万家基金：10月或是社融拐点，股市债市整体预计震荡为主

　　摘要：

　　国际：疫苗预期升温，海外疫情继续扩散，美国新增接近20万。上周，辉瑞宣布疫苗有效性超过90%，引发全球金融市场风格巨震，被疫情压制的资产大爆发（如原油等）。上周海外日均新增58万，环比增3000左右，美国周五单日新增19.04万（最近三日日均增17.2万），相比10月6.3万的日均数字，增长迅猛。海外死亡人数也明显增加，其中美国11月以来日均新增死亡1085人，相比10月的日均785人，明显上升，特朗普表示不会封锁国家。

　　国内经济：中国10月金融和物价数据略不及预期。。中国10月社会融资规模增量为1.42万亿元，预期1.4万亿元，前值3.48万亿元。10月M2同比增长10.5%，预期10.9%，前值10.9%。10月新增人民币贷款6898万亿元，预期7750万亿元，前值19000亿元。社融余额增速为13.7%，升0.2个百分点。中国10月CPI同比0.5%，预期0.8%，前值1.7%。10月PPI同比 -2.1%，预期-2.1%，前值-2.1%。

　　政策与事件：信用事件频发，RCEP签署。周三，永煤意外违约，引发信用市场震动，不过周五已经完成付息工作，本金是否能兑付值得关注。11月15日，东盟十国以及中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰15个国家，正式签署区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）。商务部副部长王受文表示，货物贸易零关税产品数整体上将超过90%，服务贸易和投资开放水平显著高于原有的“10+1”自贸协定。财政部表示中国和日本首次达成了双边关税减让安排，实现了历史性突破。

　　总体来看，上周宏观层面主要有3个变化：

　　1. 10月社融符合预期，M2和信贷低于预期。10月社融增速13.7%，连续8个月明显改善，符合市场预期，M2和信贷低于市场预期。结构来看，政府债券、信贷和股票融资等是10月社融增量的主要贡献，非标相较疲软。社融连续8个月改善，M1持续改善，企业中长期贷款持续向好，显示未来一段时间经济将继续复苏。在社融连续改善的同时，反映政策态度的三个指标（信贷增速、M2增速和非标）均已经先后见拐点，结合专项债发行节奏，以及央行近期的表述，我们判断10月或是社融的拐点。在经济得以巩固、政策影响渐退背景下，股市债市整体预计以震荡为主，结合疫苗的出现，风格切换概率偏大。

　　2. 10月CPI低于预期。10月CPI为0.5%，较上月明显回落，是2009年以来的CPI最低数据。导致CPI回落的主要因素是猪肉等食品项(猪肉同比首次跌至负值)，非食品和核心CPI保持不变。PPI持平，表现不及预期，主要受能源化工拖累。CPI和PPI剪刀差进一步收窄。展望未来一段时间，预计CPI四季度维持在0~1之间的低位，明年一季度跌至负值，然后逐步回升。PPI预计逐步回升但年内难以转正。当前物价水平阶段性偏低，后期随着基数效应减退将回归正常，对货币政策影响不大。

　　3. 疫苗预期升温，但美国新增确诊超19万也需关注。周一，辉瑞宣布疫苗研究取得重大进展，有效性超过90%，引发全球金融市场巨震，被疫情压制的资产大爆发（如原油、法国股市、美股的航空邮轮等），科技股则受流动性担忧而下跌。我们认为这个变化是方向性的，疫苗将强化全球经济复苏逻辑，需要重点关注。不过短期而言，需要关注美国疫情的扩散，美国周五单日新增19.04万（最近三日日均增17.2万），相比10月6.3万的日均数字，增长迅猛，美国11月以来日均新增死亡1085人，相比10月的日均785人，明显上升。特朗普表示不会封锁美国，不过部分州管控措施有所增强，需要关注美国疫情扩散引发潜在的更大范围封锁，以及引发美股短期波动的可能性。

　　未来一段时期，需要关注的因素包括：海外疫情进展，10月经济数据。

　　一、海外情况

　　海外疫情继续扩散，美国日均新增接近20万，海外死亡人数也明显增加。特朗普表示不会封锁美国，不过部分州管控措施有所增强，需要关注美国疫情扩散引发潜在的更大范围封锁，以及引发美股短期波动的可能性。

