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嘉实基金黄一黎:2014货币政策走向何方

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2014年03月24日09:02 来源:和讯基金 

  资本市场的运行离不开资金供给。央行作为中国资金流动性的掌控者,其货币政策对资本市场影响重大,也一直受到投资者的关注。如何解读货币政策和预测货币政策的走向,各路观点可谓众说纷纭,其中也不乏理解偏误乃至主观臆测的成分。在本期专栏中,我们将从货币政策的目标、制约、空间、工具等角度,同广大投资者一起分析和探讨2014年央行货币政策的特征和方向。

  首先,从目标角度来说,中国货币政策是保持稳定。2014年政府工作报告所提出的广义货币M2增长目标为13%,接近2013年13.6%的实际增长。从历史经验看,历年M2的实际增速同政府目标增速之间的差异一般不会太大,但是也有特例。例如,2009年政府目标M2增速为17%,但是由于发生了次贷危机引发的全球性经济衰退,中国政府推出了4万亿的财政刺激计划,当年的货币供应自然也就水涨船高,大幅超越原定目标,M2增速达到了惊人的28%!这毕竟是非常时期的非常结果。我们认为在目前的经济形势下,2014年M2增速将同目标增速基本保持一致,预计全年增速会在13%至14%之间。

  其次,从制约角度来说,中国货币政策关系着众多宏观经济目标的实现。根据国际经验,长期以来美联储货币政策的重要指引是泰勒规则(Taylor’s Rule),根据这一规则,影响美联储货币政策的主要因素是产出缺口和通胀缺口,换言之,经济增长和物价水平决定着美联储货币政策的取向。因经济体制的不同,中国的货币政策需要承载比成熟经济体货币政策更多的任务,除了需要助力经济增长和控制通货膨胀,同时还受到调整经济结构和金融去杠杆等目标的制约。由于受到多重制约,当前中国货币政策的设计上只能是边运行边观察,相机抉择。在实施过程中,上述制约因素的相对重要性可能随时发生变化,货币政策的松紧也会做出相应调整。2014年是改革全面启动的一年,政府工作报告中多次提及“改革”一词,我们认为,在经济转型的关键点,只要经济增速在底线之上,经济调结构和化解以影子银行为代表的金融风险将会是今年经济的主旋律,整体上货币政策会表现出中性的取向。

  再次,从空间角度来说,中国货币政策在中性的基础上无论是偏松还是偏紧都存在操作空间。一方面,从整体经济环境看,当前经济增长存在一定的压力,汇丰PMI已经降至50的荣枯线之下,官方PMI也下滑逼近荣枯线,与此同时通胀水平仍然保持在较低的2%附近,所以货币政策确实存在宽松的空间。另一方面,实体经济调结构和金融去杠杆的需求又要求货币政策适当收紧。正如我们在前期专栏所述,从2013年启动的经济转型将在2014年全面展开,对存在产能过剩的行业和前景黯淡的产业,以及依赖负债维持经营的亏损企业,都需要通过偏紧货币政策促使调整汰劣,引导经济结构走向优化升级。此外,在过去几年较为宽松的货币环境下,累积了相当规模的信用风险,金融体系去杠杆,重构资产负债表的需求愈加紧迫,此时适当收紧货币有助于促进行业改革,化解系统性风险。

  最后,从工具角度来说,我们认为“短期为主,中期次之”是央行最可能的选择。如前文所述,多重制约下央行的货币政策以相机抉择为主,而短期工具使用起来最为灵活,松紧可以随时转向,因此我们认为,央行在2014年的操作中将主要运用“正(逆)回购+央票+常备借贷便利(SLF)+短期流动性调节工具(SLO)+国库现金管理”等短期货币政策工具,而且操作频率和规模上可能会超过2013年的水平。但是,如果经济减速过快触及底线,也不排除央行会动用下调存款准备金的方式来增加货币供给,而在迈向利率市场化的主基调下,央行可能不会使用调整基准利率的价格型货币政策工具。在实施手段上,央行已经开始更多地让市场进行自我调节,如最近放宽的人民币对美元汇率的波动幅度。

  综上所述,为支持促改革保底线的经济政策,2014年央行的货币政策将保持整体中性的基调,以微调为主,就某一时点来说,无论是偏松或者偏紧都属正常。在实施过程中,各大制约因素的变化将会影响货币政策的方向,投资者应予以密切关注。

    黄一黎博士

  嘉实基金(博客,微博)(博客,微博)董事总经理、投资者回报研究中心负责人  

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