前海开源王霞：今年市场波动会比较大，最看好新能源

前海开源民裕进取混合基金，代码：011429；

拟任基金经理王霞，2021年2月22日起盛大首发！

每个时代都有其特定的「弄潮儿」，在机构化投资的大时代，掌管着巨额资金的头部基金经理就是股票市场的「弄潮儿」，他们的「触觉」无疑也是最灵敏的。【基金经理访谈录】记录的正是业内最优秀一批基金经理的最新思考。

本期专访前海开源基金的执行投资总监、前海开源民裕进取混合基金拟任基金经理王霞。

业内流行的一个段子提到，基金经理有三重境界：

基金经理有三重境界

第一重境界，是研究员出身，深耕某一行业，一旦这行业成为市场主流板块，就会如鱼得水。反之亦然。简单来说就是“靠天吃饭”。

第二重境界，是摒弃了行业和股票的束缚，追求某种投资系统，通过这个投资系统来筛选股票。

第三重境界的基金经理，能同时掌握几种交易框架，有些框架甚至是相互矛盾的，这种境界简称“无我”，目前业内还没这样的基金经理。

前海开源基金的执行投资总监、基金经理王霞，正是第二重境界基金经理的典型代表。

地产研究员出身的她，并未安逸于自身地产行业研究的“一亩三分地”，而是通过灵敏的嗅觉不断把能力圈扩展至消费、科技和新能源等领域。

因此，体现在投资操作的成果上，王霞除了在2015年疯狂的牛市中逆势发出“警惕风险”的声音，还在板块轮动中找到收益颇丰的投资标的。具体来说：

谁是王霞？

在2015年市场疯狂之际，当年6月12日王霞就公开发表了《享受泡沫?不忘风险》的文章，几天以后，股市就开始了一轮断崖式下跌。

板块轮动上，她在2017年大胆重仓白酒，2019年一季度重仓券商。

在港股投资上，提前布局了2020年港股全年涨幅最大的电子烟公司。

回头看，这些板块和公司都有不错的涨幅。

不过，在投资上取得优异成绩的王霞，其投资经历却不是一帆风顺的：王霞真正进行“主动”投资管理是在2016年，从时间上来看，她并没有“赶上”她所擅长的地产股“躺赚”的好时光。相反，她还得花更多时间去拓展其能力圈。

另外，在这名有趣的基金经理身上，我们可以找到很多有趣问题的答案：

毕业就进入“老十家”头部公募的她，为什么愿意从大公司到一家刚成立不久的新基金公司？

没赶上自己擅长行业的“黄金”时期，其稳健成长的职业历程是怎样的？

一名基金经理的日常生活，和普通人有什么不同？

此外，对于今年的投资机会，王霞最看好的板块有哪些？港股牛市会否贯穿2021年全年？2021年做投资要警惕哪些风险？港股是中国的“纳斯达克”吗？

尽在下文。

此次访谈的金句

研究地产行业最重要的不是先看基本面，而是一定要从宏观的角度来判断。

随着时代变迁周期和宏观政策周期、行业生命周期的变化，优势行业的投资机会也是交替出现的。

从一些网红奶茶店开店的速度、渗透率、客流量和产品单价、产品样式来看，你就会发现它们的成长性是不错的。

在整个啤酒行业转向结构升级和降费提效的背景下，我们认为行业未来还有很大的业绩弹性，会有一个比较连续和长期的业绩提升期。在整个大消费主题没有出现系统性风险之前，啤酒行业可以做基本配置。

