和讯财经端 注册

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

2017-07-02 00:30:00 和讯基金 

  下文为近期鹏扬基金总经理杨爱斌在某财经论坛上的演讲速记:

  大家下午好,我看在座的有很多年轻的交易人,我本人应该算是比较老的交易人了。我从1999年就开始从事债券投资,那时债券市场只有2000个亿,发展到现在快70万亿了,市场越来越发达。我也非常感谢彭博邀请我来给大家分享我对下半年宏观经济的看法,以及对债券市场的思考,供大家参考。

  我今天要给大家分享的主要就是我对债券市场的一些看法。这是我们鹏扬基金管理有限公司对债券进行分析的框架体系,这个体系我用了很多很多年。我从原来的平安保险,后来到华夏基金,后来到自己做私募,再到现在做公募,一直在用这个体系。

  这个体系主要分三个角度来看这个市场,我们还是觉得基本面是决定市场最关键的变量,第二块是供求的关系,第三块才是估值水平、收益率的水平。我自己做下来,一个最大的体会是觉得,估值是最不重要的,估值是结果。最重要的还是基本面,它决定债券市场未来中期的趋势。而供求影响的往往是短期的趋势。

  一、宏观基本面分析:基本面整体利好债市

  (一)中国经济:Reflationto InflationorDisinflation?

  基本面这方面其实我们最主要的是回答三个问题:经济到底是好还是不好,物价到底高还是低,货币和信贷到底是紧还是松。要回答这三个问题,我们要理解整个经济的循环规律。根据增长和通胀以及货币信贷的关系,我们归纳出了X-flation,关于这个的话,最早是PIMCO的格罗斯写过很好的论文,我一直把他的论文思想保留在现在。他觉得对整个经济情景的判断,往往是从Reflation到Inflation,然后到去通货膨胀Disinflation然后到Deflation,这四者的循环,这四者的循环在很大程度上决定了我们对未来基本面的判断。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  我们从中国的经济来看,其实从去年的下半年开始,可以很清晰地看到,中国经济事实上是进入了典型的Reflation状态,最主要的体现就在于我们的货币和信贷,尤其是信贷在快速地扩张。在去年上半年的时候,央妈还没有开始正式收紧银根,所以这个时候我们的股票也好,债券也好,商品也好,大家都在涨,都很happy。但是一旦通胀开始上行之后,货币政策开始收紧,在这个阶段,债券市场就会受到伤害。所以去年的下半年,我们看到这样的故事在逐步地发生。但是如果货币和信贷收缩得比较紧的话,往往进入了一个Disinflation状态,那我们的债券市场将重新从一个不好的状态向一个好的状态变化。

  这么多年,我们的债券市场的循环,基本上都是在这样的过程中循环。接下来我们用具体的数据来看看,我们未来的债券市场到底在什么样的维度。我相信现在肯定已经不是Reflation的阶段,现在我们到底是在Inflation,还是在Disinflation这个中间的一个环节。一起来看看在什么位置。

  接下来,我们看看具体的数据,基本面这方面,我们主要的就是回答增长、通胀以及金融杠杆和货币政策的问题。我们先看看增长的情况。

  (二)2017年一季度名义GDP继续回升,但大概率已经见顶

  今年一季度GDP是6.9%,这个数据波动是很小的,应该说是很好的一个数据,其实最好的数据是名义GDP——11.8%,红线是名义的GDP。这个数字实际上已经回到了2013年左右的水平。在去年的10月份,我们看到PPI的环比折年率非常高,去年10月份我们觉得中国名义的GDP增长得非常好了,所以我们当时战略性地做空了债券,所以现在没有受到什么大的伤害。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  数据来源:Wind、鹏扬基金

  但是问题就在于,我们做投资,不能用后视镜做投资,一定要用望远镜做投资。现在这么高的名义GDP,我们不知道未来还能不能持续,我们的结论很简单,我们觉得价格因素是最重要的,这次名义GDP上升,最主要的原因是GDP的平减指数是4.9%,随着PPI的大幅上涨的结束,我们有较大的把握认为名义GDP已经开始见顶。这是增长方面的结论。

