私募风云:无限风光在险峰

2010年11月22日18:07  来源:和讯基金  作者:彭亚轩  

  4天之内上证综指急跌超过300点,投资者着实又领略了一回A股市场暴涨暴跌的凶险和刺激,风险控制再度成为大家关注的焦点话题。投资有风险,风险需要控制。然而,什么风险需要控制?什么风险可以控制?如何控制风险?归结为一句话:投资需要具备什么样的风险观?

  如履平地 vs. 有惊无险

  追求绝对收益是阳光私募基金的首要特征,私募基金注重风险控制在市场上应该是无出其二的了。那么,私募风控的实际结果如何呢?不妨先来看一个实例:有三只于2008年2月同时成立的阳光私募基金产品A、B、C,分别由三家不同的私募投顾公司的三名不同的私募基金经理管理。截至2010年10月底,在运行了2年满9个月之后,三只产品的表现迥然不同:A产品,最低净值0.9825,即使经历了2008百年不遇的金融危机,其最大净值损失也未超过2%;累计收益36.79%,年化收益率12.07%;衡量波动的月度标准差2.17%。B、C产品,最低净值分别为0.4365、0.5422,最大净值损失曾经达到腰斩程度;累计收益分别为113%、85%,年化收益率高达31.65%、25.08%,远远好于A产品;衡量波动的月度标准差11.85%、11.09%,净值波动的幅度5倍于A产品。面对这样一组稍显矛盾的统计数据,作为投资者的您,会做出怎样的评判和选择呢?

  投资是为了保值和增值。保值是指投资不亏损,这是投资的前提;增值则是投资的最终目标。调查数据显示,大多数阳光私募基金的投资者在投资私募基金时,最看重的就是资产的增值,普遍的年收益率期望值在20% -- 50%之间。回到上面A、B、C三只产品的例子,在评判好坏的时候,还必须考虑一个“投资周期”的指标,没有投资周期的概念则评价无从说起。投资界有一个共识:投资是运动场里进行的一圈又一圈的长跑。当然,对于绝大多数中国的普通投资者来说,基本上是不会考虑马拉松式的投资长跑,所以笔者倾向于以3 – 5年作为一个投资周期来评估投资的得失成败。基于此,对于上述运行了接近3年的三只产品,基本上可以做出有参考价值的评价。

  上述三只产品最终都实现了保值及增值,虽然B、C二只产品在期间经历了净值的大幅损失,但以结果论那只能算是过程中的小插曲(保值不代表在投资过程中必须一直始终保持净值在面值1以上,期末最终的保值才是真正的保值。当然,如果有投资者在这一段插曲时期选择了赎回基金,那留下的只能是无尽遗憾了),最终还是大幅跑赢大盘、给投资者带来非常可观的增值收益。一路走来,真算是有惊无险了。相比之下,A产品净值表现非常平稳,令投资者在投资过程中十分安心、感觉甚好。但是,与B、C产品的投资结果相比较,其最终的投资增值收益很有限,如履平地式的投资管理最终也避免不了被投资者诟病其过低的投资收益。

  有鉴于此,真正需要管理的投资风险有二:一是在投资周期期末资产最终亏损的风险,二是最终的投资收益达不到预期目标的风险。而投资者和专业人士较多关注的投资过程中净值波动的风险,则是尽可以忽略、不予理睬的小事一桩。若是抱有这样的风险观来评判上述三只私募产品,好坏优劣就不言自明了。

  顺便披露一下:上述的B、C二只产品分别是广东新价值投资公司罗伟广管理的“新价值2期”、上海尚雅投资公司石波/常昊管理的“尚雅4期”。

  左右开弓管理净值

  笔者在日常工作中,与私募接触颇多。每每谈到风险控制时,听到最多的就是:减仓和止损(盈),这二种情形几乎与风险控制划上了等号。深究下去:上述二种常常同时出手的风控操作,真实的目的更多的在于管理基金产品的净值波动,降低的只是产品净值波动的风险,与最终的投资收益没有必然的联系。

