只子基金，实际运作的有40只，实际运作的40只基金认缴规模1200亿，我们这些基金里投了PE、VC、天使，我们还投了一些比较大的母基金，像前海母基金。建行最近发起的战略新兴产业基金，都是200亿以上规模的基金。

今天的会是福田区的主场，欢迎大家到福田区作客、发展、兴业，谢谢。

主持人-唐劲草：我简单介绍一下，我这边的平台比较多，每次给大家递名片的时候心里发虚，怕别人以为我是骗子。我自己觉得我们还是实实在在的在做一些投资、母基金行业的服务工作。

中国科技金融促进会风险投资专业委员会简称中国风投委。这是中国首家全国性的投资类协会，是科技部相关单位以及科技部的战略研究院2000年发起的，也是在民政部注册的。我们也有母基金研究中心，主要是为母基金行业提供研究和新闻资讯的服务。我本人也是水木资本的董事长，水木资本又分为两块业务：一是母基金，我们也管3只母基金，其中2只也是国家级的母基金；二是总规模在15亿左右的早期直投基金，或是叫天使基金。

今天是我参加比较特殊的一次会，既有公募又有私募，在私募里既有证券又有股权，这是一个投资行业的综合性会议。只要来深圳、来广东，大家最热议的就是大湾区的话题。我们在北京也能深刻的感受到粤港澳大湾区建设的力度。今天圆桌论坛第一个议题是有关粤港澳大湾区的。粤港澳大湾区的概念提出两三年了，在这两三年的时间里咱们在座的母基金感觉到产生了哪些机会？当然也包括“募、投、管、退”以及您这边的母基金在粤港澳大湾区建设中进行了哪些赋能的工作？有请粤财基金刘总分享这个问题。

刘志成：粤财在深耕广东，进一步讲更加深耕粤港澳大湾区。从2014年、2015年开始做政府引导基金或是政府投资基金以来，我们不断在摸索，怎么通过股权基金的投资，通过直投和母基金的方式推动大湾区的科技创新发展，这是我们一直在摸索的。

我们逐渐形成了比较成熟的运作模式，我们概括为“有为政府+有效市场”两种相结合的方式。什么叫“有为政府”，广东是非常市场化的，政府的边界在哪里？“有为政府”如何打造政策势能？广东去年出台了“双十战略信息产业集群”，又出台了“广深港澳创新走廊”，这些都是属于“有为政府”打造的政策势能。

如何转化为“有效市场”里的市场动能？我们的社会资本如何参与到大湾区里产业的投资和支持产业的发展。我们一直在想，我们作为政府引导基金，我们能够成为或是努力成为“有为政府”和“有效市场”之间的桥梁。

我们如何做政府引导基金？我们也是抓住两个关键词“专业聚焦”、“精准引导”。“专业聚焦”是我们一直在琢磨的，我们第一个做直投，第二个是投资基金。我们跟子基金是有分工的，我们的直投更多聚焦在产业链主，所以我们会更关注链中的企业。比如说专、精、特、新的隐形冠军、中小企业，我们希望子基金投这些标的。

刚才介绍了我们有广东省产业发展基金和广东省半导体基金。这两只基金我们现在基本都是围绕链主的投资基金。我们在做的几个主要的链条，我们投资的主题是围绕广东省产业的智能化、数字化基础。第二个主题就是新能源，这两个是我们整个基金投资的比例。

我们细化六大产业链条：数字化、智能化的基础就是半导体。

5G通讯。这两个基础设施属于新基建领域的投资，我们在汽车领域的应用关注在智能汽车的产业链条，工业领域我们关注在机器人(300024,股吧)、工业互联。智慧城市、智慧家居这块AioT，加上新能源的链条、氢能。

六大链条里直投都是围绕链主企业，智能汽车我们投小鹏汽车。半导体我们投粤芯做晶圆半导体制造。5G通讯和滤波器准链主企业艾佛光通。新能源领域我们重点关注氢能，氢能我们就会围绕电堆打造。

我们围绕链主企业培育起来，希望母基金、子基金围绕链主进行投资。上下游的领域里发挥专业优势投资布局，从而形成整个链条的支撑，实现大湾区的创新战略的实现。精准引导我们怎么做呢？我们不再像过往投资基金给了钱在协议里约定一些反投的比例，我们可能会更多关注如何为子基金赋能，这个赋能是我们能做的。