  从名义GDP、我们公司内部的模型上看,我们也能看到,从领先的信号已经看到增长的数据在往下了。你可能会说,这是你们公司自己的模型,是一个黑匣子,你也不知道内部是一个什么东西,接下来我把我们最关键的判断跟大家说说。

  (三)产出端:当前经济处于被动补库存向主动去库存转变的阶段,但经济增长有一定韧性

  1、二季度PMI整体较一季度回落

  我们通常从供给和需求两个角度来评判经济增长。首先我们看产出端。这是经济领先的指标PMI的数据,虽然6月PMI超预期转好,但二季度PMI整体较一季度回落。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  数据来源:Wind、鹏扬基金

  不仅如此,我们更看重的是PMI里面的结构,因为PMI是综合的结果数据。我们最关心的是,比如说,从5月份的PMI环比来看,生产指标跌了0.4%,而历史上来看,2013~2016年平均都是涨的,应该是涨0.35%。然后我们再看看订单的情况,代表需求。订单2013~2016年平均的月度涨幅是0.32%,五月是持平的,其实可以说,需求是偏弱的。相对来说产成品库存环比出现了明显的下降,说明我们整个经济其实已经开始出现了一定的主动降库存的迹象。

  而4月份库存在暴涨,价格在暴跌,订单在明显地回落。4月份更明显的表现应该是从主动加库存变成被动加库存,现在则已经开始出现了主动降库存的迹象。如果库存周期进入主动的降库存的周期,其实对债券市场来说不是坏事。这是领先指标。最新发布的6月PMI数据反映了生产和新订单均超季节性的好转,而产成品库存进一步回落,说明当前仍处于去库存阶段,但经济增长的韧性还是比较强的。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  2、PPI见顶,领先产成品库存1-2个季度

  第二个看看名义的指标——工业增加值,就是把价格的因素加上去。名义的工业增加值在去年的9、10月份的时候,创造了8%-9%的2013年以来的新高。所以我们一直觉得去年10月份是一个非常好的债市做空的点。

  但是现在到了15%的位置,开始有点见顶,开始渐渐有往下走的迹象。但是现在7月份是不是一定能够往下走?我们去找各种各样指标,比如说PPI。因为名义工业增加值下行取决于两个方面,一个是价格的下跌;第二个实际的工业增加值的下行,这跟产出关联度比较大。所以第一个我们要看的就是价格。从过去的经验上看,PPI是领先于产成品的库存的,而现在PPI在往下走,产成品库存现在短期看,还是往上走。所以我们从价格领先的角度来看,我们觉得产出的增长未来应该是会往下走的。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  数据来源:Wind、鹏扬基金

  PPI的领先指标,我们用的是期货价格。南华工业品的价格指数最近也是在持续下滑的过程,这是产出端的情况。

  3、工业品利润下行

  还有一个就是我们要看企业利润。现在工业企业的利润与PPI和CPI的价差关联度非常大,我们看到:工业品的利润也已经开始下行了。大家想想,如果是企业加码生产的话,一定意味着他的利润是很好的;如果说利润急剧地下滑,那企业一旦到亏损的时候,就开始减产了,或者不生产了。所以从PPI和CPI价差的关系看,我们认为未来企业的生产应该也是往下走的,如果说生产产出往下走,那意味着是一个主动降库存的架构,从而对我们债券市场基本面构成支持。这是产出。前面说的数据是价格的因素,我们再看工业企业的实际的收入和库存的数据是什么样子。经历了这个债券市场的牛市和熊市,我们发现,如果库存增长和收入的增长出现交叉的话,通常意味着债券市场的拐点要出现。比如说2016年的2月份,我们第一次看到库存在往下走,收入在往上走。大家想想,如果是这种状况,对我们债券市场多么凶险,因为收入在增长,但是库存越来越低了。所以去年的债券第一次的下跌是去年的春节后2月份开始的。

