无法回避 决策的最后一米的选择

2009年07月21日11:26  来源:和讯  作者:秦红

无法回避 决策的最后一米的选择

摩根士丹利华鑫基金副总经理 秦红

  一只中国证券历史上时间最长的指数;一只从过去近6年看,表现最差的指数;一只从投资管理上看,最不适合投资的指数;在3000点的时刻,在其他基金的发行规模在20亿左右的时候,发行超过了90亿,创下了2009年的基金发行新高度。从中国证券历史的统计结果与一个指数可投资性上看,这似乎并不应该是追求收益最大化、概率最大化的投资人的选择结果,但这的确又是事实。这应当是代表投资人的成熟呢?还是其他什么原因构成了这种结果呢?

  易得性启发式可能在这个过程中起到了最重要的作用。

  卡尼曼何特沃斯基提出的易得性启发式,是指人们倾向于根据客观事物或现象在知觉或记忆中获得的难易程度来估计其概率的现象。可获得启发式是决策者经常采用的一种启发方法,对于简化决策过程具有重要作用,一般来讲,经常出现的事件概率高,也容易被回忆,他们之间具有一定的一致性,因此利用事件的易得性判断其概率的策略在多数情况下是正确的。但在投资领域中,易得性在投资决策中最贴近决策的一刻、对决策的影响最直接,也最容易产生偏见与陷阱。

  作为市场的代表,综指可谓历史悠久、应用广泛,谈到市场指数,只要不是特别说明,一定是指综指了。这种作为市场代表性指数的结果,就是人们对其极端的熟悉,这种熟悉一定是这只指数基金发行成功很关键的一个部分。但人们是因为这只指数足够熟悉而购买的吗?

  首先,指数基金作为一个舶来品,它在成熟市场的成功,使它作为一个新异的事物,引人关注;同时,多家公司对指数基金的持续推介,也令人熟悉了指数投资,从而忽略了它在中国市场的实际情况。

  由于美国市场的全球开放、机构投资者为占大多数的现实,指数投资靠费率的优势形成了业绩的优势。同时,指数基金在中国也超过了10只,多家公司对这一信息的持续传播,使这一在中国市场未必适用的结果得到了最广泛的认同。

  而在中国的事实却不是如此。从图一我们可以看出,从基金指数开始的03年到08年的数据上看,基金指数远远战胜了上证综指,6年超过到158.81%,年复合回报超过综指的5.5%达到14.37%,年复合回报达到19.87%,而6年中只有06年没有战胜综指3.35%,而超过综指最多的07年超过了33.18%。长期看可谓全面、大幅度的战胜了综指。

  而从稍近些的3000点周期来看,历时2年多的这个时期,综指从3000,上过6000,下过2000,又回到了3000,而同期,沪深300涨幅超过21%,指数基金指数的涨幅超过24%,股票基金指数的涨幅超过了40%,面对这样一个完整涨跌周期的变化,投资人依然会如此热衷于选择综指作为投资对象,其结果值得思考。

  影响最大的,可能是可获得启发式中的近效应:越是接近的事情,人们就记得越牢,在决策时的重要性就越大的影响。

  到2009年6月,在过去6个月中,上证综指从1820涨到了3000,上涨达到65%,大部分基金都远远没有达到这个收益率,投资人手中的基金并没有能够享受到指数上涨的好处,难免令投资人不满。虽然放长到一个涨跌周期,指数收益远远低于主动基金,但是,人们总是在市场上涨了一段时间后,才更加关注市场,关注市场的时候指数又涨得多,手中基金涨得稍,这种近期情况的效应,对投资人的影响是巨大的,因为我们总是根据近期发生的事件来预测未来的。于是,基金跑不过指数这一短时间、时间上看小概率的事件对客户的影响发生了极大的作用,越是最后的信息,越容易被感知的近效应,使同期指数基金发行远远好于了同期的主动基金发行。这说明了投资人不止是对市场判断是通过过去一段时间来预测未来,同时,在产品选择时,也是通过过去一段时间的业绩表现来做出决策。

  易得性启发式还告诉我们,人们对事件的记忆还与当时的情绪相关。市场上涨,投资者情绪也趋好,这种好的情绪一方面促使投资者对股市做出乐观的预测,同时,过去乐观时期的故事会也对影响人们的决策,在2006年的上涨中,虽然是基金指数存在六年中唯一一个战胜了基金指数的年份,但同样乐观的情绪,让大家忘记了2007年、2008年主动基金大幅战胜综指的情况,忽略了下跌时指数大幅下跌的痛苦记忆,媒体对历史上牛市期间指数上涨更好的状况再加以强化,使易得性中情绪一致性的作用大幅发挥,让3000点,这个令人进入犹豫的点位下,综指的发行创下新高度。也注定历史的故事总会重演。

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李志军

信诚基金市场部基金专家

王群航

银河证券基金研究中心高级

吴国平

私募少帅操盘手、知名基金

唐颖军

上海薄发投资有限公司总经

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启明乐投资产管理有限公司

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