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富荣基金:贸易谈判时间窗口延长 不确定性未消除

2018-12-04 18:24:05 和讯基金 

  一、重点关注

  G20 峰会期间中美高层会晤传递出偏积极的信号,但从白宫方面发布的通稿来看,双方约定在 90天内不加征新的关税,并展开新一轮谈判,但 90 天内若不能达成一致,美国政府仍将对价值 2000 亿美元中国商品的关税税率提升至 25%。短期风险偏好得到一部分修正,不确定性还未真正消除。对债市而言,经济仍在下行走势中,谈判时间窗口的延长暂时不会对基本面形成反转,因此中期债市仍相对乐观。

  二、上周市场回顾

  资金面:

  央行继续暂停公开市场操作,由于月底财政支出力度增加等因素,跨月流动性较为充裕,月底最后一天,DR001上行30.11BP至2.6286%;DR007上行10.37BP至2.6778%。

  利率债:

  周三联储主席鲍威尔的讲话偏鸽派,引发利率债下行,周四在G20会谈前市场的不确定性情绪增强,利率债多头活跃,周五虽然PMI数据较弱但整体影响有限。全周利率曲线陡峭化走势,10年国债下行3.6BP至3.35%,10年国开下行6.6BP至3.83%。

国债收益率 1M 3M 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y
2018/11/30 2.2506 2.3685 2.4826 2.9899 3.1353 3.3602 3.355
2018/11/23 1.9557 2.2864 2.5115 3.0132 3.1853 3.3903 3.3917
变化(左) 29.49 8.21 -2.89 -2.33 -5 -3.01 -3.67

国开债收益率 1M 3M 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y
2018/11/30 3.1937 3.3431 2.927 3.3975 3.6846 3.8951 3.8356
2018/11/23 3.2556 3.5046 2.9419 3.4154 3.7289 3.9153 3.9019
变化(左) -6.19 -16.15 -1.49 -1.79 -4.43 -2.02 -6.63

  信用债:

  一级市场:非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约1764亿元,净融资额约706.5亿元;其中,城投债(中债标准)发行288.5亿元,净融资额22.6亿元。

  二级市场:信用债二级市场交投活跃度一般,收益率走势分化,多数期限上行为主,3年期中低等级信用债收益率有所下行。

附表:信用债收益率,利差的基准为同期限国债,数据来源:WIND、富荣基金
附表:信用债收益率,利差的基准为同期限国债,数据来源:WIND、富荣基金

  可转债:

  上证综指勉强收红,上涨0.34%,创业板指则上涨1.58%,农林牧渔、电气设备和食品饮料领涨,钢铁、家用电器和商业贸易领跌。中证转债指数上涨0.24%,个券涨多跌少,利欧转债(15.62%)、康泰转债(12.31%)、德尔转债(8.31%)领涨,17桐昆EB(-6.07%)、17中油EB(-1.05%)、15国资EB(-0.86%)领跌。

  三、本周市场展望

  1、 基本面

  国际方面:

  G20峰会期间中美高层会晤传递出偏积极的信号。从白宫方面发布的通稿来看,双方约定在90天内不加征新的关税,并展开新一轮谈判,但90天内若不能达成一致,美国政府仍将对价值2000亿美元中国商品的关税税率提升至25%。短期风险偏好得到修正,不确定性还未真正消除。

  国内方面:

  增长:11月的制造业PMI继续回落0.2个百分点至荣枯线上,且新订单指数回落了0.4个百分点,显示生产活动仍然处于下行趋势当中,预示四季度经济可能继续下行。我们认为,中期而言经济正逐步进入复苏的后半段,地产的拉动效应将逐步减弱,短期而言,政策的托底效应正在对市场的预期形成一定干扰。当前市场对经济下行方向预期一致,只是节奏有所不同,短期我们预计国内政策、金融和经济数据的变化,以及中美贸易摩擦升级的节奏是带来债市震荡的主要因子。