  但是今天,产成品库存同比一直在往上涨,已经达到10%左右,收入的增长刚刚掉头向下,当然收入的增长比库存还稍嫌高了一点,我们可能还需要等待一段。一旦出现像2011年11月份的情景,一旦收入的增长下行的时候,债券的好日子一定会来,2011年10月份还有2014年2月份,我们都可以看到,都有非常好的结果。我们看到债券市场基本面慢慢的向我们希望的方面转变。

  (四)需求端投资分析:制造业投资、固定资产投资疲弱,房地产投资回落利好债市

  看完产出端,再看看需求端。中国的需求波动最大的事实上是投资,最好的是房地产投资,因为房地产还是特别火,包括4月份房地产数据还在向上走;但是制造业投资不行,从前面的6.9%跌到3.2%;基建去年平均在21%、22%左右,现在在17%左右,基建其实已经在往下走了。

  1、制造业投资:被动补库存末期,制造业投资将疲弱

  接下来分开来看,对制造业的投资,我并不认为会很好,因为产成品库存都在累积了,东西都卖不掉了,企业会加码投资吗?不可能。这块数据很早就确认了,没有太大的空间。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  数据来源:Wind、鹏扬基金

  2、基建投资:3月实际固定资产投资增长4.5%,创历史新低

  基建部分我们最关心的是其领先指标——新开工的项目、计划总投资的同比数。如果大家看董德志的红宝书、蓝宝书(《投资交易笔记》)的话,一定都知道这是非常经典的。我们看一下数据,去年固定资产投资的同比增速是20%,项目数是接近12万,今年的1-4月份跌到负7%左右,新开工的项目数是负1.7万,据我们了解,基本上没有什么新的项目在批,这是一个领先的指标。第二,看看实际的固定资产投资的实际增速,把价格因素去掉,三月是4.5%,创了历史新低。

  我们再看基建,今年的基建是17%,还不错。但是考虑到今年的基建占财政支出的比例处于历史的最高水平,考虑到今年财政支出全年赤字是3%、是没有扩张的,虽然说是积极的财政政策,但是赤字率是没有扩大的。所以,如果前面的支出比较快,后面的支出就没有钱了。即使在支出比较快、支出比例最高的时候,我们的基建的增速才17%,可以想象到今年下半年基建的增速会掉到多少,也许掉到14%,也许掉到15%,应该是往下走的。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  数据来源:Wind、鹏扬基金

  3、房地产投资:销售回落,中期看空房地产,2018或迎做债最好年份

  房地产投资对经济是一个支持的因素,是维持GDP数据没有明显回落的主要的支持因素。当然我们的数据,季调环比折年率现在是稍微有一点回落,但不明显。另外整个房地产的销售事实上已经在快速的回落过程中。但是我们看了一下销量的数据的构成,一线城市跌幅已经接近于40%了。快的是全国的三、四线城市,还维持在10%左右的销量的增长。但是三、四线城市我们都知道,第一,人口不可持续,第二,这还是保障房导致的购买,并不是真实的房地产需求,所以靠三、四线城市的销量没有太大的持续性。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  数据来源:Wind、鹏扬基金

  我们判断,随着房地产调控趋严,随着房贷的收紧,我们觉得,房地产的销售、投资等等如果能坚持到12月份就算非常好的了。现在支持房地产的市场最大的因素就是库存特别低,库销比现在已经到了2010年的水平。这是我们对房地产的短期的看法。

  当然中期的话,我们对房地产的前景不是很看好,为什么呢?引用一句话,房子是用来住的,不是用来炒的,我们还是要听党的话。中国的房子,真实的住宅的需求在2013年就已经见顶了,到2018年,我们觉得刚需会越来越弱。

  这种背景下,我们来看房地产投资,比如说,按照趋势来看,到12月房地产投资可能就扛不住了,也许5%、6%的位置就是高点了。到明年房地产投资又得挑战零左右,甚至变成负数。

  还有一个结构的分析,实际上中国的房地产投资占GDP的比例是非常高的,最高点是在2014年,大概是15%左右。近几年房地产非常火,但是房地产投资的比例再也没有超过14%。我们觉得未来房地产投资占GDP的比例应该是会往下走的,这是我们的一个判断。

