编者按：历史上，5月份收阳的次数多过收阴，加上4月底政策救市，以及对于超跌后解套的强烈欲望，造就了投资者对“红五月”的期待。所有的媒体也都在趁势造势，描绘“红五月”的美丽前景。

　　但事实上，数家主流券商的研究机构，以及多家公募基金的投研团队则坚持认为，近期开始的上涨是一轮反弹而非反转，市场的涨势其实十分脆弱，随时可能再次崩溃。支持这一判断的主要因素主要来自于上市公司业绩下滑预期、大小非减持的担忧上。虽然自3000点的这波反弹，基金一直在减仓，并未享受到此波反弹行情的任何果实，也有人质疑基金的投资能力。但毕竟作为A股市场最大的机构力量，他们对于市场的看法是不容忽视的。如果他们不看多，要期待走出单边上扬的行情，并不现实。

　　在反弹还是反转的巨大分歧和争议中，5月份，投资者是应当放心大胆的重仓操作，还是继续小心谨慎？

　　上市公司业绩下滑趋势成定局

　　中金公司 郦 彬 李永喜

　　在A 股投资者普遍对国内通胀形势和调控政策担忧下，4月份的CPI通胀数据可能给市场信心带来鼓舞。商务部全国食用农产品4月份平均价格比3月份环比下降1.6%（如图），4月份CPI通胀有望低于上个月的8.3%。中金宏观组预计4月份CPI上涨8.0%，比3月份略有放缓。5月份有望进一步降至8%以下。

　　在政府推出限售股转让指导意见和印花税下调之后，市场情绪得到稳定。政府前期各项针对市场流动性的举措和态度（包括新基金和再融资）的累积效应也正在显现。上证指数从4月22日的盘中低点2990已反弹超过20%。沪深300对08年的市盈率在反弹中从18倍上升至22倍。市场目前预期沪深300的08和09年盈利增长为27%和20%。

　　中金公司研究覆盖的266家上市公司的08和09年盈利增长为25%和21%，相对08年市盈率为22.6倍。A股盈利增速中长期下滑的趋势十分确定，如果大盘指数的08年市盈率超过25倍，估值的压力将会加剧。

　　全国食用农产品价格指数近期持续走低

　　资料来源：商务部，中金公司研究部

　　面对今明两年A股上市公司盈利增长的趋势，我们对股市中长期走势保持谨慎。在通胀压力仍然很高的形势下，国内货币政策继续偏紧，宏观调控目前仍以控制物价上涨为主要目标之一。

　　需求放缓和原材料价格上涨使企业盈利继续面临下调风险，根据我们对需求放缓（主要来自于出口、固定资产投资和消费）和成本上升（主要来自于原材料成本上升）所做的量化分析，预计在当前宏观预期下，08年和09年非金融行业盈利增长将分别为17.1%和7.0%，可能下调幅度分别为6.4和6.6个百分点。如果考虑极端宏观条件下（例如全球通胀失控情况发生）的悲观情景假设，并且进一步考虑到劳动力成本和政策成本（例如节能减排、环保成本）的上升以及能源政策可能的调整对企业盈利带来的影响，盈利下调空间有可能更大。

　　同时，美国的1季度经济数据并没有改变中金宏观组对美国经济走势的基本判断：房价的调整远未结束，私人消费和投资下滑，就业市场的前景难以显著改观。美国很可能在2季度转为负增长，其经济放缓对包括欧洲和日本在内的其他主要经济体的影响将逐渐显现。因此，到目前为止，中国出口面临的负面影响还没有完全显现。同时，美国宽松的货币政策为今后全球通胀压力的持续埋下了伏笔。

　　美元短期止跌并不会改变在供应紧缺和需求拉动下国际高能源价格的基本格局，中国进入高通胀和经济/盈利增速下滑的趋势没有改变。外需恶化对中国经济带来的周期性压力将进一步加剧。