华宝兴业先进成长基金经理  魏 东

    很多人觉得在股改中占了大便宜，现在我们要开始还债了。 虽然近期宣布各种形式再融资的上市公司如过江之鲫络绎不绝，但中国平安(601318行情,股吧)的再融资董事会公告还是把这个事件推向了一个高潮， 一边股权增发，一边可分离交易转债， 总规模最多达1500亿。

　　经过10余年发展， 中国平安才达到千亿资产规模，如果再融资成行的话， 仅此就可以抵过去10余年之功。 随后的市场下跌，虽说可能是一种巧合，但平安这种近乎完美的融资风暴显然应该让投资者有所觉醒。我们可以从另一个近期频频出现的“分离交易可转债”窥斑见豹。

　　分离交易可转债成为最近上市公司最热衷的再融资形式，有其必然原因。 以近两日正在火热上线的中石化300 亿分离交易可转债为例进行分析，中石化拟发300 亿债及随债而来的30.3 亿份权证，预计其债的票面收益率仅为0.8%，期限6 年，权证转股价为 19.68 元，认股权证存续期24 个月， 且每两份认股权证认购一股公司发行的A股股票。 这对中石化真是不能再好的一笔交易，300 亿资金以 0.8%的超低利率让公司使用6 年，相比之下，银行贷款利率也在7%之上；不说去做打新股这种技术含量不高的活儿，我估计6 年期的国债水平也接近5%了吧， 即如果中石化以这笔钱购买中长期国债的话，可能对每股收益都有极大的增厚作用，因为国债的类似PE 约为 20， 而中石化按照市场一致预期估计的话，2008 年也有近 25 倍的 PE。

　　而权证则更妙，现在中石化股价尚不到19 元，不管未来两年内投资者行不行权，对中石化都是有百利而无一害。 但问题是谁为中石化买单呢？是未来权证的持有者。现在中石化可分离交易可转债之所以能够顺利成行，就是投资者假定中石化未来可能是废纸的权证市场会给出溢价， 按照我们估算至少接近3元的价格， 再考虑到30 亿份的数量，即有另外近100 亿“傻钱”在等着为中石化的超低利率买单。 这可不是一个小数，尤其考虑到在2007年超级大牛市中已经有数百亿权证资金永远的消失了， 为中国证券市场股改的顺利运行、 为券商的辉煌业绩已经奉献了一把。

　　不过， 从近期包括中兴通讯(000063行情,股吧)等类似债券发行 (中签率尚不足2%)来看， 机构投资者普遍预计尚有很多市场 “傻钱” 准备为权证继续牺牲。 中石化的权证可能会让大家觉醒么？ 我真是怀疑。 不知道分析完后， 大家是否觉得可分离交易可转债堪称完美的融资方式？ 所以优秀的公司都喜欢这种方式， 上面也提到平安(412 亿)、江铜(68 亿)、华电(53 亿)等发行规模，当然，还包括其他动辄百亿的增发融资， 都在等着以“飨”投资者。

　　可以肯定地说， 如果作为上市公司管理层， 你在目前这种市场形势下不喜欢再融资， 就说明你不是一名优秀的管理人。相比之下，近日管理层批了数只不大不小的基金，记者立即欣喜的写道， 发行首日即获得近30 亿地认购，尚有多少多少亿可期云云，我不知道，这些基金够不够填平我们这些“优秀公司”嗷嗷待哺的狮子口。