  另外一个判断,从房地产的需求来看,我们过去一年,房地产信贷的占比实在是太高了,我们大概有6万亿的房贷,2万亿的公积金贷款,还有7000多亿的首付贷款,还有很多消费贷。我们毛估了一下,我们70万亿GDP里面,去年贷款的占比接近11%。2008年美国爆发金融危机之前,新增房贷占GDP的比例大概也就是8%,中国2016年新增房贷/GDP高达 7%,处于历史最高水平。所以我们可以看到今年的房贷都在收缩,房地产开发贷也在收缩,房地产公司债券不让发行,所以在这种背景下,我们对房地产大的中期趋势是比较悲观的。

  我们是做债的,某种意义上来说,房地产是债券最大的敌人。如果房地产市场最终下去了之后,债券市场的前景是非常非常好的,我觉得2018年也许是在座的做债的人士人生中非常美好的一年,我觉得按照目前的趋势来说,应该是非常好的。

  (五)社会消费品零售实际增长水平仍在持续回落

  因为时间关系就不说消费了,但是我想告诉大家一个数据,我自己做出来也很诧异,中国消费实际的增长数据竟然降至2002、2003年的位置,大概不到7个百分点左右,剔除掉CPI,我们实际的消费增长,其实已经回到了10年前的水平。

  (六)CPI持续低于预期,PPI已经见顶

  物价的话,4月份的CPI是1.2%,大家可能最近关注到了CPI,鸡蛋的价格、猪肉的价格跌得一塌糊涂。并不是说今年的物价对今年债券有多大的扰动,当然也不见得带来利多,因为接下来的几个月的CPI因为基数的原因,大概在1.5%—2%之间波动,不会给我们带来太大的支撑因素。但是PPI就不一样了,因为这个基数效应,一直往下走。其实我们也不关心这个数据,我们真正关心的是PPI的环比的数据是多少。比如4月份PPI的环比数据是负0.4%,整个工业,大宗商品的价格都在回落,这种背景下面,我们真实的PPI,剔除掉基数效应也许是负的,这种背景下,名义的企业的融资利率又快速上升,对企业来说是很难受的一点。所以我们的PPI,对我们的债市构成很大的支持因素。

  (七)货币与信贷分析:金融去杠杆,制约实体经济融资需求

  1、新增广义信贷占GDP比例回落至32%

  接下来想说货币和信贷的关系。大家都知道,中国经济这几年,尤其是金融危机之后,我们的发展,很重要的一个来源是信贷扩张。所以理论上来说,如果信贷扩张加速,债券市场是熊市,我们的经济就表现得比较好。我们在分析信贷的数据里面,我们更看重的是新增的信贷在GDP的占比。我自己有一个经验数据,中国的储蓄率大概是在48%左右,但是中国的老百姓(603883,股吧)的储蓄率大概在30%左右,所以发生一个很有意思的事情:每一次新增信贷,如果上升到30%-35%左右的位置的时候,我们的债市都是熊市。当然像2009年的时候,占到40%的时候,那债券市场就是大熊市。每一次回到25%左右的时候,我们的债市就变成牛市,临界点大概是在30%。

  为什么呢?理论上来说,如果借钱的人超过了我们GDP的收入,或者说超过了我们老百姓的储蓄的话,那我们一定会觉得存钱的人不够了,借钱的人太多了,这个时候利率就会上行。现在有一个有意思的是,我们在去年9月份的时候,看到最高的是接近34%、35%的位置,到3月份的时候掉到了32%,可能到今年二季度金融去杠杆、信贷的收缩、社融的收缩等等,我们觉得二季度有希望降到30%左右,看看能不能降下来,如果能有效地降到30%以内,那我觉得三季度从货币信贷的角度来说,对债市是会有很好的支持的。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  数据来源:Wind、鹏扬基金