  通胀:10月CPI环比上涨0.2%,同比维持在2.5%,10月PPI环比上涨0.4%,同比回落至3.3%。食品价格和油价是CPI上行的主要推动,但11月以来油价下行、蔬菜、猪肉价格下行,投资者对通胀整体的担忧都有所减弱。我们认为宏观角度看经济遇到下行压力的情况下,通胀全面起来的条件很难具备,大宗商品的价格仍承受一定的压力;微观层面看,局部菜价的波动影响时间较短;猪瘟可能会加速猪周期,但当前仍在猪周期的下行阶段;而油价则是值得关注的变量,重点是地缘政治因素导致的不可测变动。如果通胀在3%以内,对当前偏向稳增长目标的货币政策而言也在容忍范围内,明年年初则要进一步权衡价格走势与货币政策目标之间的关系。

  政策与资金面:央行三季度货币政策报告再次确认了当前“稳增长”的核心任务,尽管仍保留了“总闸门”的描述,口径中性稳健,实际操作却偏宽松。站在当前时点,对货币政策的宽松预期较为充分,且考虑汇率压力下货币政策持续宽松的空间有限,短端收益率大概率因流动性合理充裕而维持在低位震荡,资金面暂时不会构成债市的阻力,但对债市的提振也有限。12月2日,《理财子公司管理办法》正式落地,较10月19日的征求意见稿变化不大,在股权管理、自有资金投资、内控隔离和交易管控、从业人员规范等方面根据市场反馈意见进行了修订。

  2、债市走势展望:

  利率债:全球流动性收紧、经济复苏逐渐进入后半程,中国面临更大的外部贸易战风险,虽内部政策已在发力托底,但总体而言经济增速仍有压力;通胀方面关于滞胀的担忧会阶段性出现,特别是原油价格的上涨增加了不确定性,但我们预计总需求增速减缓的情况下,通胀的压力可控,上行到影响货币政策的地步还有距离;货币政策上,从前期未跟随美国加息的操作看,央行阶段性的目标以“稳增长”为核心,流动性“合理充裕”是大概率事件,但货币政策也面临来自汇率方面压力,进一步宽松的空间也有限;监管政策上,预计“稳增长”为首要任务,“稳杠杆、调结构”仍是未来一段时间的政策重心,宽信用的实际效果是预期差产生的源头之一。因此,利率债整体面临的宏观环境尚可,但年初以来的下行幅度已较大,其中已隐含部分经济下行预期和货币政策宽松预期,预计利率债仍将延续震荡慢牛,但不排除市场超调时的短期上行风险。期限策略上,鉴于短端利差已经明显压缩,短端与联储目标利率十分接近有所掣肘,但长短端利差有所提升,长端在震荡中基本稳定,未来对经济预期进一步悲观,商品价格下行,长端的空间要较短端更大。短期交易风险:利率债突破年内新低后打开下行的空间,但短期收益率下行速度过快,忽略了部分负面因素,短期也许有回调风险,但总的空间应当有限。

  信用债:近期政策的重心在修复民企融资,对此我们的观点是:民企历史上一直是融资链条的薄弱环节,当前民企债信用利差接近历史高位,随着政策传导效果提升,企业本身造血能力与杠杆匹配度提升,信用利差向均值回归也仍然是大概率事件,但目前阶段,政策路径还需要观察。短期而言,我们认为民企债的更多是个券上的机会,对主业清晰的行业龙头,政策利好可以即时修复风险偏好,直接对应价格的改善,而对于那些本身投资者基础差,主业不清晰,风格激进的民企,其信用利差的修复还待观察。就信用债配置策略,建议组合主要仓位仍集中在中等偏高评级的主体上,有一定票息优势且估值风险可控,保障安全性的同时关注部分城投、民企产业龙头、地产优质主体等个券上增强收益的机会。在流动性“合理充裕”的政策基调下,资金面仍会维持相对平稳,杠杆利差明显,仍建议保持杠杆。

  可转债:

  经济下行压力加大,外部贸易战走向、内部政策效果都处于观察窗口期,A股仍将震荡寻底,但贸易谈判窗口期的延长给予市场更多的空间。对转债而言,本身整体转股溢价率相对高位,反弹行情中的整体弹性偏弱。对于老券而言仍建议中低仓位布局等待,所布局个券应当紧抓基本面和弹性,转股溢价率低且估值和业绩增速匹配的标的为首选。对于新券则建议积极关注,未来一段时间新上市主体数量增多,由于发行时点的股价处于历史相对低位,投资者可视负债特质适当左侧布局。

  

(责任编辑:任刚 HF008)
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