查克·罗伊斯 坚持自己的投资理念

2011年06月20日09:30  来源:证券市场周刊  作者:王存迎
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  【《证券市场周刊》记者 王存迎】罗伊斯主要投资于那些市值低于50亿美元的公司,他的基金致力寻找价格低于企业价值的投资机会。他认为,小盘股具有吸引力,小盘股在过去十年的表现已将同伴抛在后面。自从金融危机市场崩溃以来,被认为美国小盘股指数的罗素2000已暴涨超过130%,并且其在过去三年、五年和十年期表现都优于标准普尔500指数。当然,不利的方面是小公司的股票相对于大盘股具有更大的波动性。

  罗伊斯基金的35年回报率为年均收益近15%,并且是在比市场波动更小的情况下击败了市场。该基金2010年的收益为26.5%。

  罗伊斯创立了投资的传奇,他的名字基本是小公司股票的代名词。最近,他接受了采访,下面是采访内容的摘录。

  GMO公司的杰里米·格兰桑认为,小盘股的估值远远高于大盘股估值,在未来7到10年的时间里,小盘股的回报率会小于大盘股的收益,请问您对此有何看法?

  罗伊斯:GMO公司推出的“资产七年回报预测报告”是非常值得一读的。相比“小盘股未来弱于大盘股”的论点,报告所认为的“美国市场上优质公司在未来七年将获得更好的收益”的论点给我带来更大的触动。我一直认为,无论市值大小,在美国经济由复苏走向扩张的阶段,优质公司将一直是股票市场上的主角。这是我从来没有动摇过的投资信念。我对高质量的小公司仍然非常乐观,不过在市场的不同阶段,占优的资产类别将不相同。

  您认为投资者在投资于小盘股时具有何种优势?

  罗伊斯:小盘股的股票在所有资产类别中属于定价效率相对较低的,因此,任何规模的投资者都有获得超额回报的潜力。小盘股的规模庞大,这些公司遍布美国国内外,使得其有获得丰厚回报的潜力。小盘股股价具有大幅波动的特点,这也是有利的,因为这为投资者提供了做空和做多的机会。

  对于没有管理团队指导的投资者,假设他们已经研究了公司的财务报告,您对他们的研究工作还有什么建议?

  罗伊斯:投资者研究公司的最好的办法是站在一个公司收购者的角度来看待公司,从一个公司收购者的角度寻找问题,并找出答案。

  比如,现在这家公司的业务运用了多少财务杠杆和经营杠杆?这家公司在年景好的时候和年景不好的时候,分别会取得怎样的收益?这并不需要预测公司未来经营的各种细节问题,而是要理解公司整体的战略方向和面临的机会与风险。这些问题中很多都可以通过细读年报得到解答,和管理层进行对话可以进一步获得对公司未来经营方向的判断。

  沃尔特·施洛斯(Walter Schloss)是一个成功的投资者。他投资也很多元化,他会投资多达100家公司。不过,他纯粹依靠数字来寻找便宜股票。既然您已经开始专注于公司的业务质量和管理能力,那么您为什么不专注投资于25到30家公司呢?是否投资小盘股本身需要多样化?

  罗伊斯:投资集中和分散投资的问题,始终是一个有趣的领域,尤其是当投资于小盘股时。通常,投资于规模较小的公司通常意味着你投资于单一业务,我所投资的公司一般是单一业务模式。

  对于大盘股来说,情形则不尽相同,它们一般有着多元化的业务。一个经典的20-30只大盘股的投资组合可能代表多达100种以上的业务模式。我最关注的投资组合有70只股票,这通常意味着70个独特的经营模式。

  另外投资者还必须记住,小盘股往往是更脆弱的经营实体,因此容易受到经济波动的影响,意外情况的出现也会对他们的业务造成不利影响。如此,我会说保持更高的多元化水平是合适的。

  请谈谈您定性分析企业和行业的方法。

  罗伊斯:我的定性分析方法的核心是深刻理解企业的战略,分析企业在经济周期的各个阶段的收益情况,辨别企业管理层的态度和能力。我很少关心企业下一季度的收益,对于我来说,我更关心企业经营方向,理解企业拥有的竞争优势和经济衰退中的应对办法。

  您的公司拥有超过1400多只股票。在您的投资过程中,您是怎么分析这1400多只股票的?什么样的股票会通过您的筛选?