市场流动性目前已经收紧了，未来会逐步缓解。但是不排除二季度还会有边际收紧。目前央行已经很关注风险因素了。

若后续信用收缩力度加强，整个市场的估值水平会直接受到影响。所以今年尤其要小心高估值低增长的行业。

若不分A股市场和港股市场，今年我最看好的赛道就是新能源及新能源汽车产业链。

当前券商行业估值处于中枢偏下的位置，后续市场风险偏好提升，券商板块有望发力。

以下为对话内容全文：

从大公司到“小”公司

问：请介绍一下你毕业后到南方基金，再到前海开源基金的经历。

王霞：我是2003年7月从北京硕士毕业后加盟了南方基金研究部。在南方基金工作了近11年，主要从事地产行业研究，先后负责大概有4个行业。

2014年2月初，我从南方基金离开加盟到前海开源基金，逐渐从被动投资转到主动管理投资，目前专注做主动投资管理。

问：我比较好奇，当时的南方基金已经是头部公募，前海开源仅是一家“创业”公司，你为什么要选择一个未知的未来？

王霞：第一，工作是人生很重要的部分，选择与什么样的人一起工作非常重要。王宏远的专业能力和人格魄力让我有信心加盟到这里。

第二，任何时候风险和机遇都是并存的。在南方这种比较大比较稳的发展机制下，如果有很好的机会可以尝试挑战，对我来说也是非常好的选择。

我在前海开源的最大收获是，提升了自己的综合能力。这里对一个人综合能力的要求是非常高的。所以我会不断地有学习机会，而且会成长得很快。

比如，我会随着市场的变化来加强主观能动的学习。行业研究上，从周期开始，到消费再到科技，一路扩展自己的能力圈。

经历三次深刻投资经历

问：请介绍你的投资理念。

王霞：我的投资理念主要是这16个字——自上而下、宏观视角、优选赛道、聚焦龙头。

问：业内“标榜”自己是自下而上选股的基金经理很多，你如何保证你能从一批宏观出身的基金经理中脱颖而出？

王霞：目前A股市场中擅长自下而上选股的基金经理会偏多，可是我个人的投资理念是偏向于自上而下选股。这跟我过往的研究经历有关，而且我喜欢独立思考，不断回顾历史，进行总结。

问：方便聊聊你的投资教训吗？

王霞：2007年的大牛市是以银行地产为主导的，2006年、2007年正是房地产“黄金十年”景气度的较高点。

令我印象非常深刻的是，2007年3月央行开始加息，可是我忽略了加息周期信号的出现，是预示着货币政策的边际收紧。

当时，我继续推荐地产股，乐观背后的依据是：房价继续上涨，盈利提升。

直到2007年9月，央行一共加了5次息。可是我仍然忽略了货币政策转向的信号，依然对地产股表示乐观。

结果在2007年经历了5次加息后，楼市的基本面终于下行—— “金九银十”没有兑现，销售量大幅低于预期。当时某地产龙头估值最高是50多倍，最低是14倍，估值水平下降了74%，股价也跌了80%。从那次惨痛的教训中，我发现研究地产行业，最重要的不是先看基本面，而是一定要从宏观角度来判断。

此外，房地产行业的前瞻性指标就是货币政策的变化。我们研究房产行业最重要是判断货币政策的边际变化方向，而不是先看公司的房地产销售量、房价涨幅、公司盈利等，这些都是滞后指标。

地产是周期性很强的行业，它的估值波动非常大，做周期分析师最重要的是从宏观角度判断，然后做择时。

这是我最惨痛的一个教训。

问：还有其他的记忆深刻的投资经历吗？

王霞：我入行至今已17年，我是在2003年熊市入行的，经历了几轮市场的牛熊。

2004年到20015年，这十年左右中国经济主要是靠投资来拉动，前期主要是靠大力发展第一重工业，那时候市场表现好的大部分是周期股票。

所以在2004年到2005年，表现最好的是以钢铁、煤炭、电力、银行、汽车为主的“五朵金花”。因此，在我刚入行的时候，“五朵金花”都是市场的香饽饽，是那个时代的核心资产。

2006年到2014年，房地产行业迎来了高速发展期，银行地产成了第二轮核心资产。

但到了2015年后，地产股已没有大的系统性机会。因为国家对房地产行业的战略定位不一样了，地产行业经过十年多的发展已步入成熟阶段。国家开始提出经济结构转型，经济增长的驱动力逐步向消费驱动转变。尤其是2017年，国家首次提出金融监管，预示着总体货币政策边际收紧，大消费行业成为近几年的主要核心资产。

随着时代的变迁和宏观政策周期的变化、行业生命周期的变化，优势行业的投资机会会交替出现的。

所以，用宏观视角进行分析的维度包括，对时代周期的判断、对宏观政策的判断、对行业生命周期的判断。这是一个以周期理论为主导的自上而下的分析，指引我在不同时代背景之下，选择不同的优势行业进行重点配置。

未享地产行业投资红利，个人投资经历稳健成长

问：有很多自下而上选股的基金经理会认为，黑天鹅、灰犀牛是没有办法通过宏观来预判的。对此你怎么看?