　　辉瑞称疫苗有效性超过90%。11月9日晚间，辉瑞和BioNTech宣布，他们联合研制的新冠候选疫苗在第3期临床试验研究的中期分析中取得了重大进展，且疫苗有效性超过90%。市场反应剧烈，受疫情压制的资产大涨，但科技股下跌。上周原油涨8.1%，法国股市涨8.5%，日本股市涨4.4%，道指涨4.1%，纳斯达克跌0.6%。

　　美联储主席称未来几个月经济充满挑战。美联储主席鲍威尔周四表示，有效的新冠疫苗出现的可能性越来越大，这对未来几个月的经济是个好消息，但由于新冠肺炎疫情继续蔓延，短期风险依然存在。鲍威尔在欧洲央行论坛上表示，“这对中期来说当然是好消息，是受欢迎的消息”，但“从我们的立场来看，现在就充满信心地评估这一消息对经济走势的影响，尤其是短期影响还为时过早，接下来的几个月可能充满挑战。”这番表态意味着美联储短期态度转向可能性很小。

　　二、国内经济与高频跟踪

　　1. 10月金融数据略低于预期

　　中国10月社会融资规模增量为1.42万亿元，预期1.4万亿元，前值3.48万亿元。10月M2同比增长10.5%，预期10.9%，前值10.9%。10月新增人民币贷款6898万亿元，预期7750万亿元，前值19000亿元。社融余额增速为13.7%，升0.2个百分点。

　　核心观点：10月社融增速13.7%，连续8个月明显改善，符合市场预期，M2和信贷低于市场预期。结构来看，政府债券、信贷和股票融资等是10月社融增量的主要贡献，非标相较疲软。社融连续8个月改善，M1持续改善，企业中长期贷款持续向好，显示未来一段时间经济将继续复苏。在社融连续改善的同时，反映政策态度的三个指标（信贷增速、M2增速和非标）均已经先后见拐点，结合专项债发行节奏，以及央行近期的表述，我们判断10月或11月是社融的拐点。在经济得以巩固、政策影响渐退背景下，股市债市整体预计以震荡为主，结合疫苗的出现，风格切换概率偏大。

　　社融连续8个月回升。中国10月社会融资规模增量为1.42万亿元，预期1.4万亿元，前值3.48万亿元。剔除季节性因素的社融余额增速也继续攀升至13.7%，连续8个月明显增长，相比去年底的10.7%，上升了3个百分点。

　　社融结构：政府债券是10月社融增量的主要贡献，信贷、债券和股票融资也一定的增幅，非标比较疲软。（1）10月对实体经济发放的人民币贷款增加6663亿元，同比多增1193亿元。（2）政府债券净融资4931亿元，同比多3060亿元。（3）企业债券净融资2522亿元，同比多490亿元。（4）非标较弱。委托贷款减少174亿元，同比少减493亿元；信托贷款减少875亿元，同比多减251亿元；未贴现的银行承兑汇票减少1089亿元，同比多减36亿元。（5）非金融企业境内股票融资927亿元，同比多747亿元。

　　信贷增速继续回落，企业中长期贷款继续向好。10月末人民币贷款余额同比增长12.9%，增速比上月末低0.1个百分点，6月以来持续回落，显示信贷拐点已过。10月份人民币贷款增加6898亿元，同比多增285亿元。分部门看，住户部门贷款增加4331亿元，其中，短期贷款增加272亿元，中长期贷款增加4059亿元；企（事）业单位贷款增加2335亿元，其中，短期贷款减少837亿元，中长期贷款增加4113亿元，票据融资减少1124亿元;非银行业金融机构贷款增加382亿元。

　　M2增速下降，M1上升，反映经济活跃度上升，货币政策边际偏紧。10月末，广义货币(M2)余额214.97万亿元,同比增长10.5%，增速比上月末低0.4个百分点，狭义货币(M1)余额60.92万亿元,同比增长9.1%，增速分别比上月末和上年同期高1个和5.8个百分点；

　　趋势来看，社融拐点或已经到来。比较反映政策态度的三个指标均已经见拐点。一是信贷增速6月开始持续回落，二是M2增速6月开始持续回落，三是非标明显回落。

　　影响：社融连续8个月改善，M1持续改善，企业中长期贷款持续向好，显示未来一段时间经济将继续复苏，反映政策态度的三个指标（信贷增速、M2增速和非标）均已经见拐点，显示社融拐点临近，结合专项债发行等情况，我们判断10月社融或就是拐点，至少比较接近拐点。

