大摩华鑫基金葛飞：转债投资策略漫谈

　　今年以来国内的权益资产取得了不错的收益，在全球的资产序列里相对亮眼，沪深300指数上行接近15%，创业板指数上行达到48%。转债作为兼具股性和债性的投资品种，加上自2019年以来供给的增加，可选范围的扩大，受到了投资者的高度重视，成为“固收+”策略必不可少的配置选择。

　　转债市场给投资者创造利润的来源较为多样，转债的投资策略也各有不同。一种普遍的策略是投资于绩优公司的转债，用公司的业绩提升带来的转股价值的提升来兑现收益。拿已经退市的某快递行业龙头的转债来说，自2019年末该债券发行以来，公司的核心业务处在持续改善通道，市占率提升，并在疫情期间实现了远高于同行业的业务增长。年初公司的转债价格在120元左右，于7月末一度上涨至180元以上，最终成功实现全部转股。这个策略不大尽如人意之处在于绩优公司往往是全市场投资者眼中的“红人”，对其研究覆盖也相对充分，转债往往持续有较高的溢价率，“捡漏”的机会不多。实际上，年初120的绝对价格上，转债的转股溢价率持续处在30%的水平。如果没有疫情冲击效应带来的宽松的货币环境和对公司核心竞争力的“再认识”，转债投资者可能要等待更长的时间。并且由于溢价率过高，在能够投资正股的情况下，投资于转债并非明智选择，公司正股今年的涨幅达到了88%，远超转债。

　　另一种策略是买入资质一般的公司（有一定行业地位，或某个小行业龙头）发行的转债，期待市场青睐某种投资主题时，转股价格能够大幅提升。例如2019年汽车行业处于低景气周期，汽车配件公司发行的转债价格一度也随之低迷。随着特斯拉在国内的量产和政府对于新能源汽车继续给予大力度的政策扶持，部分产业链上的汽车配件公司的股票价格快速修复，甚至一飞冲天，相关的转债也随之纷纷上涨。这个策略不太理想之处是相关的正股往往不是机构投资者研究覆盖的重点，或者以往只在行业景气或者公司景气到来时受到阶段性的关注。而一旦行情到来，股价的上涨极为迅猛，除了个别对景气度变化极为敏感的投资者，其他投资者往往对正股及转债不甚了解而产生畏惧，不能很好把握这样的机会；投资者的另一个心理障碍来自于在行业的低谷期，资质一般的公司往往生存艰难，业绩下滑，其信用状况也较差，存在信用评级被下调的可能。

　　目前看来，相较于前一种策略而言，后一种策略及与其类似的策略更能利用转债这一品种的优势（公司品质一般，但下有债底支撑，正股关注度不高，容易出现转股溢价率）。如果要实践这种策略，则需要有一定的行业研究基础，对各个转债标的有基本的认识，且能够根据公司的体量、转债发行量、正股和转债的交易量的做适度的分散化。

　　（专栏作者：摩根士丹利华鑫基金固定收益投资部 葛飞）