  罗伊斯:是的,我的公司投资了超过1400家公司,但这些股票涵盖了公司旗下所有基金的投资组合。虽然这看起来是持股数目众多,但是根据FactSet的统计,全世界有超过20000家企业。请注意,所有进入我组合的公司,在购买的时候,它必须要满足一定的标准。有趣的是,我在投资每家公司时,会在其内在价值附近建立买入或者卖出的触发价位。

  坦率地说,公司每季度之内的基本估值的变化非常小,但随着对公司的跟进,我会修改买卖公司股价的触发点。

  您如何定义高品质的小盘股公司?

  罗伊斯:首先关注资产负债表。我希望公司有着低杠杆,并且具有能力应对宏观经济和行业的困难时期。我也希望公司长期具有高于平均水平的资本回报率,我最喜爱的指标是投资资本收益率(ROIC),一般要求至少过去五年公司的税前资本收益不低于15%。

  在您的投资过程中,宏观经济因素占多少成分?

  罗伊斯:我一般很少以宏观经济的角度来看待一项投资。其实对于投资大众来讲,宏观角度更多的是种事后的看法。

  以我看来,利用市场给予的机会,以自下而上的方式建立投资组合,是更有意义的投资方式。并且自下而上的研究工作会使我在一段时期里跟踪一定的投资主题。

  您为什么重仓工业领域?

  罗伊斯:工业领域一直是我感兴趣的产业,特别是其中的小盘股。我总是被它们产生的自由现金流和高业务质量所吸引,而且不管美国国内还是国外的公司都是一样。

  当然,在过去数年美国的工业一直处于复苏阶段,随着中国和其他地区低工资水平被抬高,美国工业领域的复苏将持续。

  在通胀的环境中,什么样的公司将表现得优秀?

  罗伊斯:那些具有转嫁成本的能力、市场根基牢固和处于行业领导地位的公司。

  您对黄金和白银有什么看法?

  罗伊斯:我对黄金和白银价格走势的方向没有明确的想法。但是可以肯定的是,我对贵金属和矿业公司的关注是很早之前的事了。很早之前,我发现了在这些有限资源产业中存在的独特投资机会,并且在过去二十年里一直对其投资。材料和工业原材料公司不仅会从美国,而且还从中国和欧洲的基础设施重建中获益。

  重要的是,这些有限资源类公司都具有引人注目的绝对估值,而且该估值不需要由经济快速发展以产生显著的现金流来支撑。我持有它们不是为了对冲通胀,而是因为我认为他们基本上都具有稳健的业务基础和高资本回报率。

  您认为未来五年哪些行业将有强劲增长?

  罗伊斯:未来五年,我认为许多部门和行业都是具有吸引力的。我最爱的一些行业包括制造业、信息技术、能源和资产管理公司(包括美国国内和国际上的企业)。

  您持有股票的平均时间长度是多少?

  罗伊斯:作为以公司业务为基准的买家,我的持股时间比平均水平长一些。我的投资时间范围是三到五年,这更符合商业周期的规律。

  在2008年您的基金损失相对较少,您采取了何种措施?您学到了什么教训?

  罗伊斯:坦率地说,在2008年的市场混乱中我并没有做到自身预期的那样好。通常我持有的股票相比市场往往会提前触底,但在2008年这并没有发生,因为我持有的很多股票都受到了极大的去杠杆化的压力。风险就是资本的永久损失,当投资者看到自身的损失时,内心肯定非常煎熬。然而,那也是一个充满机会的时期。至于经验教训,我认为,坚持自己的投资理念是至关重要的。我有一个让我度过很多市场周期的投资理念,它在上轮周期中再次证明是正确的。

  查克·罗伊斯(Chuck Royce),杰出的小盘股投资家。自35年前创立罗伊斯宾夕法尼亚基金以来就开始专注投资于小公司股票。其基金的回报率为年均收益近15%,在比市场波动更小的情况下轻易击败了市场。现在,罗伊斯公司旗下已有24只小型和中型价值型基金,其中13只是由罗伊斯管理。

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李志军

信诚基金市场部基金专家

王群航

银河证券基金研究中心高级

吴国平

私募少帅操盘手、知名基金

唐颖军

上海薄发投资有限公司总经

启明

启明乐投资产管理有限公司

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