　　2. 10月CPI低于预期

　　中国10月CPI同比0.5%,预期0.8%,前值1.7%。10月PPI同比 -2.1%,预期-2.1%,前值-2.1%。

　　核心观点：10月CPI较上月明显回落，低于市场预期，也是2009年以来的CPI最低数据。导致CPI回落的主要因素是猪肉等食品项(猪肉同比首次跌至负值)，非食品和核心CPI保持不变。PPI持平，表现不及预期，主要受能源化工拖累。CPI和PPI剪刀差进一步收窄。展望未来一段时间，预计CPI四季度维持在0~1之间的低位，明年一季度跌至负值，然后逐步回升。PPI预计逐步回升但年内难以转正。当前物价水平适宜，对货币政策影响不大。

　　10月低于市场预期，创2009年以来新低。中国10月CPI同比0.5%,预期0.8%,前值1.7%。由于去年同期的高基数，叠加核心CPI的疲软，该数据创2009年以来新低。

　　食品明显回落，非食品和核心CPI持平。10月食品同比2.2%，回落5.7个百分点。非食品0%，核心CPI同比0.5%，均环比持平。显示主要是食品价格的回落拉低了通胀水平，核心通胀维持低位。猪价同比首次转负，油价不振助力CPI下行。10月猪价同比-2.8%，回落28个百分点，回落非常明显，猪价同比涨幅回落到一年以来最低位，并首次转负，预计后续猪价同比会继续回落。其他食品方面，蔬菜价格同比上升，水果同比由负转正，有所回升。

　　核心CPI持平，主要分项均较为平稳。10月CPI非食品分项中，衣着、居住跌幅小幅收窄，交通通信跌幅扩大，教育医疗维持正增长，且增速有所上升。

　　PPI维持-2.1%。从环比看，PPI由上月微涨转为持平。其中，生产资料价格上涨0.1%，涨幅回落0.1个百分点；生活资料价格下降0.1%，降幅与上月相同。从同比看，PPI下降2.1%，降幅与上月相同。其中，生产资料价格下降2.7%，降幅收窄0.1个百分点；生活资料价格下降0.5%，降幅扩大0.4个百分点。

　　3. 高频数据跟踪

　　下游：商品房销售改善，汽车销售改善。11月前两周，30城商品房成交面积同比7.8%，10月同比-2.3%。11月前8天，乘用车零售同比20%，10月同比为10%。

　　中游：螺纹钢库存大降，高炉开工率略升，钢价涨，水泥价格涨。上周，高炉开工率升至67.4%。螺纹钢库存下降68.5万吨至545万吨。上周螺纹钢价格涨，水泥价格涨。

　　上游：原油大涨，有色涨。上周，布伦特原油涨8.1%至42.6美元，LME铜涨0.8%，LME锌涨0.2%，LME铝涨1.7%。

　　通胀：菜价跌，猪价跌。11月以来，蔬菜价格价格，猪肉价格下跌。

　　重点高频数据追踪（11月15日更新）

　　注:商品房销售指30大中城市，螺纹钢库存含上海全部仓库，原油价格为布伦特原油。此外，商品房销售，同统计局公布的月度全国数据背离，高频数据当前仅作方向性参考。

　　三、大类资产跟踪

　　股市：欧股大涨，美股分化。上周，道指涨4.1%，标普500涨2.2%，纳指跌0.6%，英国富时100涨6.9%，德国DAX指数涨4.8%，法国股指涨8.5%，日股涨4.4%，恒生指数涨1.7%，上证综指跌0.1%，创业板指数跌0.96%。

　　债市：美债利率升。上周，美债利率升8BP至0.9%，10年德债利率降9BP至-0.55%。

　　汇市：美元升，人民币微贬。上周，美元指数升0.15%，日元贬1%，欧元升0.1%，英镑升0.4%，人民币离岸汇率贬0.02%于6.5942。

　　大宗：原油大涨，有色涨，黄金大跌。上周，布伦特原油涨8.1%至42.6美元，LME铜涨0.8%，LME锌涨0.2%，LME铝涨1.7%。现货黄金跌3.1%至1888.8美元。

　　作者熊义明