  2、广义信贷增速小幅回落

  广义信贷是把企业债、地方债的置换都要加上去,一起来算。因为地方政府的债也是债,不能不把它当作债。去年五六月份的时候,这个数据接近15%的水平,是非常高的水平了,但是现在在下降,下降得非常缓慢,目前是大概15%左右。从我们的角度来说,如果广义信贷增速降到12%、13%左右,债券就进入比较好的基本面了,会更安全一些,说明信贷是在真正地收缩。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  数据来源:Wind、鹏扬基金

  3、商业银行扩张的步伐开始放慢,但绝对增速仍高

  说到货币和信贷的关系,只有央行扩表才是真正的货币。其他的,商业银行的扩表是信贷,影子银行的扩表也是信贷。我们首先能看到,央行的资产负债表总的来说是在萎缩的。当然从基础货币同比的增速上来看,还是维持在GDP的水平——6%到7%的水平。我们的央妈坚守7%左右的基础货币的增速,其实是偏紧的,就是央行并没有给更多的钱给大家去玩。央行整天说我们货币政策不紧不松,就是这个愿意,他事实上的确是这么做的。

  但是商业银行过去一年没有任何约束地在扩张。我们可以看一下,去年商业银行的主动扩表,增速是28%,总体的扩表大概是在15%、16%左右的扩张的水平。但是从去年货币政策收紧开始,商业银行的主动扩表的增速大幅回落。

  再看看影子银行的扩张。去年影子银行的扩张增速最高时接近60%,现在回到20%左右,也开始收缩。

  今年以来整体来看,央行是中性的,商业银行明显地从过去非常激烈的扩张,变成了较慢的扩张,体现了信用在收缩的过程。

  4、面临金融监管政策加强的压制,影子银行扩张放缓

  从商业银行对非银机构的信贷来看,数据也很明显。去年是我们金融机构和非银机构加杠杆最厉害的一年,净债券的余额,一年的时间增加了10万亿,到9月份数据出来的时候,我们自己都不相信,银行对非银机构,包括所有的资管产品、债券,一年的时间增加了10万亿,我们觉得风险太大了,所以我们去分析整个背后的资金的链条关系。今年4月份开始,我们终于看到这个数字少了1万亿,开始往下走了。当然在少了1万亿的过程中,我们债券的利率可是上了很多的。我个人觉得这个数据如果能降个3、4万亿下来,债券市场的杠杆,或者我们所说的委外的杠杆等等,可能就清理得比较干净了,现在只是刚刚开始。这是到4月底的数据,5月份的数据还没有看到。从这个同业存单的数据上再去找佐证可以看到,5月份的同业存单的数据少了接近5千亿。因为过去的商业银行是我去发同业存单,然后再去增持非银机构的产品,其实有一点类似于套利的行为。5月份我们看到这个方面,是真实地在去杠杆,这是5千亿实实在在地在去杠杆。

  (八)货币政策:全球货币紧缩周期可能最多到2018年年中

  说到金融的这个条件,我想给大家看这张图片,全球货币政策都处在收缩的周期,美国6月份加息,9月和12月估计要加一次。接下来欧央行也要退出QE了,我们央行早就开始加息了,紧缩了。最后就是日本央行,不知道什么时候开始收紧银根。

  我想说一点,虽然是在全球货币的收缩期,理论上对债券不利,但是这次跟历史上的任何一次都不一样。最大的不一样是什么?全球的杠杆还在比历史高的位置,大概现在是在230%左右——非金融机构的债务占比全球GDP的比例,现在是比金融危机的时候还要更高一下。

  在这种背景下,如果说你的债务杠杆这么高,货币政策想收紧,其实这种货币紧缩的周期是很短的。在历史上,经验表明,在高杠杆时期,或者叫去杠杆时期,货币的紧缩的周期通常很难超过18个月,如果说2016年的12月份,美国加息,我们作为第一次加息,不算2015年的那次加息,我们就从2016年算起,也就是这一轮货币紧缩的周期,到2018的6月份左右应该是要结束的,预计最多就是这个时间。从现在开始还有一年左右的时间为紧缩的周期,我觉得最多也就这样。

