万家基金：预计下半年债市仍将延续利率下行趋势

　　摘要：

　　国际：美国非农超预期，降息预期出现小幅松动，但仍维持高概率，美股新高。周五公布的美国6月新增非农就业22.4万，高于市场预期的16万和前值7.4万，失业率上升至3.7%，工资增速不及预期。非农数据发布后，市场对7月底美联储降息预期出现一定调整，认为降低50BP的概率显著下降，但预期降25BP的概率仍然为100%，显示7月底降息仍是大概率事件。美国6月ISM制造业PMI连续第三个月下滑，从5月的52.1下滑至6月的51.7，创下了2016年10月以来的最低水平，但好于市场预期。

　　国内经济：高频汽车销售转好，铁矿PTA等大跌，猪价大涨。6月汽车销售转好，同比增速5.2%，明显好于前期，显示汽车周期好转。受此前上涨过快，以及监管调查预期等影响，本周铁矿/PTA等工业品价格大跌，带动工业品价格整体下跌，或对PPI产生一定影响。6月下旬猪肉价格大涨，预计对6月CPI产生一定影响。

　　政策：李克强总理称会适时运用定向降准工具。李克强出席达沃斯论坛时表示，保持货币政策的稳健，并不是说没有预调微调。近期将研究采取一系列措施，包括运用中长期融资工具支持中小银行向中小企业、民营企业贷款，并降低实际利率。从宏观政策讲，有加大定向降准力度的工具，会适时运用。央行表示，当前要特别关注外部输入风险，防止外部冲击、市场波动传染，积极防范化解重点机构风险，坚决守住不发生系统性金融风险底线。

　　总体来看，上周宏观层面主要有2个变化：

　　1. 美国6月非农超预期，降息预期出现小幅松动，但仍维持高概率，美股新高。周五公布的美国6月新增非农就业22.4万，高于市场预期的16万和前值7.4万，失业率上升，工资增速不及预期。非农数据发布后，市场对7月底美联储降息预期出现一定调整，认为降低50BP的概率显著下降，但预期降25BP的概率仍然为100%，显示7月底降息仍是大概率事件。依据统计前期周期中，美联储首次降息前非农数据的表现，其中两次非农并无异常，显示本月非农数据虽较强，但美联储的选择会综合多方面考量，关注当前的通胀疲软、贸易摩擦、曲线倒挂，以及金融市场等，对市场而言，我们需要关注接下来两周美联储的引导，如果在7月31日议息会议之前一周市场定价的降息预期仍然很高，则大概率会降息。本周三的鲍威尔国会证词将是观察窗口。

　　2.李克强总理表示仅靠财政政策不够，最近将研究采取一些中长期融资工具来支持实体融资和降低融资成本，适时运用定向降准工具。7月2日，李克强总理出席达沃斯论坛时表示，“保持货币政策的稳健，并不是说没有预调微调。仅靠财政政策是不够的。最近我们又研究要采取一系列措施，包括运用一些中长期的融资工具来支持中小银行向中小企业、民营企业贷款，并且降低实际利率。从宏观政策讲，我们有加大定向降准力度的工具，会适时运用”。总理讲话显示，货币政策仍然趋向于宽松，并将适度运用包括定向降准等中长期融资工具，来支持实体融资和降低实际利率。在流动性层面宽松以及总理表述等背景下，上周债市利率出现下行，我们预计该趋势下半年仍能延续，经济压力、货币政策放松预期与回购利率较低是债市向好的主要驱动力。

　　未来一段时期，需要关注的因素包括：7月10日晚鲍威尔半年度国会证词，7月10日CPI，7月15日二季度GDP数据，7月10-15日金融数据。7月下旬政治局会议。

　　一、海外情况

　　美国非农超预期，降息预期出现小幅松动。周五公布的美国6月新增非农就业22.4万，高于市场预期的16万和前值7.4万，失业率上升至3.7%，工资增速不及预期。非农数据发布后，市场对7月底美联储降息预期出现一定调整，认为降低50BP的概率显著下降，但预期降25BP的概率仍然为100%，显示7月底降息仍是大概率事件。需要关注接下来10天美联储对降息预期的引导是否有变化。

　　美国6月PMI下滑，但略好于预期。美国6月ISM制造业PMI连续第三个月下滑，从5月的52.1下滑至6月的51.7，创下了2016年10月以来的最低水平，但好于市场预期。美国6月Markit制造业PMI终值50.6，预期50.1，前值50.1。

　　美国耐用品订单下滑。美国5月工厂订单环比降0.7%，预期降0.5%，前值降0.8%。美国5月耐用品订单环比终值降1.3%，预期降1.3%，前值降1.3%。

　　欧央行副行长称保留所有政策工具。欧央行副行长迪金多斯表示，欧央行保留所有货币政策工具作为选项，以应对经济放缓及达致其通胀目标，当中包括调整息率的时机或采取新一轮流动性措施，但不会在本月欧央行举行会议时决定。