比如说我们会把产业政策给子基金沟通、协调，我们可以拿到这样的产业政策。广东省出台了“双10”产业集群。每个文件背后都有清单目录，有链主、准链主企业，有专精特兴的产业名单，甚至还有一些补短板、长板的项目清单，我们会跟子基金共享。

地方资源的协调、整合、对接，比如说我们对广东省、粤港澳大湾区的9地市的地方政策资源、地方招商引资的资源，我们可以做一些协同对接。

我们有很多让利政策。这两只基金，一只广东省产业发展基金被投企业是有未来收益60%返还。半导体基金也是有60%的利益会让利给被投企业或是子基金管理人。这是从利益上引导大家投到大湾区的产业项目、创新项目。专业聚焦是我们做的，精准引导希望我们的合作机构去做的。这个角度去看，未来子基金合作方面会更加强调基金在产业上的专注度，在区域上深耕的程度，产业政策的吃透层面上、研究上会更加注重这些方面，这就是我们作为广东省的政府引导基金希望如何去推动粤港澳大湾区的产业创新发展。从我们自身、合作机构如何共同达到国家战略要求努力的方向，谢谢。

主持人-唐劲草：作为广东省的政府引导基金，支持粤港澳大湾区的建设可以说是义不容辞。光大集团也是央企，光大集团在香港也有很多产业，光大控股的母基金又在深圳，接下来请刘博士对这个问题做一些分享和阐述。

刘奕洵：我们公司本身是香港公司，我们团队一直都是在广深进行运作。我们应该说是跨境运作的资产平台，我们是粤港澳大湾区非常典型的体现，我们跨境运作最重要的是“跨境”两个字，跨境是怎么做到的？主要是通过三点：

1、资金跨境，我们和广东省合作第一只粤港澳大湾区母基金，资金的来源就是包括香港的资金，包括大陆的资金，有一部分现在考虑在澳门通过创投债等形式筹集，实现资金的跨境。

2、人才的跨境。香港是有众多的项目需要到内地落地。比如说之前我们投的大疆科技也是香港的学生在内地落地的典范。我们通过资金和人才的纽带促进项目的落地。

3、项目跨境。

这三点是光大控股的优势所在，也是我们资金运作比较重要的特点。

我们认为母基金是一个平台：一是资金的平台；二是资源的平台；三是服务的平台。资金是作为纽带，资源不管是平台还是团队独有的都会为项目赋能。服务就是我们在这个过程中给子基金或是项目能带来的服务。现在我们讲服务前置化，很多人觉得母基金是LP高高在上，其实并不是，我们要达到成效，我们希望能把服务做到位、做到家，最好往前走。母基金站得高就能将子基金做一些整合。

新政策可以总结为两点：一是募资上放宽；二是流动性有增强。募资：包括银行、理财子、保险可以入股，跨境的母基金可以参与。

从我们母基金的角度来说，假如说他们投了我们，我们多了资金来源。如果他们自己做，我们就多了一个竞争者，不管怎么样我们都是欢迎这样的参与者，大家共同把生态做好。

流动性方面现在越来越规范，每个都可以找到自己的位置，以前大家都是全产业链在运作，现在头部是覆盖全产业链，其他的基金在长尾上进行运作。

母基金希望子基金、项目都能在自己的位置上，充分利用规则跑出优秀的项目、跑出优秀的子基金，谢谢。

主持人-唐劲草：深圳一直以来是中国创投的高地，自从去年深圳特区成立四十周年之后，深圳市政府以及深圳市金融局接连出了一系列利好创投包括母基金行业的优惠支持政策。从我们作为国家级协会的视角来看，深圳市目的对母基金、投资机构的政策应该是最好的之一。

接下来我想问一下朱总和汪总，深圳的政策出之后，对母基金以及对直投带来了哪些实质性的利好和改变？我觉得在“募投管退”方面都可以分享一下。接下来两位发言嘉宾一位是市场化母基金以及市场化直投的，汪总是政府引导基金。我们有请招商局资本的朱总先分享。

朱正炜：谢谢唐总的问题。

广东、粤港澳市场有一个非常好的特点：遇到问题找市场，不找市长。通过商业的成功来推动社会的进步一直是招商局企业文化的口号。从这几年的发展来看粤港澳地区创投机构母基金的蓬勃发展更多的是来自于市场的逻辑和产业的逻辑。我们觉得政策肯定也是非常重要的，特别是从去年、前年开始广东省、深圳都有一些关于股权投资行业非常好的政策。比如说：税收方面的、人才引进方面的、外汇管制、法规环境方面。