  这是我们说的基本面的情况,所以综合这些基本面的情况来看,虽然说债券市场在强烈的熊市氛围里面,但实际上个人觉得基本面对债市已经非常有支持了。

  二、资金技术面分析:相对利空债市

  (一)二季度债券市场面临供给高峰

  但话又说回来,债券市场的涨跌,短期来看还是由供求关系驱动的,或者说最终也是由供求关系触动的。也就是说,我们基本面的因素,最后会转变成供求因素。我们面临的最大问题的是,债券市场的供求关系目前非常地不支持债市。

  我们看了一下,每年的二季度,我们的利率债,包括地方债,都是供给的高峰。这个数据在6月份是非常高的一个点。7月份是难得的一个喘息期,8月份又会比较多了。我们看一下今年整个债券的发行进度,无论是国债、地方债,还是政策性的金融债,他们的发行节奏是,前4个月他们因为嫌利率高,都不愿意发,都推迟,但是到了二、三季度,他们想推都没有办法推了,所以我们觉得供给的压力是非常大的。另外一个方面从需求端来看,债券配置的力量又是严重不足的。我们做过专门的研究,因为配置里面很大一部分是来自于广义基金,但是今年的广义基金,由于委外的赎回,由于金融的去杠杆和监管的原因,赎回的压力非常大。在这种背景下,我们觉得债券市场的供给,尤其是一级市场的供给,每一次一级市场大量的供给,如果市场的情绪还很差,都会推动债券市场利率大幅上行。今年几次最重要的利率上行,都是一级市场推动的。

  (二)长线资金将加快入市步伐

  中国的债券市场,一大重要买家是保险公司,因为他有大量的协存要到期。股票因为监管的原因也不会增加太多的配置,所以保险公司最近买得很积极,当然还有我们国内的基本养老保险,地方社保的钱,因为利率又回到高位了,所以他们在不停地买。还有一点就是大家非常关心的,外国人的钱。“债券通”会不会导致外国人的钱大量地进入中国债券市场?我们算了一下,全球有5%的钱配到中国的债市,大概有4、5千亿美金的钱进入中国市场,不缺长线的钱。当然还有一个更重要的买家,就是我们的央行,据说全球40%的国债都在各国央行的手里,然而,中国央行持有的国债,加起来不到2万亿,是很不够的。

  所以我觉得从供求的关系来看,现在债券市场应该说跌了三波。第一波是因为去年的基本面。第二波是因为今年年初加息,公开市场利率。而这次跌的话,其实是跟基本面背离的,基本面是很好的,或者是正在转好的,但是由于供求的关系,导致债券市场跌得更凶了。我觉得如果因为这种原因导致债市下跌,其实对现在的手拿现金的机构来说是非常大的机会,无非是怎么进去而已。

  三、估值分析:估值水平接近上次熊末水平

  (一)货币市场利率水平:与长端利率反向变动

  接下来给大家看看收益率的水平,这是七天回购的水平,现在大概是3.44%(6月6日),我们看了一下,回购的利率,最近有一点缓慢的回落。其实这个回落背后是有逻辑的。如果说我的金融机构要去杠杆,我把我的委外赎回来2000亿,那我赎回来以后,要么自己去配债券,要么去把我借的高息同业存单的还上,要么把央行的钱还上,最后的结果一定是回购的利率反而是下来的。

  所以很多人说,回购利率下来了,为什么债券还跌了,收益率还上了?背后是我们重新调整的过程。就好比去年9月份,回购率特别高,但是长端利率还在往上涨,我们当时就觉得市场疯掉了,那背后的原因大家都觉得长端利率还能下来,所以不在乎短期利率高企,最后发现自己错了。但是现在的是,回购利率往下走,但是长端利率往上走,因为大家都在抛资产,还债务,这样的结果一定是短端利率往下走。那么,现在看到有所缓解。

  但是三个月同业存单利率,现在还是非常高的,已经到了4.95%,这是2015年90%的分位数。票据贴现的利率,现在也是非常高的,中心值是4.8%,这个分位数大概50%左右。人民币利率互换的利率,现在也在75%分位左右。