　　德国制造业订单下滑。德国5月季调后制造业订单环比减2.2%，预期减0.1%，前值由增0.3%修正为增0.4%；5月工作日调整后制造业订单同比减8.6%，预期减6.2%，前值减5.3%。

　　二、国内经济与高频跟踪

　　下游：商品房销售正增长，汽车销售转好。6月，30城商品房成交面积同比9.5%，5月为13.5%，4月24%，3月为22%。6月乘用车零售同比5.2%，5月-9%，4月同比-18%。

　　中游：发电耗煤略改善，螺纹钢库存上升，高炉开工率大降，工业品价格下跌。6月，发电耗煤增速-10%，5月为-18.6%，4月-5.3%，3月为4.6%。南华工业品价格一周跌0.7%。螺纹钢库存上升8.4万吨至575万吨。高炉开工率继续大降至66.3%。

　　上游：普遍下跌。上周，布伦特原油跌0.5%至64.4美元，铁矿石跌0.5%，LME铜跌1.6%，LME锌跌3.4%，LME铝涨0.3%。

　　通胀：菜价企稳反弹，生猪价格持续大涨。菜价持续下跌后企稳反弹，生猪价格持续大涨，猪肉价格本周也大涨。

　　重点高频数据追踪（7月7日更新）

　　注:商品房销售指30大中城市，螺纹钢库存含上海全部仓库，原油价格为布伦特原油。此外，商品房销售，同统计局公布的月度全国数据背离，高频数据当前仅作方向性参考。

　　货币：资金利率大降，10年国债收益率降，人民币贬。（1）上周R007均值下行53BP至2.16%，DR007均值下行36BP至2.07%。（2）中国10年国债收益率下行5.5BP至3.17%。（3）人民币离岸汇率贬0.4%至6.896。

　　三、大类资产跟踪

　　股市：普遍上涨，美股新高。上周，道指涨1.2%，标普500涨1.7%，纳指涨1.9%，英国富时100涨1.7%，德国DAX指涨1.4%，法国股指涨1%，日经225指数涨2.2%，恒指涨0.8%，恒生国企指数涨0.1%，上证指数涨1.1%。

　　债市：美债利率上行。上周，美债利率上行2BP至2.03%，10年德债利率下行3BP于-0.36%。中国10年国债收益率下行5.5BP至3.17%。

　　汇市：美元大涨，人民币贬。上周，美元指数大涨1.1%至97.26，日元贬0.5%，欧元贬1.3，英镑贬1.3%，人民币离岸汇率贬0.4%至6.896。

　　大宗：普遍下跌。上周，布伦特原油跌0.5%至64.4美元，铁矿石跌0.5%，LME铜跌1.6%，LME锌跌3.4%，LME铝涨0.3%。伦敦现货黄金跌0.7%至1399美元。

　　四、国内政策

　　李克强总理：稳健的货币政策，并不是说没有预调微调，最近在研究采取一些中长期融资工具来支持中小企业贷款。7月2日，李克强总理出席达沃斯论坛时表示，“保持货币政策的稳健，并不是说没有预调微调。比如，这几年来我们多次适时降低存款准备金率，加大定向降准的力度。最近我们又研究要采取一系列措施，包括运用一些中长期的融资工具来支持中小银行向中小企业、民营企业贷款，并且降低实际利率。”李克强表示，当前财政方面减税的力度是空前的，而且这个措施是最公平、最直接、最有效的。在保持货币政策稳健的过程当中也注意适时适度地微调，应该说现在货币供应量总体上是合理充裕的，问题是在于怎么样通过有效的传导措施，让中小企业、民营企业到今年年底确实感觉到实际的利率明显下降。从宏观政策讲，我们有加大定向降准力度的工具，将适时运用。

　　央行：当前要特别关注外部输入风险。6月27日，人民银行党委传达学习习近平总书记在中央政治局第十五次集体学习上的重要讲话精神，并围绕“维护国家主权、安全和发展利益”专题，再次开展集中学习研讨。人民银行党委书记郭树清主持集体学习。人民银行作为中央银行，要把防范和化解金融重大风险作为维护我国金融安全的重中之重，健全金融宏观审慎管理和金融风险防范、处置机制，防范和化解系统性、区域性金融风险。当前要特别关注外部输入风险，防止外部冲击、市场波动传染，积极防范化解重点机构风险，坚决守住不发生系统性金融风险底线。

　　中国"进口铁矿石工作小组"成立。中国钢铁工业协会副会长屈秀丽7月5日在上海表示，国家有关部委高度关注进口铁矿石价格的大幅上涨，正在调查了解价格大幅上涨的原因，将严厉打击非规范性涨价、价格垄断等行为。上证报等媒体报道称，近期中钢协召集宝武、鞍钢等负责进口铁矿石工作的领导和人员召开了铁矿石市场座谈会。会议指出，供需关系的转变是今年以来铁矿石价格上涨的主要原因。同时，与会代表也提出，近期铁矿石市场价格大幅上涨，存在非市场因素。会议上，与会企业一致同意成立进口铁矿石工作小组。受此影响，铁矿石价格大跌，带动工业品下跌。

　　作者熊义明