  还是以实战为例:有二只于2008年年底同时成立的私募产品D、E,分由二家不同的私募投顾公司不同的基金经理打理。D产品几乎一直满仓操作,很少换股。D产品的基金经理从不会因股价的大幅波动而采取止损/止盈的操作。E产品的基金经理则注重趋势判断,随时根据对市场的预判增减仓位和在板块之间调仓换股。该公司制定有严格的止损操作纪律 -- “第一止损线:最高净值起下跌10%;第一止损仓位:止损后市值占信托资产50%。第二止损线:最高净值起下跌15%;第二止损仓位:全面清仓,现金100%。信托产品的净值监管及止损操作由公司首席风控官直接负责,当某个信托产品净值触及止损线时,由首席风控官直接给交易员下达止损指令,由交易员在当天完成止损操作”。在运行了22个月之后,截至2010年10月底,D、E产品的累计收益分别为79%、58%,月度标准差分别为8.51%、7.08%。从结果看,“懒惰冒失”的D产品反倒战胜了“勤快谨慎”的E产品。这里的D产品是广州长金投资公司郑晓军管理的“长金2号”。郑晓军认为:止损就是认错,说明投资之前的工作做的不扎实。长金不会因为短期内股价出现波动而放弃某只股票,只要它的基本面符合投资逻辑,就会坚定持有。

  说到止损,即使投资大师之间也存在激烈的争议,难有定论。巴菲特说他买入股票后的持有期是永远,可见他是绝对不会止损的。彼得•林奇也一直十分厌恶止损指令,他认为止损指令根本无法保护投资者避免发生亏损,只不过是使投资者把当前的帐面亏损变成一个已经发生了的现实亏损。安东尼•波顿在总结投资人的两个致命错误时就表示:“买在高点是一大错误,第二个错误则是卖在低点”。乔治•索罗斯则认同止损:“学会止损,千万别和亏损谈恋爱。止损远比盈利重要,因为任何时候保本都是第一位的,盈利是第二位的,建立合理的止损原则相当有效,谨慎的止损原则的核心在于不让亏损持续扩大”。

  争论归争论,最终盈利才是硬道理。即使途中曾经跌的很惨,但是最终跑到前列才是胜利。投资的道路从来都不会是一条笔直向上的直线,没有承受投资波动的心理准备是无法做好投资的。

  事前的风险控制最重要

  深圳合赢投资公司副董事长、基金经理刘鹰认为:好的研究质量是最重要的风险控制手段,风险控制的功夫是下在投资买入之前的。刘鹰管理的“粤财•合赢”产品发行成立于上证5700点的高位,虽经历较大幅度的产品净值波动,但是仍然在运行3年满1个月之后的今天为投资者带来超过86%的增值收益,年化收益率达到22%,相对沪深300指数的年化收益率高达31%。在介绍经验时,刘鹰认为:以实业投资的眼光,精选个股,忽略市场的短期波动、长期持有,是合赢投资一直以来坚持的、被实践证明是切实可行的投资原则。

  风险控制分为事前控制、事中控制、事后控制三个阶段,事前控制最重要、效果最显著,其他二个阶段的控制都属于亡羊补牢了。阳光私募投顾公司SHFY公司特立独行地在公司网站上明确公开了风控措施:“事中风险控制 -- 重大偏差执行(止损线及突发事件)—交易总监—风险控制官:在投资仓位产生10%浮动亏损时,交易总监警示,达到15%的亏损时,交易总监有权直接平仓而无需请示”。该公司2010年1月发行成立了第一只产品,在今年以来巨幅震荡的市场中运行了10个月之后,累计收益8.52%,最低净值0.9135,月度标准差5.54%,在600多只阳光私募基金产品中表现中规中矩,亮点不多。

  深圳铭远投资是市场上为数不多的价值投资派投资人,精选个股、长期投资、集中投资是铭远投资的突出风格。铭远投资今年以来一直保持较高的股票仓位,从不回避市场的短期波动,专注于对个股基本面的跟踪研究。铭远旗下于2010年1月成立的铭远2期,截至目前累计收益53.18%,最低净值0.9085,月度标准差11.19%,在全市场阳光私募中名列前茅。对比上述SHFY公司同期的产品表现,铭远2期的净值波动幅度2倍于其,但是收益6倍于其,可见波动不是问题,收益才是最重要的。铭远投资认为:风险的基本含义是不确定,凡能预测到的都不叫风险,对于未来的不确定才是风险。若想最大限度的降低风险,排除不确定性是最重要的工作。在问题发生之前,把可能的问题点,通过研究、分析、调研,一一排除,即使有些不明朗的因素存在,也必须有相应的应对措施。在铭远投资的每个项目决策过程中,都有一个压力测试:假如没有行情支持,这个项目未来一年或者若干年应该值多少钱?扎实严谨的事前风控工作,让铭远投资看起来如履薄冰,实际上却屡屡化险为夷、安然无恙。

  投资过程中的波动不可怕,重要的是能够保证最终的投资收益具有确定性、达到最大化。收益是风险的补偿,无限风光在险峰!

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(责任编辑:陈保龙)

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李志军

信诚基金市场部基金专家

王群航

银河证券基金研究中心高级

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私募少帅操盘手、知名基金

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