王霞：任何一种分析方法都不可能是完美的。但如果您保持良好的投资心态，选股时更注重价值投资理念，减少出现黑天鹅的概率是有可能的。

能从南方基金来到前海开源基金，就意味着我并不注重短期利益，我是希望长远来看更加稳健。

我是在长达6年地产行情结束后，才做主动投资的。对于地产研究员出身的我而言，这没有任何优势。

对我来说，这5年的成长是充满挑战的，也积累了很多经验。我目前的投资理念也是经过多年的投资摸索、在各种失败“教训”中总结出来的。

擅长做板块轮动

问：请列举你比较满意的案例。

王霞：2015年牛市高点的时候，我在6月12日发表了一篇叫做《享受泡沫不忘风险》的文章。几天以后，A股就开始了一轮断崖式下跌。

此外，在2017年全年重仓了白酒，2019年一季度重仓的券商。回头看，这都是当时表现最好的板块。

问：2017年为什么敢大胆配白酒？

王霞：2017年3月，中国政府首次提出金融监管，金融监管意味着货币政策开始紧缩。战略性配置消费股会取得明显的超额收益。

为什么2017年我在众多消费股里面，只选择了白酒？逻辑是，当时只有白酒行业处于行业发展的成长周期，它是发展速度最快的消费子行业，其他消费子行业的成长是比较稳定的。

问：2019年一季度为什么选择配置券商？

王霞：2018年12月底，中国政府降准50个基点，意味着货币政策开始边际放松，周期股会取得超额收益。在周期股里，券商行业的未来发展空间更大，因此重点配置了券商。

看好港股的两大理由

问：怎么看今年港股的投资机会？

王霞：我们今年比较看好港股，主要有两个理由。

第一，2019和2020年港股恒生指数明显跑输A股，也跑输全球主要国家股市指数，主要原因是，香港本地的政治事件、海外疫情、中美关系等因素持续压制，导致港股市场连续两年“滞涨”，成为全球的估值洼地。

第二，随着全球经济复苏及上述风险因素的逐步释放，港股市场将迎来一轮经济基本面反转所带来的盈利和估值双升的牛市，投资吸引力愈加凸显。

相比起来，过去两年A股核心资产的表现非常好，收益率比较高。在国内货币政策回归中性的情况下，很难再靠货币政策的边际改善来提高估值了。这时候有一部分资金就会追求有较高性价比的港股优质资产进行配置。

此外，从基本面来看，港股里面代表中国经济发展前景的资产，随着中国经济的复苏，其基本面会进一步改善。这些公司也应能享受盈利改善带来的合理上涨。

所以我们看好今年的港股市场的机会。

大消费出现系统性风险之前，可标配啤酒

问：怎么看港股啤酒？

王霞：啤酒有保质期和运输半径的限制，差异化程度不高，也易受原材料和包材价格波动的影响；啤酒行业的竞争环境比较恶劣，和白酒相比其利润率水平并不高。

目前来看，一方面在消费升级的背景下，由龙头引导的产品高端化趋势在加速；另一方面，企业也通过关小厂上大厂的方式来提高产能利用率和经营效率。

所以在整个啤酒行业转向结构升级和降费提效的背景下，我们认为行业未来还有很大的业绩弹性，会有一个比较连续和长期的业绩提升期。目前消费板块景气度不错，在整个大消费主题没有出现系统性风险之前，啤酒行业可以做基本配置。