我举三个例子，前两个是已经发生的，第三个是我们的一点期望。

募资的角度：现在有比较好的政策是允许境外的资金参与到境内母基金的发起和设立，我想打开了非常好的渠道，为母基金的发展提供了强有力的助力，招商局资本在过去一段时间里也从中受益。

另外是推动国有创投机构进行混合所有制改革。其实招商局资本去年完成了混改的落地，现在招商局资本也不是像过去百分之百由招商局集团控股，我们也留了一家外资股东普罗斯，也是市场知名的资产机构，所以去年完成了混的事情之后，我们正在做改的事情，希望通过更市场化的机制，更深入到产业的投资影响力提升我们的能力，这是我们切身体会到政策带给我们的好处。

如果说还有一点期望，从募资的角度对母基金来说也需要一些政策层面、理念有一些升级和迭代。从目前市场的融资结构来说，汪总是属于政府的母基金、引导基金、出资平台。可能大家也有体会，现在的募资，不管是母基金还是直投基金，大部分都绕不开政府，市场的2/3甚至3/4都是政府的资金，企业的资金和金融机构的资金是少的。这当中尤其欠缺的是金融机构，金融机构由于监管的政策要求，我觉得也有监管理念上的问题，一些资金的期限错配、资金池的运作以及杠杆都当做很大的问题。

我们一直觉得错配不是错误，资金的缺口也并不是缺点。风险投资的风险也不能看作是亏损的来源，相反就是因为有风险所以才有未来的收益。从这个监管理念出发，我们也借此平台呼吁，金融机构新股权的出资可以做一些突破。我就说这几点，谢谢。

主持人-唐劲草：接下来请地主之一汪总介绍一下对这个问题的看法。

汪云沾：我先支持一下朱总关于金融机构打通对私募股权机构出资的看法。昨天全国人大法工委、中国证监会、中国基金业协会、高院、最高检察院到我们公司调研，调研思路是规范发展、违法违规。调研后面也是非正式聊天，我说现在资管新规限制银行、理财资金出私募，主要的理由是这是一个资金池业务，银行从来就是做资金池的，做资金池是银行从始至终正确的业务，银行不可以做资金池谁能做资金池？银行主要的业务就是做资金错配的，资金错配是他基本的功能。最早的金融机构只允许银行做，不允许其他做，这个逻辑我没想明白。

现在不让做了以后，想通过资管子公司来做，结果资管子公司是成立了，但是渠道还远远没有打通，这个大家可以探讨一下。

我们是做政府引导基金，各级地方政府对私募股权机构非常重视，其实都出了很多竞争性的扶持政策。深圳市今年1月份又出台了更新的政策，对于私募股权机构的“募投管退”都有全面、相应的支持扶持政策。我跟私募基金接触，其实一个地方两个政策是最有吸引力的：一是你要有钱，现在很明显，谁能出钱私募基金就会到哪里落地，有钱是对私募机构最大的吸引力，出钱他就积极了。二是大家最近比较关注的是税收和奖励政策。这两块是比较重要的。

不光是要看政策本身，我提醒大家关注一下这个政策是不是能得到有效的落地更重要。我发现有的政策落不了地，这个大家要明辨，政策落地是要付出成本和代价的。地方政府有没有资金实力来兑现政策；政府本身的营商环境、诚信状况，这个大家要考察。作为引导基金，我也看了深圳的政策，对我感触最深的是募资问题的解决。现在大家面临募资难，其实政府引导基金作为母基金，尽管是财政出资，不存在募资问题，但是存在可持续资金来源的问题。

我市引导基金2015年成立，我们也是2015年成立的，天使母基金成立得晚一点，财政给的第一期基金的钱，通过五六年的运作现在已经投完了。天使母基金去年又给了第二期50亿，所以他现在的状况好一点。投完了以后，后续的资金来源在哪里？我看市里最近出台的办法，《意见》中提出这个问题要解决，财政对母基金的投资、引导基金的投资要规范化、持续化、长期化。市里可以通过每年通过预留专项预算、定额拨款持续对市引导基金和天使母基金进行投入，我们是区级财政投资，这个政策对区级财政有很重要的指导意义，我们也需要区里持续对我们的投入，各级母基金即使是财政投资也要解决持续资金来源的问题。

