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安全边际在手 跟时间做朋友

2018-10-08 01:13:19 中国基金报  姜诚
安全边际在手 跟时间做朋友
姜诚

  2018年已过三个季度,对忙碌的基金经理而言,在低头狂奔之余,又到了回顾总结的时间。

  亢奋的1月份之后,A股即进入了几乎是单边下跌的趋势,去年牛冠全球的香港恒生指数也走出与A股类似的走势,虽然幅度要温和一些。

  探究市场下跌的原因,大概包括如下几个方面:宏观经济表现差强人意,投资减速,消费低迷,贸易摩擦节外生枝;反映在上市公司报表中,是收入和利润增速的下滑;一系列去杠杆操作,加之市场对汇率和中美利差的负面展望导致的外资进出扰动,也使得资金面并不乐观……

  但股市的讽刺意义就在于此,要表现后见之明的睿智很简单,预测未来却很难。但市场预测是基金经理的必答题,不说不行,说多了怕错。我们对这个问题的处理方式是坦诚一些,承认自己的局限性。淡化对未来的预测,关注已经发生的事实;回避单一情景的外推,做多情景的假设;决策时不依赖唯一性的判断,要做好不同情景发生时的应对预案。

  巴菲特说:好投资不以难度系数取胜。把思路从“比市场预期的还要好”转变为“不像市场预期的那么差”,投资的难度系数就大大降低了。跃过7尺的栏杆能让你成为英雄,但综合考虑成功率之后,如果有1尺的栏杆,最好还是不要为难自己。好的投资者懂得“认怂”,在自己的能力圈里决策。

  “比市场预期的还要好”的股票通常估值水平较高,因为隐含了一个好预期,只有当更超预期的表现发生时,股票才能上涨。“不像市场预期的那么差”的股票通常估值水平较低,因为隐含了一个不算好的预期,悲观情况发生时少亏钱或不亏钱,中性情况赚小钱,乐观情况赚大钱,所谓的安全边际,就是这个含义。

  安全边际在哪里?基于确定性因素做决策是基础。当前时点,我们认为有以下几项确定性因素:

  短期来看,由于2017年是景气度较高位置,2018下半年上市公司利润减速的概率较大;经济结构转型大背景下,宏观增速也将大概率趋缓,对基建投资的强刺激政策不宜过度乐观。另一方面,去杠杆有序推进,恶性危机不太会发生;当前市场的估值水平位于历史后四分之一分位以下,进一步杀估值的空间不大。

  长期来看,中国制造业的生产效率仍处全球领先地位,不应过度放大对劳动力成本上涨的恐慌;中国的人口红利仍在,但表现形式从低端劳动力红利向高端技术人才红利转变;中国企业在若干领域将陆续冲击全球技术前沿,中国制造向中国创造的转型不存在实质性障碍;经济体制仍有制度红利空间,螺旋式发展中还将朝着市场化方向迈进。

  以上的乐观并不盲目,是建立在对历史的深入学习、对现状的客观观察基础上的。我们判断,“超预期的坏情况”发生的可能性不大,目前市场正处在安全边际较宽裕的状态,但何时上涨仍是无法回答的问题。

  《孙子兵法》有云:昔之善战者,先为不可胜,以待敌之可胜。当下我们不必惊慌,只需耐心等待收获,做时间的朋友。

  (作者系中泰资管基金业务部总经理、研究部总经理)

(责任编辑: HN666)
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