2021年最看好新能源

问：2021年最看好的板块是哪个？

王霞：如果不考虑港股和A股的差异性，我最看好的赛道就是新能源及新能源产业链。逻辑如下：

第一，它受宏观经济波动的影响比较小。

第二，它受中美贸易摩擦的影响比较小；而且拜登政府主张大力发展新能源，这是风险因素相对较小的赛道。

第三，新能源符合新时代发展的趋势，未来行业发展空间较大。

问：近期一些网红奶茶店企业赴港上市的传闻不断，为什么这些公司被传在港股上市而不是A股呢？

王霞：我不知道真实的原因，我只能说港股市场对新经济公司、中概股“二次回归”的公司，持有比较开放的态度。而且，目前已经有很多成功的案例。

此外，港股很好的特点是，它能够吸引海外资金的配置。如果在A股上市，只能通过QFII方式来吸引外资。

买港股就是买中国最有核心竞争力的资产

问：有人说港股是中国的纳斯达克，你怎么看？

王霞：纳斯达克代表的是以科技为主的成长性行业。目前港股只有40%是科技公司，两地市场结构不一样，还不能完全说是纳斯达克。

问：有声音说，在港股真正买的是中国的未来，是中国最有竞争力的资产，你同意么？

王霞：从某种程度上说，我是有一定认同度的。

为什么？2018年以后，香港就实行IPO发行制度，开始积极接纳中概股回归，迎接新经济公司的上市。这样的举措使得港股已经实现了以金融地产为主，到现在以科技、消费、医药为主的转型了。

港股市场的进一步优化，是能更好分享中国新经济核心领域的成长红利的。从这个角度来说，可以说购买港股核心资产就是购买中国的未来。

问：你觉得港股要花多长时间才能变成中国的纳斯达克？还是觉得它本身结构就不一样，不应该这么比？

王霞：我觉得每个市场都有其独特的特点，不一定要完全去跟其它国家市场相比，关键是港股市场要逐步形成有自己特色的交易市场，吸纳更多资金的关注。

问：你怎么看网红奶茶连锁店这类公司的投资价值？

王霞：投资是源于生活，在生活中我们不难观察到，这些奶茶企业的开店速度、渗透率、客流量、产品单价和样式来看，你就会发现其成长性很不错。

今年市场波动可能会比较大

问：作为基金经理，你平时也肯定很爱思考，你近期在思考哪些问题？有哪些新想法？

王霞：我最近在思考的问题有两个，第一个，今年市场的波动会不会比大家预期的大？今年该如何适当做好择时？

我认为，今年市场的波动可能会比较大，如何控制回撤是我在思考的问题。如果货币政策的边际收紧超预期，那么市场整体估值水平有下行风险；尤其是信用收缩不利于低增长高估值的个股。

第二个，就是不排除出现核心资产流动性风险的可能。

警惕信用紧缩的风险

问：你觉得今年最大的风险会在哪里？

王霞：我觉得最大的风险就是信用风险，如果信用收缩幅度超预期，就会对高估值低成长的公司带来比较负面的冲击。

市场流动性目前已经收紧了，未来会逐步缓解，但是不排除到二季度，可能还会有边际的收紧。目前央行已经很关注风险因素了。

问：你打算如何应对？

王霞：我认为抵御信用收缩要么选择低估值；要么选择盈利增速高的；在低估值的行业中，目前看好顺周期的大金融和有色金属板块。

大金融里目前更看好券商，逻辑如下：

第一是资本市场改革推动直接融资比重提升是长期发展目标，全面推进注册制可期，券商作为资本市场核心中介机构，最受益于改革政策红利；

第二是业绩层面，2021年1月市场日均股基成交金额破万亿，2月截至目前也在9000亿左右，交易活跃度较高，对业绩有一定的支撑；

第三是估值层面，当前券商估值处于中枢偏下的位置，后续市场风险偏好提升，券商板块有望发力。

有色金属里看好有涨价趋势的子行业，受益于全球经济的复苏，以及新能源汽车的较快增长。

生活中的王霞

问：除了投资，日常你还会干什么？

王霞：我喜欢运动，每周坚持爬山等户外运动。

市场上的信息量非常大，我们要保持良好的状态去迎接充满不确定性的市场，最关键的是我们要独立思考把这些信息消化。很多时候我的市场观点，都是我在爬山的时候想出来的。

问：吃的方面复杂吗？

王霞：我比较注重养生，饮食上注重营养的合理均衡，也比较自律；一般晚上吃得比较少，比如：一份热量较低的黑麦面包，偶尔蒸个西红柿，水煮一份青菜。

（全文结束）

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