  其实人民币利率互换是非常好的品种,因为如果说,去杠杆的结果是使回购利率下降的话,那理论上说,五年期的互换的利率和现券的利差应该扩大了。所以今年利率互换收益率的水平,一直是远远强于现券的,就是上升幅度很慢,这是我们能够看到的。

  (二)利率债券估值水平:收益率曲线极度平坦,债市接近底部

  从债券调整的幅度估值来看,大家知道,已经接近2013年了。2013年国债跌了130BP,我们这一次国债2.6%到现在的3.65%,其实上了100BP,如果参照2013年的调整幅度,我们的收益率最高还有20个BP的上行空间。

  另外我们还有一个很有意思的事情,我们把3年和10年的期限利差做对比,我们发现很有意思,在2011年债市市场最底部的时候,3年和10年的国开的期限利差大概到20个BP。当然我们最大的一次牛市,是在2013年12月份的时候,我们的利差变成了0。而现在我们的利差是12BP。每一次曲线极度平的时候,其中某种意义上,意味着我们债券市场快接近底部了。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  数据来源:Wind、鹏扬基金、中国债券信息网

  另外,我们看看中美利差就更有意思了,我觉得美债的收益率领先中国的债券大概3个月的时间。去年,美债的利率在这一波(图)是在快速地上升的,但是我们10年期的国债的利率在往下走,所以喇叭口在收窄。但是今年10年国债大概上了40个基点,美债是下了40个基点,喇叭口在扩大,我觉得这种扩大的喇叭口也是不可持续的,收窄只是时间而已。

鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期

  数据来源:Wind、鹏扬基金

  (三)信用债券估值水平:接近2013年熊市估值水平

  从信用债的调整的幅度来看,本轮基本调整了200个BP左右。跟2010年和2013年调整的幅度都差不多了,尤其是我们觉得,现在市场最喜欢的AAA这些高等级的信用债,其实调整的幅度都挺不错的。

  信用债和基准的贷款利率比较,这种利差幅度接近2013年的水平。和加权的贷款的平均的融资成本来看,现在的价差也接近历史的最小水平。所以我们今年观察到很多的大型企业,不发债了,他们想直接找银行要贷款,因为他的贷款是可以下浮的。

  从理财产品收益的对比角度来说,债券的收益率终于比理财产品收益率高了。去年7年的债券是3.45%的收益率,理财3.8%,当时我们觉得市场情绪太不理智了。

  四、总结:现在的债市是播种的最好时期

  所以总结下来,我觉得稍微看远一点,比如看2个月,看3、6个月,我觉得债券市场的基本面是非常支持的。

  供求关系,现在正是考验市场的供求关系最后的冲击时刻,包括因为监管的原因,自查据说时间要延迟3个月,这3个月大家就不得不去赎回,去调整。如果赎回去买一个理财产品,有接近4.5%或者5%的收益率,将会是很好的一个选择。所以供求关系对市场的压制,也许还会持续2-3个月的时间。但是从绝对收益率的水平上说,我觉得已经非常有吸引力了,对外国投资者来说,就更不用说了。假设人民币贬值的风险不大,现在我觉得是可以看多中国的债券市场。

  如果说打一个比方的话,我觉得至少现在是冬天快要过去、春天要来临的时候,现在正是播种的最好时期。

  我就讲这些,谢谢大家。

  

(责任编辑:于振冬 HF103)
看全文
和讯网今天刊登了《鹏扬基金杨爱斌:债市迎来播种期》一文,关于此事的更多报道,请在和讯财经客户端上阅读。
写评论已有条评论跟帖用户自律公约
提 交还可输入500

最新评论

查看剩下100条评论

热门新闻排行榜

和讯热销金融证券产品

【免责声明】本文仅代表作者本人观点,与和讯网无关。和讯网站对文中陈述、观点判断保持中立,不对所包含内容的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证。请读者仅作参考,并请自行承担全部责任。