政策放开了，我们参股子基金的国有成分比例的限制少了。这一两年银行不出资以后，上市公司也没钱了，银行的钱来不了，现在真正出资的主要是国有的政府引导基金，国有企业、央企、地方央企。

现在引导基金对国有的基金有限制，市里这个政策已经实施了，市里把国有的成分从50%提高到70%，我们区也迅速的根据市里的规定调整了出资比例。现实中这是比较大的矛盾，很多基金都是国有成分比例很高，再让我们出资的时候我们就出不了了。这个调整以后我们可以有效的推动基金的成立，也是适应市场的有效应对措施，《意见》里有的政策已经落地了，深圳的营商环境、政府的执行力还是比较高的，欢迎大家到深圳来投资。

主持人-唐劲草：自从2014年、2015年，党中央、国务院发出大众创业、万众创新的号召以来，作为双创中的重要环节，创投行业在2015年、2016年、2017年、2018年这三四年的时间可以说是如雨后春笋般的涌现出来，在三四年的时间成立了大量的母基金以及直投的基金。到了2021年，这些基金基本上都面临着退出的时间点。在这样的时刻S基金无疑成为了市场关注的热点。

4月18日在北京召开了首届中国S基金峰会，会场有将近400人，中国S基金的行业大佬来了80%到90%，可见整个行业对于中国S基金的关注程度是非常高，特别是政府引导基金、特别是可以让利的政府引导基金，他们现在其实都在寻求合理的退出，以用于再循环的投资。

今天圆桌论坛请到盛景嘉成王晓辉最，在S基金交易方面也非常有经验，接下来请王总介绍一下盛景嘉成母基金，王总您认为中国的S基金行业现在还有哪些交易的机会？

王晓辉：我们是市场基金，美国、以色列、中国三地在投，坦白说中国S基金的交易机会尤其大，这里有几个因素：

一是中国的股权投资市场本身时间还比较短，所以投资人也不成熟，对于整个投资周期的理解和接受度也不一样。比方说我们在美国和以色列投资基金的时候，大部分基金都是“8+2”，“10+2”或是永长的基金。在中国2014年、2015年、2016年起来的基金都是“5+2”，甚至有一些“3+2”的基金出现，这本身和股权投资是一种长期投资的科学规律相违背。这些投资人在基金产品到了现在面临退出的问题。

二是中国母基金市场是政府和国企为主要构成，我本人也是北京高精尖基金的评审专家，昨天在北京也在评审几个新的基金。我发现昨天有两只基金的GP构成都是国有，LP的构成全部都是国有。这种构成越来越多，这些政府的基金一般情况下《指南》、《办法》都有一些规定，比如说“7+2”，到了时间需要退出。还有一些政府引导基金母基金有些让利的措施，比如说三到五年间如果能让政府基金提前退出，可能他们有银行贷款利率退出的机制。

上面的机会都给S基金提出了很好的机会，但是我认为做S基金也有难点，难点在于S基金其实对直投能力的考验是非常大的。当你把一只S基金打开看，里面的项目本身是要穿透看的，这样才好做定价。现在S基金在中国可以说刚刚开始，有一大批 “检漏”的机会，政府引导基金让利退出的情况下，这是相对比较好的机会。

随着中国S基金市场增加，S基金的管理人和规模增大，今后在定价上、交易结构上、法律的谈判上就会有更多、更细的东西出来。盛景嘉成一直在关注头部的S基金机会，也做了一些交易，目前还是很满意的。

主持人-唐劲草：中国创投行业走过了三十多年的时间，一路走来充满了困难和坎坷，从我们三十多年的历程来看，咱们国家对中国创投行业还是非常支持的，当然对于咱们在座各家GP来讲，无论是母基金还是直投基金，可能在每一年都会遇到各种各样的问题和困难。

举个例子，2020年募资极其困难，退出极其容易。正当大家以为2021年募和退的环节都会好一些的时候，大家又发现今年的IPO极度的收紧，现在很多企业，哪怕是高科技的企业、哪怕你是战略新兴行业，我觉得现在要去报都会比较难。但是无论如何作为创投行业，作为母基金这个行业，我们一直都在为中国的科技创新、中小企业、实体经济非常努力的做好服务、做好投资，我个人也相信中国的创投行业会越来越好。

最后祝第十五届中国（深圳）私募基金高峰论坛取得圆满成功，我们的论坛就到这里，谢谢大家！

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