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北京和聚投资:存量博弈下 关注结构性机会

2017-09-29 10:53:33 和讯基金 

  对于年末4季度的市场判断,我们认为大概率将维持存量博弈的模式。存量博弈包含两个层面,一个是经济体本身、一个资本市场。

  第一, 宏观经济运行步入存量主导阶段,经济改革政策显著影响资本市场的结构和机会

  1.1 价格上行主导盈利改善,资本支出增长的新周期还需观察。

  今年下半年来,周期商品价格价格大幅上行,引发市场对中国经济新周期的争论。我们认为,核心原因还是在“供改+环保”带来的供给端去化力度大于需求端回落的预期。期间钢铁、煤炭、铝以及部分化工品大幅上涨,价格上行成为企业盈利改善的主导变量。16年以来的供给侧改革、环保督查等执行力度持续超预期,供给刚性收缩使得当前企业毛利改善可持续。

  图1:16年来供给侧改革推动下的螺纹钢、沪铝价格 数据来源:WIND 数据区间:2016.1-2017.9
  图1:16年来供给侧改革推动下的螺纹钢、沪铝价格 数据来源:WIND 数据区间:2016.1-2017.9

  但是从物量角度暂看不到需求增长,7、8月工业增加值同比增速回落,1-8月第二产业固定资产投资额同比增速仅3.2%。预计未来企业资本开支增长还有待实体降成本的落实。当前中央经济工作已经定调降成本,监管方面配套出台包括金融同业去杠杆等措施,以引导资金脱虚入实。降成本的落实进度取决于监管与市场的博弈,将是一个中长期的过程。

  1.2经济增速平稳下台阶,存量主导下更加重视结构调整,流动性预期不悲观

  年初以来,市场对今年宏观经济判断的共识为前高后低,前两季度国内GDP保持6.9%高增速,三季度预计略有下滑但可能仍高于年初以来市场的普遍预期。主要的预期差在于投资端的高速增长,其一是三四线城市房地产,其二是基建。经济稳增长重回投资拉动的老路。

  拉长时间看,09年4万亿之后,国内经济增速整体呈现平稳下台阶的过程。一方面当前经济体已经达到70万亿规模,高基数下经济过去10%的高增长实难维持。另一方面,根据发达国家经验,当前我国正处在经济增速换挡的关键时期,存量主导下结构调整带来的产业转型机会是重点方向,政策方向是核心变量。

  图2:09年后经济增速平稳下台阶 数据来源:WIND 数据区间:2010.3-2017.6
  图2:09年后经济增速平稳下台阶 数据来源:WIND 数据区间:2010.3-2017.6

  整体流动性环境看,当前M2降速与信贷高增的剪刀差持续扩大,金融体系资产与负债端的缺口使得当前利率自身存在上行压力。另一方面,当前CPI仍然温和、人民币汇率双向波动下,货币政策操作空间是打开的,如近期国务院常务会议表态为支持小微企业信贷鼓励定向降准,我们对未来流动性的判断不悲观。

  1.3 十九大召开在即,期待新一轮改革红利。从监管层的角度看,近期证监会召开会议明确表示,要从政治高度来看待维护市场稳定的极端重要性,为党的十九大胜利召开营造良好的资本市场环境,维稳预期直接提升当前市场的风险偏好。同时,我们也期待,十九大顺利召开后,将会有一系列配套政策、项目订单加速推进落地。政策驱动的主题机会仍将延续,如逆周期的PPP、环保压缩供给等,相关龙头企业优势更加显著。

  第二, 资本市场存量博弈下的配置思维,关注结构性机会。

  综上,在存量主导的模式下,应该更多关注资本市场的结构性机会。从大类资产横向配置、权益类市场内部配置等多维度把握:

  2.1 横向看大类资产配置,股票可以相对超配。14年降息带来的流动性宽松,先后造就了15年股票、16年房地产、17年大宗商品牛市。当前时点横向对比,今年大宗商品涨幅非常可观,而房地产价格高位横盘,且占居民当前配置比例已严重偏高。而股票市场经历了15年下半年的去杠杆,上证综指较15年高点仍折价约40%,当前估值水平仍在合理区间,从潜在收益的角度看,股票市场可以相对超配。

  2.2 行业角度下的结构性机会,关注产业转型、技术及消费升级。其一,传统制造业领域,过去3-5年时间,很多行业先后从产能扩张过剩,在政策监管及行业自发出清的双重作用下,行业周期复苏的拐点逐步到来,如造纸、化工、维生素等。其二,随着产业技术升级革新带来行业格局重塑。如煤化工领域,工艺革新带来对低阶褐煤利用率的高效提升,将颠覆万亿能源化工市场格局。其三,消费升级拉动的新增需求,包括5G、新能源汽车、高铁领域等等,未来于产业链相关子领域的需求将实现爆发式增速,如陶瓷器材、碳纤维复合材料、信号系统等等。

  2.3 A股交易博弈角度,同样存在显著结构性特征。根据历史经验规律,四季度通常会出现结构性博弈机会,即板块间的高抛低吸。可关注当前机构配置偏低、前三季度涨幅相对较小的品种,如建筑装饰、房地板块。如细分的环保、基建领域PPP龙头,逆周期属性且兼具4季度雄安事件驱动催化。基本面、配置博弈角度双重考量下,是我们重点关注的方向之一。

  2.4 现有监管制度下,多种金融工具的跨市场投资机会。6月监管政策为维稳市场,出台针对大股东、特定股东的解禁减持新规,大宗交易、可转债成为上市公司股东减持的重要通道。特定交易模式下的定价折扣机会值得关注。此外,港股市场的投资机会我们也是持续看好。随着深港通开通,今年以来越来越多的资金南下,港股通渠道累计新增净买入金额达2000亿元,远超16年同期。港股市场一些特有的标的,存在较大机会。

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(责任编辑:赵艳萍 HF094)
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