大摩华鑫基金：资金面为何收紧？

　　近期，市场资金面出现了收紧，央行在公开市场操作中也提及为了应对税期进行流动性的投放。那么税期究竟是什么，对资金面有多大的影响，一年大概有几次。本文将试图解答以上几个问题。

　　1、 税期是什么？

　　我国的最主要的五大税种分别为国内增值税、企业所得税、进口环节增值税与消费税、个人所得税、企业消费税，其中前两大税种增值税和企业所得税占比超过60%，且月度波动较大。因此月度缴税金额波动主要是企业纳税行为所致。

　　2、 为什么缴税会影响到银行体系内的资金？

　　主要是税金从纳税人存在银行的账户中，划转至银行内部的财税库银账户，最终划转至国库，因此这笔资金可以看作是流出了银行体系。

　　具体划缴的时间间隔，按照《商业银行、信用社代理国库业务管理办法》的相关监管规定，应在企业缴款当日或次日报解入库。若严格照此规定，理论上每月15日办税完毕后，缴税冲击在16日就应结束。但实际操作中，不同情况下操作流程有所差异，如“取决于国库发起对账时间，会持续到截止日后两至三日”。

　　3、 一年大概有几次？

　　全年来看，纳税大月主要是1，4，7，10这四个月。其中1，4，7，10月为跨季首月，按季缴纳的税种（所得税、部分增值税）会增大当月缴税金额。

　　历史上，以2018年4月为例，当时在4月初进行了降准操作。但受到缴税期影响，4月资金利率迅速上行。

　　数据来源：Wind；数据时间：2018.2-2018.6

　　以R007（银行间市场7天回购利率）为例，去年4月下旬R007从3.0%一路上行至最高6.0%（数据来源：Wind），就是受到税期的影响。那么当时也有人戏称，债券市场降了个“假准”。

　　税期因素影响往往开始于本月办税截止日前数日。办税截止日及次日经常是“税期高峰”，但税期因素对资金市场的冲击经常要延续到截止日后2-3天。

　　4、缴税的金额大概有多大？

　　市场常用的观测口径是月度财政存款变化（数据源自货币当局资产负债表：政府存款变动项），使用历年同期财政存款变化均值对本月的缴税金额进行估算。从图中可以看到，每年的1、4、7、10月的政府存款为环比增加项较为突出。

　　数据来源：Wind；数据时间：2014.1-2019.6

　　以2011年起的政府存款环比增加值来计算，过去八年的环比增加均值为5184亿，可以据此作一个简单的估算。

　　不过，财政存款变化数据取自每个月的月末时点值，缴税对资金面冲击集中于月中附近，而财政支出的投放时点集中于月底。因此，资金利率往往月中快速上行，而月底自高位逐渐回落。

　　5、下旬流动性怎么看？

　　从本轮资金供给来看，上周资金紧张主要使得短端资金利率出现一定幅度的抬升。主要影响品种在隔夜和7天。而14天资金依旧处于需求较弱的状态。这表明，市场机构预期到这是脉冲影响，税期过后会逐渐回落。

　　另外，7月19日国务院金稳委会议再次强调“保持流动性合理充裕”、“及时化解中小金融机构流动性风险”，紧张的资金面并非目前经济环境下的政策合意目标。资金利率已从历史低位极短时间内攀升至历史高位区间，后续来看资金利率继续上行可能性很小，预计将逐渐回落。（作者：摩根士丹利华鑫基金专户理财部 周梦琳）