工银瑞信张洋：成功的“固收+”产品关键是做好波动和收益配比

　　今年以来，“固收+”产品热度持续高企，年内整体新发募集规模已超3000亿，成为历史小高潮。

　　“固收+”产品究竟是如何运作？这类产品是否适合2021年市场？拥有5年以上“固收+”实战经验、工银瑞信聚利18个月定开混合拟任基金经理张洋表示，“固收+”这类产品要“积硅步以千里”，注重风险控制，追求绝对收益。2021年市场股债均有机会，正适合此类产品运作。

　　“固收+”要将风控放在首位

　　谈及运作“固收+”的感受时，张洋直言，“过去5年，无论股市，还是债市都有较大波动，甚至出现极端行情，而这期间最大的感触是‘固收+’产品一定要注意控制波动、控制风险。”

　　张洋具体解释道，“固收+”产品是将大部分仓位放在稳健的固定收益类资产上，用小部分仓位去配置权益类资产等，以期获得相对更高收益。“固收+”在增强收益的同时也加大了波动，权益类资产的波动水平天然高于债券类资产，一个成功的“固收+”产品关键是做好波动和收益之间配比，在波动不大的情况之下做出更好的收益。

　　“固收+”产品的波动体现在两个方面，张洋表示，一是回撤水平，也就是实际从最高点到最低点的波动水平，我希望能够控制回撤，幅度不要太高；另一方面是看在不同市场环境下的收益分配的均衡性的表现，如在股市不好的时候，投资者会希望能借助于大部分的固收投资熨平净值的波动，因此固收+产品在不同类型市场当中收益，至少保持一个相对来说比较均衡的，均匀的分布。

　　张洋总结称，《孙子兵法》曾说，“善者之战，无奇胜，无勇功，无智名”，意思是真正会打仗的人去打仗，并不追求在特别极端之际获得特别极端的成功，而是尽力将风险最小化。后来曹操总结为“善战者无赫赫之功”。其实这句话正是运作“固收+”产品所希望达到的境界——不去追求特别大、特别高的胜率，而是追求均匀的、大概率的正确，也就是“积跬步以至千里，积小胜为大胜”，通过不断对市场做增强，为投资者打造具有全天候收益特征的固收+产品。

　　实现“全天候”目标

　　要达成“全天候”目标——无论市场怎么波动都能获得较稳健的收益，并非易事，而张洋有自己的方式。

　　“熨平收益率波动最关键的也是最重要的一点，就是要利用大类资产配置板块之间的轮动和板块之间的互补。”张洋表示，通过分析经济基本面等众多市场情况，做大类资产配置或板块的预判，通过预判能为“固收+”产品收益率带来“全天候的增强”。他表示，比如2018年是股票熊市、债券牛市，而在全天候框架之下操作上是降低权益仓位，增加债券投资持仓、提高债券久期。正是在这一操作下，张洋所管理基金两只偏债混合型基金均在2018年这样相对不太好的市场中，获得了较好的正收益。

　　张洋进一步表示，通过对行业盈利水平、景气度高低等判断，也可以分析板块的轮动寻找到投资机遇。比如2014年、2015年的牛市、和2016年、2017年的牛市、2019年的牛市，这三个牛市中的涨得多的板块是差异很大的。而通过深入研究分析基本面框架选等做好板块预判，就能保证在不出现特别极端行情的市场之下，能够获得“全天候”的稳健收益。

　　在仓位选择，张洋也颇有思考。在他看来，“做每个选择、每个策略之际，自己要清楚虽然可以努力做到大概率正确，但很难100%正确，因此在做判断之前要了解这个判断可能会错，以及了解即使出错，所需要承受的是能够可以承受的代价。”因此，在仓位选择上，他作为一位保本基金出身的基金经理，天然注重“安全垫”概念——投资上会首先去衡量安全资产能够带来的收益率，在此收益率基础之上，结合回撤目标来考虑仓位水平，会科学、审慎的做权益投资，而并非看多股票就一定满仓。

　　同样，在债券投资上，也会根据安全垫的资产，拟定投资能够接受的最大回撤，进而去拟定债券投资仓位。

　　而对于股债之间的配比多少最适合？10%股票+90%的债券？20%股票+80%的债券？对于这个投资者关心的问题，张洋分析表示，运作“固收+”产品的背后实际上追求在波动不大的情况之下做出更好的收益。而波动背后体现的是风险控制，这要求整个组合净值波动率控制在一定的范围之内，这样自然传导到投资上是“对于波动率较大的资产少配一点，对波动率较小的资产就要配得多一些”。因此，从历史角度看，风险中性之下股债之间配比大概二八是“黄金比例”。

　　不过，张洋表示，近两年随着A股机构投资者占比增多，上市公司质量提升，资本市场更健康发展，股票波动率正在逐渐下降，未来A股市场波动率中枢越来越小的，因此以后权益投资比例在“固收+”资产当中可适当有提升，比如从“二八”提升到“三七”。而他即将管理的工银瑞信聚利18个月，最高股票仓位可达到30%，正是顺应这一趋势。

　　明年市场适合“固收+”

　　谈及2021年市场，张洋认为，明年股市、债市均有机会，正适合“固收+”产品运作。

　　“明年从大类资产角度来说，不管是大类资产还是大类资产内部的板块轮动，都会有一些变化，而固收+产品能更好地把握住资产之间轮动的变化，在这个时间点是比较适宜布局这类产品。”张洋表示，希望能通过研究、仓位控制、交易纪律，大概率抓住大类资产拐点的同时，不发生更多回撤，希望能给投资人带来比较好的收益体验。

　　张洋进一步表示，从长期来看，全球经济增长动力相对匮乏，而中国是全球范围内“唯一的亮点”，目前中国债券收益率水平比其他欧美国家收益率更高一些，也反映出我国能有正常化货币政策、较好的经济增长水平。“全球经济增长水平处于下降过程中，尽管绝对水平上中国依然是更高的，而从长期角度出发，中国无风险利率、债券收益率水平可能也会随着全球趋势下降，因此固收领域长期上机会较大。”

　　“而从估值角度出发，在无风险利率下降背景下，当借贷成本特别低，真正能够实现增长，或者真正能够有比较强护城河去赚钱的一类好公司，市场会给予它更高的估值，这一现象在欧美市场收益率下行过程中也发生过。”张洋表示，因此从长周期角度看，“固收+”产品一方面可以赚到整个债券收益率下行的收益，另一方面能通过积极投资一些相对来说护城河高、有稳定赚钱能力的公司，可以“赚到”股债两边收益。

　　此外，对于近期颇受市场关注的信用债违约事件，张洋也不回避的表示，“固收+”产品也非常有利。第一，目前“固收+”产品多为偏债混合类型基金，这类对于债券仓位没有强制要求，在特定情况下甚至可以不配债券，因此配置上更为灵活。第二，工银瑞信基金拥有强大的信用评级团队，会内部对每个信用债有评级，内部有优、良、中、限制、禁止的内部评级制度，持仓之后还会每隔一个月进行跟踪评级，非常严格的信用评级让“踩雷”风险降到最低，本身也不会冒信用风险去做投资。第三，“固收+”产品运作会进行设置安全垫，在实际操作中，会配置中短期高等级信用债或者利率债，是能够控制住信用的风险。

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